Ситуация на рынке долга: Минфин взял паузу, инфляция тоже

Минфин пока не возвращается к аукционам ОФЗ. Пауза действует с 20 июля и для вторичного рынка остаётся плюсом в моменте: нового предложения нет, а значит, нет и дополнительного давления на кривую доходностей. Пока здесь без изменений.

Одновременно Минфин немного увеличивает покупки валюты и золота по сравнению с июльским периодом. С 7 августа по 4 сентября на них направят 136,2 млрд рублей, или около 6,5 млрд в день. С учётом зеркальных продаж ЦБ чистые покупки составят примерно 5,9 млрд рублей ежедневно. Для рубля это умеренно негативный фактор: дополнительный спрос на валюту ограничивает потенциал его укрепления.

Для бюджета сочетание более высокой цены сырья и более слабого (рис 1) рубля в целом комфортно. Причём эффект касается не только нефтегаза: экспортёры получают больше рублей за ту же валютную выручку, а бюджет — дополнительные поступления через налоги, пошлины и, в перспективе, дивиденды госкомпаний. Просто в нефтегазовом секторе эта связь видна быстрее и прозрачнее.

В июле нефтегазовые доходы составили 935 млрд рублей, а дополнительные доходы относительно базового уровня — около 292 млрд (как 2-3 аукциона Минфина). Правда, часть месячного роста объясняется календарём уплаты НДД, а за семь месяцев поступления всё ещё на 17% ниже прошлогодних. Но разрыв быстро сокращается. Плюс здесь важен баланс: если доллар устойчиво закрепится выше 85 рублей, рынок может быстрее начать закладывать подорожание импорта и рост инфляционных ожиданий. Для длинных облигаций это уже будет серьёзный риск.

Пока же свежая недельная статистика пока позитивна: с 28 июля по 3 августа цены снизились на 0,02% (рис 2), а с начала года выросли на 4,84%. Но это во многом сезонная история. Плодоовощная продукция подешевела в среднем на 0,7%, бензин — на 1,1%, дизель — на 1,6%. Снизились также цены на гостиницы, санатории и дома отдыха.

В стратегии &ОФЗ/Корпораты/Деньги на государственные бумаги сейчас приходится 26,7% портфеля. Позиция, условно, разделена на две группы.

• Первая группа ~8,5% портфеля.
ОФЗ 26240 — 11,6%, ОФЗ 26225 — 11,1% купонами, ОФЗ 26233 — 10,5%. До погашения остаётся 8–10 лет. Бумаги торгуются примерно по 58–65% от номинала, поэтому значительная часть потенциального результата приходится не на текущие выплаты, а на рост тела облигации по мере снижения доходностей и приближения погашения.

• Вторая группа ~18,2% портфеля.
ОФЗ 26253 и 26254 — 14,6% купонами, ОФЗ 26247 и 26248 — около 14,5%. До погашения — 12–14 лет. Эти бумаги дают высокий регулярный денежный поток выше ключевой, он служит подушкой на случай, если снижение ставок затянется: купоны продолжают поступать, и их можно постепенно реинвестировать.

В итоге одна часть позиции в ОФЗ делает ставку преимущественно на рост цены тела, а вторая даёт высокий текущий денежный поток. Это позволяет не зависеть только от одного сценария и постепенно перераспределять поступающие купоны в наиболее привлекательные инструменты.

Агрессивно долю ОФЗ не наращиваю: валютные, бюджетные и инфляционные риски никуда не исчезли. Но и выходить из длинных выпусков на текущих уровнях пока не вижу смысла. Ведь цикл снижения ставки продолжается.

Ричард Хэппи в Telegram | MAX
---
Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».