Блог компании Финам Брокер | Ключевая ставка: в преддверии заседания ЦБ РФ (аналитика ГК "ФИНАМ")

Выступая 13 июля 2020 г. в Госдуме, глава Банка России Эльвира Набиуллина заявила, что данные по инфляции за июнь и начало июля подтверждают, что пространство для дальнейшего снижения ключевой ставки сохраняется. Достигнутая в последние годы стабильно низкая инфляция позволила ЦБ в текущих кризисных условиях перейти к мягкой денежно-кредитной политике (ДКП), тем самым оказывая поддержку экономике. Так, в июне ключевая ставка была понижена до исторического минимума в 4,5%. Снижать ставку позволяют риски отклонения инфляции вниз от цели ЦБ (4%) на среднесрочном горизонте. Пока регулятор полагает, что задача заякоривания инфляции на цели может быть решена при сохранении положительной реальной ключевой ставки, что означает, что ее уровень потенциально может быть понижен до 4%.

По состоянию на 20 июля 2020 г. инфляция в России с начала года составила 3,0%. В прошлом году с августа по декабрь цены выросли на 0,37%, правда, в августе-сентябре наблюдалась дефляция, вызванная удешевлением плодоовощной продукции. Из-за слабости потребительского спроса, связанной с падением реальных доходов населения, Центробанк ожидает дезинфляционный тренд во втором полугодии, что может привести к «недолету» инфляции до 4%-й целевой отметки по итогам текущего года. Таким образом, с учетом лага влияния ДКП на экономику (3-6 кварталов) и ожиданий по доминированию дефляционных рисков в 2021 г., имеет смысл, по нашему мнению, понизить ставку уже сейчас – например, до 4,0%, увеличив поддержку совокупному спросу, но сохранив при этом реальный уровень ставки в зоне положительных значений. Это является нашим прогнозом на итог завтрашнего заседания. Мы полагаем, что данный размер снижения ставки мог бы способствовать заякориванию инфляции в 2021 г. на цели ЦБ.

В целом, нижняя точка текущего цикла снижения ключевой ставки будет зависеть от того, насколько значимым останется риск отклонения инфляции вниз от цели в среднесрочной перспективе. Отметим, что некоторое время назад г-жа Набиуллина, отвечая на вопрос, может ли ключевая ставка в России опуститься ниже уровня инфляции, сказала, что в других странах, где инфляция ниже цели, такие случаи не редкость. «У этих стран ключевая ставка может быть близка к нулю или даже в отрицательной зоне для того, чтобы вернуть инфляцию к таргету», — отметила тогда глава ЦБ. Таким образом, вариант движения ставки в перспективе в сторону 3-3,5% мы бы не сбрасывали со счетов.

На завтрашнем заседании рынок ждет от ЦБ и новой оценки диапазона нейтральной ключевой ставки. Напомним, что это – теоретическая величина, при которой не оказывается ни повышательного, не сдерживающего влияния на инфляцию. Хотя от нейтральной политики регулятор отошел только в апреле этого года, текущий цикл смягчения ДКП рано или поздно закончится. По мере того, как экономика будет возвращаться к своему потенциалу, сформируются условия для возвращения к нейтральной политике. Пока что диапазон нейтральной номинальной ставки составляет 6-7%, однако, такая оценка выглядит завышенной в условиях, когда инфляция системно ниже целевого уровня, а риск дефляции выходит на первый план в мировой экономике. И действительно, недавно глава ЦБ допустила, что аргументов за коррекцию диапазона нейтральной ставки прибавилось. При этом она отметила, что «значение ниже 5% находится, скорее, на настоящий момент за пределами нашего рассмотрения». Заметим, что пересмотр нейтрального диапазона означает более низкий уровень ключевой ставки в долгосрочном периоде. Иными словами, в случае, если ЦБ не вернется к жесткой ДКП, то ключевая ставка в РФ будет ниже 6-7%.

Алексей Ковалев, начальник аналитического отдела ГК «ФИНАМ»