💱 Мосбиржа (MOEX) | Впереди несколько лет падения прибыли

▫️Капитализация: 491 млрд ₽ / 216,5₽ за акцию
▫️Комиссионные доходы 2024: 63,0 млрд ₽ (+20,6% г/г)
▫️Скор. EBITDA 2024:104,3 млрд ₽ (+26,9% г/г)
▫️Скор. ЧП 2024: 80,8 млрд ₽ (+39,7% г/г)
▫️P/E 2024: 6,1
▫️fwd дивиденд 2024:12,2%

👉 Статьи доходов за 4кв2024г:

▫️Рынок акций: 3,02 млрд ₽ (+54,4% г/г)
▫️Рынок облигаций:1,40 млрд ₽ (+26,7% г/г)
▫️Денежный рынок: 5,34 млрд ₽ (+42,0% г/г)
▫️Срочный рынок:2,71 млрд ₽ (+22,0% г/г)
▫️Расчетно-депозитарные услуги: 2,58 млрд ₽ (-6,1% г/г)
▫️ИТ-услуги, листинг: 1,86 млрд ₽ (+15,3% г/г)
▫️Маркетплейс: 0,97 млрд ₽ (+28,0% г/г)
▫️Прочие сегменты: 0,90 млрд ₽ (-60,3% г/г)

Итого: 18,0 млрд ₽ (+12,8% г/г)

👉 Отдельно выделю результаты за 4кв2024г:

▫️Чистые % доходы: 16,2 млрд ₽ (-14,3% г/г)
▫️Комиссионные доходы: 18,0 млрд ₽ (+12,9% г/г)
▫️Операционные расходы: 12,6 млрд ₽ (+26,7% г/г)
▫️Скор. ЧП: 18,7 млрд ₽ (-1,9% г/г)

✅ Чистые процентные доходы в 2024 году выросли на56,9% г/г до 81,9 млрд рублей, что стало новым рекордом. Эта статья доходов сформировала 56,5% операционных доходов группы (чуть ниже 2015г, когда на % доходы пришлось 58,5% прибыли).

❗️ В 2025г по этой статье доходов мы в лучшем случае увидим сопоставимые результаты и дальнейший переход к снижению. На примере исторических данных, цикл снижения ключевой ставки обычно означает длительный период стагнации чистой прибыли. Например, рекорд по ЧП 2015г удалось обновить только в 2021г.

✅ Операционные расходы за весь 2024г выросли на 61,4% г/г до 46,3 млрд рублей, CIR 31,9%. Но рост в целом ожидаемый, итоговый результат даже ниже прогноза менеджмента в +65-75% г/г. В 2025г ожидается рост OPEX на 20-30% г/г, дальше объем инвестиций в расширение штата и маркетинг будет снижаться.

❌ Основным драйвером роста операционных расходов по-прежнему остаётся маркетплейс финансовых услуг (Финуслуги), на этот сегмент приходятся основные маркетинговые расходы и рост штата. Но пока его финансовые результаты отрицательные: выручка 3,4 млрд рублей (+83,4% г/г) при расходах в 7,8 млрд (+90,6% г/г).

Вывод:
С бизнесом всё хорошо и по итогам года Мосбиржа вполне может направить около 60 млрд р на дивиденды (доходность к текущим ценам около 12,2%). Однако, всё указывает на то, что пик процентных доходов пройден и дальше они будут падать вслед за ставкой ЦБ. По опыту прошлых лет, это может длиться несколько лет. Напомню, что это не мои фантазии, а менеджмент тоже не ждёт дальнейшего роста ЧП, в базовом сценарии ожидается нормализация доходов и снижение ЧП до «более 65 млрд рублей» к 2028г.

На мой взгляд, в текущих условиях, адекватная цена для акций Мосбиржи по-прежнему около 160 рублей, существенных драйверов для переоценки в среднесроке не вижу.

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией

#обзор #Мосбиржа #MOEX