🌲Сегежа: допка не спасет от проблем с маржой

19 мая 2025, 08:19
|
Георгий Аведиков

❌ Агония Сегежи длится уже не первый год. В результате неудачного стечения обстоятельств (сделки M&A в долг, санкций ЕС и выплаты высоких дивидендов) компания захлебнулась под тяжестью заемного капитала.

🏦 А после роста ключевой ставки — положение еще сильнее ухудшилось. Стало понятно, что допэмиссия или другая форма реструктуризации — это лишь вопрос времени. И вот, мы видим, что компания выбрала комбинированный вариант. В конце февраля ЦБ зарегистрировал допэмиссию, размером в 101 млрд руб. по цене в 1,8 рубля за акцию. Часть нового выпуска акций выкупит АФК Система, а другая часть достанется банкам.

🧮 Чистый долг Сегежи на конец года составил 147,9 млрд руб. (ND/OIBDA = 14,8х !). Допка поможет снизить долг до 46,9 млрд руб. соответственно, а ND/OIBDA до 4,7х. Это сильно лучше, чем сейчас, но все еще очень много! Как видите, проблема Сегежи не только в высоком долге, но и крайне низкой маржинальности OIBDA.

📈 Выручка копании в 2024 году выросла на 15%. Бизнес успешно реализует продукцию на внутреннем рынке, в Китае, Турции, Африке и Ближнем Востоке. Другой вопрос, что цены реализации и стоимость логистики создали условия, в которых заработать с этой выручки получается крайне мало.

📉 Львиную долю дохода (81%) приносят пиломатериалы и бумага, еще 15% приходится на производство деревянных плит и домокомплектов. Однако, почти вся OIBDA генерируется бумажным и домостроительным сегментами с приличной маржинальностью в 26% и 23% соответственно. Все остальное работает с околонулевой операционной отдачей или вообще в минус! Бумажная упаковка идет, в основном, на внутренний рынок, где в последнее время начались трудности на фоне роста ключевой ставки. И цены на бумагу поползли вниз.

🧮 Имея OIBDA в 10 млрд руб., Сегежа потратила 17,1 млрд руб. на процентные расходы, что в очередной раз привело к отрицательному свободному денежному потоку. Сокращение долга с помощью допки поможет снизить процентные расходы примерно до 5-6 млрд руб. На этом фоне компания выйдет из статуса «зомби», но средства на капитальные расходы будут в дефиците. А значит, без разворота цен и девальвации рубля Сегежа сможет поддерживать свою жизнедеятельность, но не более того.

📌 Допка временно и частично снимает проблему с долгом, но не избавляет от главной трудности — низкой маржинальности. Сможет ли Сегежа дождаться разворота цикла, не набрав балласта еще раз? Это будет зависеть от ситуации на мировом и внутреннем рынках, которые пока оптимизма не внушают. Стоит ли играть в эту историю — вопрос открытый. Долгосрочно скорее нет, спекулятивно можно присмотреться, но нужно учитывать все риски вокруг бизнеса.

#SGZH