Дивидендная стратегия: смотрим, можно ли зарабатывать по 50% годовых в любой фазе рынка

Доброго дня/вечера пятницы!

Интересное чтиво подготовил вам на выходные)

Решил поделиться одной из стратегий, которая претендует на интересную доходность вне зависимости от фазы рынка. Всем приятного чтения

Всегда ищу возможности делать альфу к рынку, и основные мои стратегии (как инвестиционные, так и трейдинговые) настроены на поиск идей от 50% годовых. К сожалению, сейчас на рынке действует высокая степень неопределенности и высокая норма безрисковой ставки, что приводит к игнорированию фундаментальных факторов и переоценке качественных историй.

Поэтому приходится иногда переходить к трейдингу, что доставляет мне меньше удовольствия, чем анализ бизнеса и секторов. Но ничего не поделать: обстоятельства диктуют нам путь адаптации.

В этом лонгриде хотел бы поделиться с вами одной из стратегий, которая не является внутридневной, поэтому вряд ли её напрямую можно обозначить как трейдинговую, скорее как тактическую. Итак, давайте к сути идеи: это вход в позицию дивидендной акции заранее и до отсечки. Все мы могли наблюдать, что на объявлении размера дивидендов акция подвергается сильной волатильности в зависимости от ожиданий, а также фикса по факту. Своим бэктестингом я хотел выяснить, на каких эмитентах, на каком диапазоне доходности дивидендов, на каком сроке входа в позицию до отсечки, на каком оптимальном выходе из позиции стратегия будет рабочей. Период тестирования — с 2014 года по текущий.

Важная оговорка: прекрасно осознаю, что грааля не существует, поэтому любая стратегия может сломаться и то, что работало раньше может не работать в будущем. Итак, теперь к механике.

Бэктест проведен на 978 выплатах с 2014 года и он показывает, что решает именно размер выплаты: при дивиденде от 6% цены бумага примерно за полтора месяца в среднем обгоняла индекс полной доходности на 5,2%, у выплат поменьше превышение было около нуля. На этом построена стратегия, ниже — её правила целиком, вместе с тем, как позиция страхуется от падения рынка и где стратегия может подвести. Сейчас я провожу её реальное тестирование и раз в квартал буду показывать результат всех сделок, убыточных в том числе. Будем вместе отслеживать, рабочий это вариант или нет.

• Эффект есть только у крупных выплат. Сделки с выплатой от 6% цены в среднем давали +5,2% к индексу МосБиржи полной доходности (MCFTR), две трети из них закрылись лучше индекса, а средний результат был в плюсе 12 лет из 13. Порог проверен и на 2014–2016 годах: там крупные выплаты дали +5,0% к индексу. Выплаты меньше 6% дали около нуля.
• Без страховки при ставке выше 10% это проигрыш деньгам. При ключевой ставке от 10 до 20% просто купленная акция с крупным дивидендом в среднем отставала от денег под эту ставку на 2,2% за сделку. Шорт фьючерса на индекс на ту же сумму меняет доходность рынка на доходность денег, а обгон индекса остаётся: с ним сделка давала в среднем +5,5% сверх ключевой ставки за тот же срок.
• Хедж зависит от фазы рынка. В годы, когда индекс полной доходности вырастал больше чем на 10%, портфель без хеджа зарабатывал больше, в боковике и падении — меньше. Обгон индекса при этом в среднем был в любой фазе, а снимать хедж в растущем рынке по скользящей средней не дало выигрыша с поправкой на риск.
• В бэктесте портфель из четырёх позиций с хеджем с 2019 года давал 37% годовых при 12% у денег, самая глубокая просадка — 10%. Без хеджа просадка доходила до 24%.
• На вложенные деньги — больше 50% годовых. В акциях стратегия держит меньше половины капитала, вне сезона деньги простаивают, поэтому на весь капитал выходит заметно меньше. Те же сделки на вложенные деньги в бэктесте за 2019–2026 годы давали 61% простых годовых (80% со сложным процентом), а по годам картина неровная: больше 50% вышло в 7 годах из 13. Что из этого важнее, зависит от того, как устроен капитал в целом.
• Отбирать почти не нужно. Поводы берутся по порядку появления, не больше четырёх по четверти капитала: отбор по признакам и по названиям на портфеле ничего не дал. Больше мест — ниже доходность на весь капитал, четыре места скорее защищают от отмены дивиденда.
• Выход — за три торговых дня до отсечки, дивиденд стратегия не получает.

Выборка — 978 выплат по 110 акциям основной сессии Мосбиржи с апреля 2014 по октябрь 2026 года. Бумаги со средним оборотом меньше 5 млн ₽ в день отброшены. Дата события — день, когда совет директоров рекомендовал дивиденд, обычно за полтора-два месяца до отсечки (медиана — 48 дней). Объём торгов в этот день в среднем почти вдвое выше обычного, так что в данных важен именно день, когда рынок узнал о рекомендации.

Базовая сделка в бэктесте: покупка по закрытию следующего дня после рекомендации, продажа по закрытию последнего дня с правом на дивиденд, издержки 0,18% на круг. Результат сравнивается с двумя планками: с индексом MCFTR, который в отличие от обычного индекса не проседает на чужих отсечках, и с деньгами под ключевую ставку за тот же срок — дальше это просто «деньги». Общие итоги считаются двумя способами: как если бы на стратегию был выделен весь капитал (часть времени он простаивает без позиций, деньги лежат под безрисковую ставку, и это снижает среднюю доходность), либо как чистый доход от сделок на вложенные деньги — ROIC.

Порог выбирался по данным 2017–2026 годов, когда результаты по размеру выплат уже были перед глазами, так что риск подгонки очевиден, но это всё-таки бэктест. Вот эти результаты по всей выборке:

Граница резкая: от 6% цены каждая группа обгоняла индекс на несколько процентов и заметно чаще закрывалась лучше него, ниже 6% — около нуля. От подгонки защищают две проверки: соседние пороги дают похожий результат — с порогом 5% средняя сделка давала +4,3% к индексу, с порогом 10% — +5,7%, — а на 2014–2016 годах, которые в выборе не участвовали, крупные выплаты дали +5,0% к индексу на 28 сделках, мелкие −1,0%.

Выплаты от 12% цены дают меньше остальных крупных, но их всего 58 за 13 лет, тогда как всех крупных выплат набирается около двух в месяц.

• Бумаги. Все акции основной сессии Мосбиржи с медианным оборотом от 20 млн ₽ в день за последние 60 дней. В бэктесте порог был 5 млн ₽; 20 млн ₽ — запас ликвидности для исполнения, а на бумагах от 50 млн ₽ в день эффект не слабее: +4,8% к индексу.
• Повод для входа. Совет директоров рекомендовал разовую выплату от 6% цены акции в день входа. Считается только эта выплата, сумма за год не складывается.
• Что не берётся. Выплата от 15% цены (обычно разовая: решение тогда принимается вручную, если причина понятна), дивиденд ниже прошлой выплаты эмитента больше чем на 30%, а также Газпром и ВТБ.
• Вход. В день, когда рекомендация опубликована, или позже, пока до отсечки остаётся не меньше 21 календарного дня.
• Размер. Четверть капитала стратегии на сделку, не больше четырёх позиций одновременно. Если все места заняты, новый повод пропускается; почему четыре и почему без отбора — в главах о местах и о кандидатах.
• Хедж. Одновременно с покупкой — шорт фьючерса на индекс МосБиржи на ту же сумму, в любой фазе рынка. Контракт берётся ближайший из тех, что истекают не раньше чем через неделю после планового выхода, так что переносить его не приходится; остаток суммы, на который не хватает большого контракта, закрывается мини-контрактами.
• Выход. За три торговых дня до отсечки продаются акции и закрывается шорт, дивиденд стратегия не получает. Если продать за день до отсечки, доходность почти не меняется — разница на уровне шума.
• Свободные деньги ждут следующего повода в фонде денежного рынка, в среднем это больше половины капитала. Это если вы решите выделить определенную часть капитала под эту стратегию. Если есть возможность пристроить их в другие стратегии, которые приносят больше безрисковой ставки, это отличный вариант.
• Чего в правилах нет: стоп-лосса, целевой цены, усреднения и выбора «хорошей» бумаги — в сделку идёт каждый подходящий повод, пока есть свободное место.

Превышение над индексом копится равномерно почти до самой отсечки, поэтому чем меньше дней до неё остаётся на входе, тем меньше достаётся. Вот что давал поздний вход в крупные выплаты, объявленные заранее:

Строки не вполне сравнимы: в верхние попадают только выплаты, объявленные очень заранее. За 30 дней остаётся больше половины среднего обгона, за 10 — почти ничего, и граница в 21 день проведена между этими точками.

С выходом похоже: последние пять торговых дней перед отсечкой почти ничего не добавляли к индексу. Доход отдельной сделки с крупной выплатой и портфеля с хеджем при разных вариантах выхода:

Разница между вариантами лежит в пределах обычного шума. Выход за три дня ничего не выигрывает, он просто раньше освобождает капитал, а выход за пять дней по цифрам на волосок лучше, но и это шум. С получением дивиденда сравнение неравное: налог с дивиденда в нём уже вычтен, а налог с прибыли при раннем выходе — нет, так что после налогов оно может сложиться в пользу отсечки.

Свободные деньги и деньги из закрытых сделок лежат в фонде денежного рынка: в расчётах они приносят ключевую ставку, а фактическая доходность фонда денежного рынка в 2022–2026 годах отличалась от неё примерно на 1 п.п. в ту или другую сторону.

Без хеджа стратегия — вложение в рынок акций с добавкой в несколько процентов. Если за полтора месяца падает весь рынок, позиция в минусе, даже когда бумага обогнала индекс на свои 5,2%, поэтому при ключевой ставке от 10 до 20% просто купленные акции с крупным дивидендом отставали от денег на 2,2% за сделку.

Шорт фьючерса на ту же сумму меняет доходность рынка на доходность денег: без хеджа сделка приносит рост индекса плюс обгон, с хеджем — ставку плюс тот же обгон. С 2019 года, откуда в расчёте есть котировки фьючерса, сделка с хеджем давала +5,5% сверх ключевой ставки за тот же срок (период другой, поэтому цифра не совпадает с 5,2%), при ставке 10–15% — +5,0%, при 15–20% — +3,8%.

Дивидендные бумаги к тому же ходят спокойнее индекса — бета около 0,73, — так что шорт на полную сумму слегка перестраховывает; шорт с поправкой на бету, впрочем, дал те же 37% годовых, поэтому в правилах простой шорт на полную сумму.

Хедж выигрывает не всегда: в растущем рынке он отдаёт часть роста, в боковике и падении вытаскивает результат. Портфель из четырёх позиций в бэктесте по годам (хедж здесь посчитан через индекс полной доходности и ставку; с 2019 года расчёт на котировках фьючерса даёт близкие цифры):

В 7 годах из 13 индекс полной доходности вырос больше чем на 10%, и в них портфель без хеджа в среднем зарабатывал 45,5% в год, с хеджем — 25,5% при ставке 8,8%. В остальные 6 лет картина обратная: 23,2% без хеджа против 32,4% с хеджем при ставке 13,0%. С хеджем портфель уступил деньгам только в 2015 году.

При этом обгон индекса в среднем был в любой фазе. Сделки с крупной выплатой, разложенные по тому, что рынок сделал за время удержания:

Так что дело не в том, что последние годы рынок стоял на месте или падал: без хеджа результат сверх денег скачет от −5,0% до +12,1% за сделку, с хеджем держится между +4,7% и +6,0%. Последний столбец посчитан по сделкам с 2019 года, поэтому его числа не равны обгону из соседнего.

Раз в растущем рынке хедж отдаёт рост, напрашивается мысль снимать его, когда рынок растёт. Это проверено на правиле «шорт только тогда, когда индекс МосБиржи на входе ниже 100-дневной средней» (в таблице — «хедж по 100-дневной средней»), рядом — половинный хедж, и в этих расчётах при переполнении капитал делится поровну между всеми поводами. Ниже портфель из четырёх позиций в бэктесте:

Постоянный хедж стоит пары пунктов годовой доходности, зато уменьшает просадку в два-три раза. Хедж «по ситуации» добавляет доход ровно за счёт роста рынка и вместе с ним берёт его риск: просадка глубже, а доходность на единицу риска (Шарп) та же, что у постоянного; на 2022–2026 годах он и вовсе хуже, 44% против 46% годовых. Половинный хедж даёт лучший Шарп, но это уже частичная ставка на рост рынка, тогда как стратегия зарабатывает на обгоне, поэтому в правилах хедж полный и постоянный.

Все годовые доходности выше посчитаны на весь капитал стратегии, а в акциях он занят меньше чем наполовину: при четырёх местах в среднем 40% времени с 2014 года и 48% с 2019-го. Остальное лежит в деньгах под ставку и размывает результат. Если мерить те же сделки только на вложенные деньги — это доходность на задействованный капитал, ROIC, — цифры другие:

Простой процент — обычные годовые, их честно сравнивать с депозитом или фондом денежного рынка; сложный учитывает реинвестирование внутри года. Та же картина видна по отдельной сделке: с хеджем она в среднем приносила +7,2% за 49 дней, и если повторять такие сделки без перерыва, выходит около 54% годовых при 11,5% у денег за те же дни.

Так что ответ на вопрос из заголовка зависит от того, что считать. На вложенный рубль стратегия в бэктесте давала больше 50% простых годовых, на весь выделенный ей капитал — 29–38%, потому что вне сезона деньги простаивают. Первая цифра честнее, чтобы сравнивать стратегии между собой, вторая — чтобы прогнозировать счёт, если свободные деньги просто лежат в фонде денежного рынка; какая из них важнее, зависит от того, как устроен капитал в целом: работают ли свободные деньги в других стратегиях или ждут дивидендного сезона.

По годам доход на вложенные деньги очень неровный. Четыре места с хеджем, выход за три дня до отсечки, сложный процент в пересчёте на год по тем дням, когда деньги были в акциях:

Средние тянут несколько удачных лет — 2014, 2021, 2023 и 2025, — а четыре года подряд, с 2015 по 2018, стратегия на вложенные деньги зарабатывала немногим больше ставки, и капитал при этом был занят лишь на 18–40%. Больше 50% годовых на вложенные деньги вышло в 7 годах из 13, так что планировать стоит на скромный год, а не на средний.

Крупные выплаты сильно сбиты по сезону: из 308 крупных отсечек за 13 лет 135 пришлись на июль и 61 на июнь, а в 31% торговых дней не открыто ничего. В разгар сезона подходящих поводов одновременно бывало до 22. Число мест поэтому задаёт не столько количество позиций, сколько долю капитала на одну бумагу и то, сколько денег простаивает вне сезона. Портфель с хеджем за 2019–2026 годы, всего 242 варианта, лишние пропускаются:

Чем больше мест, тем ниже доходность на весь капитал, с 41% годовых при двух местах до 29% при восьми, а доход на вложенные деньги при этом меняется мало, от 55% до 61% простых годовых: дело в том, сколько денег работает вне сезона, качество сделок почти то же. Меньше мест — выше доходность, но больше доля одной бумаги и сильнее удар, если дивиденд отменят: при половине капитала в бумаге отмена, как у Газпрома в 2022 году (−30% за день), стоила бы портфелю 15%, при четверти — 7,5%. Такое случалось нечасто, поэтому четыре места — скорее защита капитала от отмены дивиденда, чем источник доходности, и на вложенные деньги этот вариант к тому же лучший.

Летом кандидатов бывает в разы больше, чем мест, и хочется выбирать лучших. Данные говорят, что подходит почти любой кандидат, если соблюдать сами правила: выплата от 6% цены, оборот, срок до отсечки и не больше четверти капитала на бумагу.

Проверка — строгие четыре места: кандидаты берутся по порядку появления, остальные пропускаются. С 2019 по 2026 год так набирается меньше половины кандидатов, 111 из 241, а результат без хеджа не хуже, чем при делении капитала между всеми: 43,5% годовых против 40,2%, просадка −20% против −24%. Чтобы проверить, не повезло ли с порядком, кандидаты внутри каждой недели перемешаны 300 раз: в девяти прогонах из десяти доходность легла между 42,6% и 47,7% годовых, худший прогон дал 41,2%.

Выбор по признакам не помогает. По отдельным сделкам лучше выглядят выплаты 8–12% цены, на которые рынок в день объявления ответил ростом: +7,3% к индексу против +4,7% у остальных. Но если при переполнении брать сначала их, портфель зарабатывает чуть меньше, 43,4% против 44,6% при порядке появления, а обратный порядок даёт даже больше: в переполненные недели кандидаты приносят примерно одно и то же.

Выбор по названиям тоже не работает, потому что результат эмитента не повторяется. Связь между средним результатом бумаги в 2014–2020 и 2021–2026 годах нулевая (корреляция −0,04), а пятёрка худших бумаг первой половины во второй обогнала индекс сильнее среднего. Худшие сделки приходят оттуда, откуда не ждёшь: вторая по глубине потеря с хеджем, −20,5%, случилась у ЕвроТранса в 2024 году.

Две предосторожности в правилах всё же есть, хоть их польза и не доказана: не брать выплату, если дивиденд упал к прошлой больше чем на 30% (19 таких сделок дали +1,3% к индексу), и выплату от 15% цены без понятной причины (22 сделки, +1,1%; обычно это разовые выплаты). Лучше в среднем шли сделки, где объявленный дивиденд вырос к прошлой выплате: при росте на 30–100% — +5,8% к индексу, при удвоении и больше — +6,4%, а при небольшом снижении — +3,4%. Если вы ждёте, что и следующий дивиденд будет выше объявленного, это может добавить, но такой прогноз — уже ваша оценка, в бэктесте он не проверялся.

Заранее исключить ненадёжные имена кажется естественной страховкой, и это тоже проверено. Портфель из четырёх мест с хеджем, доход на вложенные деньги — сложный процент:

В список «ненадёжных» вошли госкомпании, энергетика и компании в трудном положении. Газпром и ВТБ при четырёх местах ничего не меняют: доля в четверть капитала уже ограничила их вред, поэтому в правилах они исключены просто как дешёвая предосторожность. Широкий список на весь капитал вредит — поводов меньше, деньги чаще простаивают, худший год с хеджем падает с +13% до +4%, — но на вложенные деньги он нейтрален с 2019 года и даёт около 4 п.п. на всей истории. Значит, если свободные деньги работают в других стратегиях, исключение «плохишей» ничего не стоит и немного помогает; если дивидендная стратегия — единственный потребитель капитала, лучше брать всех. Решение зависит от того, как устроен капитал в целом, а не от самой стратегии. При этом результат эмитента из периода в период не повторяется, так что эти 4 п.п. скорее удача выборки, чем свойство списка.

Одна бумага — не больше четверти капитала, и стоп-лосса нет. Масштаб худшего случая — отмена дивиденда, как у Газпрома в 2022 году: −30% за день на позиции в четверть капитала дают −7,5% всего портфеля, и хедж от такого не спасает.

Обеспечение под шорт. Биржа блокирует под фьючерс гарантийное обеспечение, в расчётах это 15% суммы позиции, и проценты на него не начисляются. При росте рынка вариационная маржа списывается каждый день. Когда открыты все четыре позиции, свободных денег почти нет, и обеспечение покрывают акции в залоге у брокера на едином счёте или заранее отложенный запас, иначе брокер может принудительно закрыть шорт. Комиссия по фьючерсу (0,05% за круг) в результатах учтена.

Стоп-лосс. Тестировал и перебирал разные варианты и размеры, итог такой, что лучше без него. Портфель из четырёх мест с хеджем, 2019–2026 годы:

Эдж стратегии — медленный дрифт, в среднем около 0,1% в день сверх индекса, а обычные дневные колебания цены намного больше. Просадка внутри окна почти всегда шум, а не начало тренда: бумага «привязана» к объявленному дивиденду и возвращается. Стоп режет шум и фиксирует убыток ровно там, где через неделю была бы прибыль. Последняя строка стопом по сути не является: снимая шорт после роста индекса на 3%, вы ставите на продолжение роста, и в 54% сделок позиция остаётся без хеджа. Доходность и Шарп от этого выше, но просадка растёт с −11% до −17%, поэтому в правилах хедж остаётся постоянным.

Каждый повод. Лучшие 10% сделок дают больше половины всего обгона индекса, без них средняя сделка +2,6%. Пропуская сделки «по ощущениям», легко выбросить как раз те, на которых держится результат.

Отмены дивидендов. Рекомендация совета — ещё не решение собрания акционеров, её могут отозвать, а покупка идёт как раз после рекомендации. В исторических данных отменённых выплат почти нет, случай Газпрома добавлен вручную. Если таких отмен одна-две в год, средняя сделка теряет около двух пунктов.

Неровные годы. Средние тянут несколько удачных лет, а в 2015–2018 годах стратегия зарабатывала немногим больше денег. Планировать стоит на скромный год, а не на средний, и в живой торговле я жду меньше, чем в таблицах.

Налоги и пропуски в данных. НДФЛ 13% с прибыли в расчётах не учтён. Компании, ушедшие с биржи, в выборку не попали — это около 4% событий, и в какую сторону это смещает результат, неизвестно.

Тестирование в реальной торговле идёт по этим правилам с октября, когда открыта первая сделка, а первый отчёт выйдет по итогам IV квартала. Дальше — раз в квартал: все сделки квартала с датами входа и выхода, результат акции, результат хеджа и итог, сравнение с индексом полной доходности и с деньгами за тот же срок, доходность на весь капитал и на вложенные деньги, убыточные сделки наравне с прибыльными. По нескольким сделкам выводов не сделать, поэтому рядом будет накопленный итог с начала теста и сравнение с тем, что показал бэктест.

Стратегия держится на том, что после рекомендации дивиденда от 6% цены акция до отсечки в среднем обгоняла индекс полной доходности на 5,2%, и так было 12 лет из 13. Выигрыш здесь в обгоне индекса, поэтому без шорта фьючерса при ставке выше 10% он не окупал риск, а с шортом на истории приносил ставку денег плюс этот обгон в любой фазе рынка — ценой части роста в бычьи годы. Ответ на вопрос из заголовка двойной: на вложенные деньги — больше 50% годовых в среднем, но не каждый год (в 2015–2018 годах — 11–20%), на весь выделенный капитал — 29–38%, и что из этого важнее, решает устройство вашего капитала в целом. Кандидатов стратегия берёт по порядку появления, не больше четырёх по четверти капитала, но, возможно, ваши знания о менеджменте, о компании помогут в отборе и улучшат средний результат. Переживёт ли это живую торговлю, покажут квартальные отчёты.

Спасибо, что дочитали)

Всем хороших выходных!

Подписаться можно сюда, там посты выходят быстрее t.me/+l936fjEgzRBmYWE6

Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.