Обзор Полюса — золотое время золотой компании (Часть 2)

Рекомендую прочитать сначала первую часть обзора, если еще не читали, в ней рассказал про состав акционеров Полюса, влиянии санкций на компанию, выкупе акций, операционных показателях и ценах на золото: t.me/Vlad_pro_dengi/783 

 Сейчас поговорим про финансовые показатели, дивиденды и справедливую стоимость акций. 



➡️ Финансовые показатели

 Выручка, в млрд руб. 

 2017 – 158,7

2018 – 184,7

2019 – 257,8

2020 – 364,2

2021 – 365,2

2022 – 294,1 

2023 (6 месяцев) – 186,3 (мой прогноз по 2023 году — 407,7)

2024 – 454,2

 Чистая прибыль, в млрд руб.

 2017 – 71,2

2018 – 28,2

2019 – 124,2 

2020 – 119,2

2021 – 166,9 

2022 – 111,9 

2023 (6 месяцев) – 42,4 (мой прогноз по 2023 году — 126)

2024 – 176,5 

 Можно посмотреть на прибыль за 1-е полугодие 2023 года и сделать вывод, что у компании плохие времена, НО это не так. 

 Прибыль за 1-е полугодие исказили разовые убытки по двум статьям — 38,4 млрд руб. от переоценки производных финансовых инструментов (я слышал мнение, что это результаты хеджирования операционной деятельности, продажа фьючерсов на доллар и золото) и 12,2 млрд руб. от отрицательных курсовых разниц. Без влияния этих статей чистая прибыль за первое полугодие была бы на уровне 85 млрд руб.

 Я прогнозирую рекордную прибыль Полюса в 2024 году. С учетом высочайших цен на золото, я мог бы прогнозировать еще более смело, НО меня останавливает 1 аспект — это 579,4 млрд руб. долгового финансирования, которые компания привлекла на выкуп акций. Компания проводила выкуп, когда ставка была 12%, если предположить, что кредит был взят под фиксированные 12%, то проценты по нему составят 69,5 млрд руб. в год. И это сильно снизит прибыль Полюса. 

 Возможно, компания выкупила часть акций за счет денежных средств, которые были у нее на балансе, возможно, компания уже погасила часть долга. Это покажет отчет, а пока — возросшие финансовые расходы — главный риск по давлению на прибыль Полюса.

 Прогноз на 2024 год основан на следующих факторах:

 • Средняя цена на золото в долларах = 2 040

• Средний курс доллара = 90 руб. за 1 акцию 

• Средняя цена на золото в рублях = 183 500

• Объем производства золота Полюсом = 2 850 тыс. унций

• Финансовые расходы = 69,5 млрд руб.

• Экспортная пошлина от продаж за рубеж = 4,5%

• Прибыль от переоценки производных финансовых инструментов будет на уровне 0

 📊 Мультипликаторы прибыли

 • P/E 2023 (капитализация / прибыль) = 11,7 (средний P/E = 10)

 • P/E 2024 = 8,4 

 Есть небольшая недооценка, мультипликаторы баланса не привожу, так как выкуп сделал данные за 1-е полугодие 2023 года нерепрезентативными.

 💸 Дивиденды Полюса

 Дивидендная политика Полюса подразумевает выплату дивидендами не менее 30% от EBITDA компании 2 раза в год (при показателе Net Debt / EBITDA менее 2,5). Полюс следовал дивидендной политике в 2017-2020 годах, а вот второй дивиденд за 2021 год и дивиденды за 2022 год Полюс не заплатил. 

 Плохая история для инвесторов вышла с дивидендами за 2022 год — совет директоров рекомендовал дивиденды в размере 436,79 руб. на 1 акцию (59,4 млрд руб., 32% от EBITDA), НО собрание акционеров не состоялось, на компанию ввели санкции США, и совет директоров на повторное собрание акционеров вынес рекомендацию не выплачивать дивиденды за 2022 год, сославшись на санкции. 

 Я прогнозирую EBITDA за 2023 год = 305,5 млрд руб., EBITDA за 2024 год = 361,9 млрд руб. Это прогнозируемые дивиденды в 673,5 руб. по итогам 2023 года (6,2%) и 797,8 руб. по итогам 2024 года (7,3%). 

 Если сложить невыплаченные дивиденды за 2021, 2022 и 2023, то идеальный сценарий выплата в 2023 году = 673,5 + 436,79 + 300,14 = 1 410,43 руб. (14% доходность).

 НО — я, как инвестор, вообще не жду дивидендов в этом году и буду доволен не меньше, если компания отправит весь свой свободный денежный поток в погашение долга вместо дивидендов, чтобы сократить финансовые расходы и увеличить будущую прибыль.

📈 Справедливая цена акций

 По потенциальной прибыли 2024 года в 176,5 млрд руб. справедливая цена акций компании составляет 13 000 руб. за 1 акцию (по P/E = 10). Я прогнозирую консервативно, хочу дождаться годового отчета и посмотреть на выручку и финансовые расходы. Если посчитать, что финансовые расходы остались бы на уровне 1-й половины 2023 года, то целевая цена = 15 000 руб. на 1 акцию.  

 Итого — преимущества и недостатки Полюса: 

 ✔️ историческая недооценка по потенциальному P/E 

✔️ рекордные цены на золото, как в долларах (2 000 $ за унцию), так и в рублях (180 000 руб. за унцию) 

✔️ устойчиво слабый рубль (в бюджет заложен очень комфортный для компании курс 90)

✔️ самая низкая себестоимость добычи золота в мире => растет медленнее роста цен на золото в рублях

✔️ у Полюса на балансе больше 30% казначейских акций, которые компания может использовать для увеличения стоимости (на сделки по слияниям и поглощениям или погасить)

✔️ компания в 2024-2025 году увеличит свои мощности по производству золота на 600 тыс. унций (за счет реализации проектов ЗИФ-5 в Благодатном и расширении добычи на месторождении Куранах)

✔️ есть долгосрочный кейс роста бизнеса в 2028 году — запуск проекта Сухой Лог в Иркутской области, годовой объем производства = 2 300 тыс. унций

 ❌ непонятны интересы главного акционера

❌ плохие практики корпоративного управления (несправедливый выкуп акций у 1 акционера, отказ от выплаты объявленных дивидендов)

❌ небольшие дивиденды при текущей ставке (или даже их отсутствие)

❌ главное для меня — принятие на себя большого долга (до 580 млрд руб.) и текущая неопределенность по работе с этим долгом

 Для меня преимуществ прямо сейчас больше, поэтому я добавил акции Полюса в портфель на 3,5%. Дальше важно смотреть на отчетность.

 Спасибо, что дочитали обзор Полюса до конца и благодарю, что поддерживаете реакциями. Давайте постараемся и перебьем первую часть по лайкам) На очереди – Позитив, считаю важным актуализировать взгляд на компанию, и разбор отчета Мосбиржи. И то, и то – планирую сегодня. Подпишитесь на мой канал, чтобы не пропустить: t.me/Vlad_pro_dengi 👍

Мой большие обзоры металлургов России читайте вот тут: 

Обзор Полюса (1-я часть): t.me/Vlad_pro_dengi/783
Обзор Северстали: t.me/Vlad_pro_dengi/736
Обзор НЛМК: t.me/Vlad_pro_dengi/669
Обзор ММК: t.me/Vlad_pro_dengi/781
Обзор Норникеля: t.me/Vlad_pro_dengi/752