#разборМСФО Селигдар: золото есть, кэша нет

Кратко:
Селигдар показал сильный рост выручки и операционной прибыли, но инвестиционно история слабая из-за долга (долг/EBITDA — 3,2), процентов, отрицательного OCF и слабого капитала.

Ключевые показатели 2025 г/г:
— Выручка: +48,2% (87,9 млрд руб.)
— Себестоимость реализации: +48,8% (47,1 млрд руб.)
— Валовая прибыль: +53,3% (36,1 млрд руб.)
— Коммерческие и административные расходы: +15,7% (9,5 млрд руб.)
— Прочие расходы: +90,4% (6,8 млрд руб.)
— Операционная прибыль: +54,4% (19,9 млрд руб.)
— Финансовые расходы, нетто: +71,3% (10,4 млрд руб.)
— Чистый убыток, хоть и сократился на 20,9% (−10,1 млрд руб.), но остаётся значимым.
— Операционный денежный поток (OCF): разворот из плюса +9,3 млрд в минус −24,3 млрд руб. То есть основная деятельность не принесла живой кэш, а наоборот — съела деньги.
— Кредиты и займы: +70,7% (153,5 млрд руб.)


Подробно:
Главный плюс отчёта очевиден: выручка выросла почти на 50%, до 87,9 млрд руб. Основной вклад — золото: реализация золота дала 77,7 млрд руб. против 50,8 млрд годом ранее.

Операционно картинка тоже не выглядит провальной. Валовая прибыль выросла до 36,1 млрд руб., операционная прибыль — до 19,9 млрд руб. То есть бизнес как добывающая машина что-то зарабатывает. Проблема в том, что дальше по отчёту начинаются Чапаевские «нюансы».

Первое — расходы и долг. Финансовые расходы нетто выросли с 6,1 до 10,4 млрд руб. Процентные расходы выросли до 16,25 млрд руб. против 8,6 млрд руб. годом ранее. То есть операционная прибыль есть, но значительную часть результата забирает обслуживание долга. Спасибо высокой ставке, «золотым облигациям» и общей любви компании к заимствованиям.

Второе — долговая нагрузка. Кредиты и займы выросли до 153,5 млрд руб. При этом денежных средств всего 9,3 млрд руб. Чисто грубо: чистый долг около 144 млрд руб. На фоне капитала 10,6 млрд руб. такой долг выглядит не как рабочий рычаг, а скорее как гиря на шее, которую бизнесу надо тащить. Как бы не утащила сильно ниже.

Третье — денежный поток. Самая неприятная строка отчёта: операционный денежный поток ушёл в минус −24,3 млрд руб. против плюса 9,3 млрд руб. годом ранее. До изменений оборотного капитала поток был положительный — 29,9 млрд руб., но оборотный капитал всё съел: запасы выросли, кредиторка резко сократилась, плюс проценты уплаченные почти 16 млрд руб. и налог на прибыль 7,2 млрд руб.

Отдельно о структуре долга. Облигации, привязанные к золоту и серебру: по золотым бумагам номинал каждой облигации равен 1 грамму золота, по серебряным — 10 граммам серебра. Это история которая при росте цен на золото будет часть позитива съедать, так как растут обязательства по таким бумагам. А при падении цен на золото особо профита приносить не будут ) Ведь бизнес получает удар уже со стороны выручки и маржинальности. Хотя да, долги станут поменьше.

• Что в итоге?
Выручка растёт, золото продаётся, операционная прибыль есть. Но акционерам на выходе остаётся: убыток, отрицательный операционный денежный поток, огромный долг, растущие процентные расходы и капитал, который за год сократился вдвое.

Поэтому акции Селигдара мне пока неинтересны. Это не история про спокойное владение качественным золотодобытчиком, а ставка на то, что золото, ставка и долговая нагрузка одновременно сложатся в пользу компании. Может сложиться. А может и нет.

На этом фоне Полюс выглядит сильно лучше: прибыль остаётся высокой, операционный денежный поток растёт, капитал заметно укрепляется, а долговая нагрузка снижается.

Ричард Хэппи в Telegram  | MAX  
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».