"Петропавловск" вышел на Мосбиржу. Покупать ли акции?

25 июня акции «Петропавловска», 5-го золотободобытчика России, стали доступны на Московской бирже. Компания может представлять интерес для активных стратегий. 

В 2019 году компания «Петропавловск» произвел 519 тыс унций золота, для сравнения показатель Полюса составил 2,8 млн унций, Полиметалла — 1,3 млн унций. Основные активы компании находятся в Амурской области:  горно-гидрометаллургические комбинаты  Пионер, Маломыр, Албын и «Покровский автоклавный гидрометаллургический комбинат».  

Покровский автоклав 

Рост производства золота «Петропавловска» за 2019 год превысил 22%. Добиться этого удалось за счет запуска четырех автоклавов на Покровском комбинате. Принцип автоклавной технологии состоит в подаче кислорода под большим давлением в сосуды с измельченным концентратом золота. Это позволяет имитировать процесс, который в природе занимает миллионы лет, и получать золото из руды в течение 30 минут.

Благодаря автоклавам «Петропавловск» смог начать обработку неупорных руд и прервать многолетний тренд на снижение производства золота. До этого с 2013 по 2018 года года оно сократилось на 40% до 420 тыс унций в год.  Вывод Покровского комбината на полную мощность позволит компании увеличить добычу до уровня более 600 тыс унций в год в ближайшие 3 года. 

Автоклав

Прошлые проблемы

До 2019 года снижение добычи, падение цен на золото и крупные инвестиции в ₽16 млрд в автоклавы вели к ухудшению результатов компании.  В 2015 году долговая нагрузка превышала 3 EBITDA, Петропавловск не платил дивиденды, а капитализация компании на Лондонской бирже за несколько лет упала на 95%.   

За последние годы «Петропавловск» несколько раз менял акционеров. В 2017 году казахстанский миллиардер Кенес Ракишев выкупил  у «Реновы» Виктора Вексельберга 22,42% компании. В интервью Ведомостям своей мотивацией он назвал то, что на бирже акция компании «стоит всего несколько пенсов». 

Уже через 1,5 года в середине 2019 года Ракишев перепродает свой пакет  Роману Троценко. В феврале 2020 года пакет вновь продан, на этот раз конкуренту - «Южуралзолоту» Константина Струкова, 4-му золотодытчику РФ. Сделка породила слухи о возможном объединении компаний в будущем. 

Рост акций

2019 год стал переломным для «Петропавловска». Рост добычи и окончание крупных инвестиций совпали с ростом цен на золото. Выручка в рублевом выражении выросла на 32%, коэффициент Чистый долг/EBITDA сократился до 2,2x. Негативный фактор — прибыль практически не выросла из-за большой  амортизации, расходов по обслуживанию долга и списаний. Это не помешало акциям на Лондонской бирже вырасти в 3,5 раза на ожиданиях будущих улучшений. 

Выход Покровского автоклава на полную мощность и рост цен на золото позволяют рассчитывать, что в ближайшие годы компания все же сможет увеличить свою прибыльность.      

Оценка

После ралли акций на Лондонской бирже «Петропавловск» из супернедооценного золотодобытчика превратился в просто недооцененного. Текущий Мультипликатор EV/EBITDA  составляет 7,8x, это дорого для компаний российского рынка акций, но дешевле других золотодобытчиков: 9,8x у Полюса и 10,7 у Полиметалла. 

Карточка Полюс

 Карточка Полиметалл 

Недооценка Петропавловска относительно золотобытчиков объясняется:

1) Низкой эффективностью из-за высоких издержек добычи. Маржинальность по EBITDA у Полюса составляет 67%, у Полиметалла 50%. У Петропавловска всего 34%. 

2) Долговая нагрузка остается на высоком уровне 2,2x по коэффициенту Чистый долг/EBITDA. При падении цен на золото она может стать проблемой для оценки компании 

3) Корпоративное управление остается непрозрачным. Принятие дивидендной политики может сократить дисконт к лидерам отрасли. 

Итог 

Самый сочный рост стоимости «Петропавловска» остался на Лондонской бирже. При покупке акций компании инвестор может рассчитывать лишь на сокращение 25%-го дисконта стоимости к другим золотодобытчикам в случае принятия прозрачной дивидендной политики и роста стоимости золота.  

В портфеле по активной стратегии Bastion «Петропавловск» заменит часть доли акций Полюса без общего увеличения доли активов в золодобытчиках. Портфель по активной стратегии будет представлен позже.  

Bastion в Telegram
Bastion в VK