Лента: гигант продолжает расти. Но где прибыль?

В мае я уже разбирал Ленту после слабого первого квартала. Тогда выручка росла на 23%, а чистая прибыль падала. Причиной были многочисленные поглощения и расходы на интеграцию новых сетей.
 
Я тогда писал, что проблем в самом бизнесе не вижу, а снижение рентабельности – временная плата за будущий рост. И обещал посмотреть, удастся ли компании восстановить маржу во втором полугодии.
 
Ну что ж, Лента опубликовала отчёт за III квартал. И результаты получились весьма противоречивыми.
 
📊 Сначала глянем финрезы:
 
✅ Выручка – 359,3 млрд рублей (+34,3% г/г). За 9 месяцев перевалила за триллион: 1,008 трлн (+29%).
✅ EBITDA – 22,1 млрд (+12,5%). За 9 месяцев – 61,3 млрд (+5,5%).
✅ Чистая прибыль – 5,75 млрд (−29,8%). За 9 месяцев – 18,7 млрд (−21,9%).
✅ Рентабельность EBITDA – 6,1% против 7,3% годом ранее. Чистая маржа вообще упала до 1,6%.
 
Получается, продажи выросли на треть, а прибыль упала почти на треть. Что-то пошло не по плану?
 
🛒 Но сначала о хорошем.
 
В первом квартале LFL-продажи росли практически исключительно за счёт среднего чека. Трафик стоял на месте. Теперь ситуация изменилась: сопоставимые продажи прибавили 8,1%, причём трафик вырос на 4,2%, а средний чек – на 3,8%.
 
Особенно хорошо выглядят супермаркеты: LFL +17,3%, трафик +10,7%. У «Монетки» сопоставимые продажи выросли на 7%, у гипермаркетов – тоже на 7%.
 
То есть органический рост действительно есть! Покупатели стали чаще заходить в магазины, а не просто платить больше за те же продукты. Это важный позитив, особенно на фоне охлаждения потребительского спроса.
 
❗️ Но тогда куда исчезает прибыль?
 
Во-первых, поглощения.
 
К купленным ранее Реми и OBI добавились гипермаркеты О’КЕЙ. Общая торговая площадь Ленты выросла на 38%, почти до 4 млн квадратных метров.
 
Причём сама сделка с О’КЕЙ прошла без денежного платежа продавцу. Вместо этого Лента приняла на себя долги приобретённой сети.
 
Звучит неплохо: компания получила бизнес фактически бесплатно, а долги можно отдавать когда-нибудь пото-о-ом (и кровью), а можно и вообще реструктуризировать. Однако не забывайте: вместе с активами компания получила рост расходов на аренду, персонал, реконструкцию и продвижение.
 
В результате валовая маржа снизилась на 0,7 п.п., до 22,2%, а коммерческие и управленческие расходы без амортизации достигли 17,2% выручки.
 
То есть интеграция, которую я в мае называл временной проблемой, пока продолжает съедать эффективность. Причём после восстановления EBITDA-маржи до 6,7% во втором квартале в третьем она снова просела до 6,1%.
 
Во-вторых, проценты по долгам.
 
Чистые процентные расходы выросли почти втрое: с 1,8 до 5,1 млрд рублей за квартал.
 
Это уже прямая цена агрессивной экспансии. Новые магазины должны не просто приносить прибыль, а ещё и окупать подорожавшее финансирование.
 
💸 Операционный денежный поток за квартал составил 10,3 млрд рублей, но капитальные затраты достигли 15 млрд.
 
Свободный денежный поток ушёл в минус: –4,8 млрд рублей. И это уже третий отрицательный квартал подряд.
 
Чистый долг без аренды вырос с 48,8 млрд на конец 2025 года до 124,3 млрд рублей. То есть более чем в 2,5 раза! Соотношение чистого долга к EBITDA поднялось с 0,6х до 1,4х.
 
Для ритейлера пока не критично. Но запас прочности заметно сократился. И дальнейшие поглощения становятся всё более рискованными.
 
🤔 А что дальше?
 
Владимир Сорокин обещает завершить ребрендинг большинства гипермаркетов О’КЕЙ до конца ноября. Часть дорогих кредитов приобретённой сети уже рефинансировали по более низким ставкам. Плюс четвёртый квартал традиционно сильный для продуктовой розницы.
 
Поэтому восстановление маржи в 2027 году вполне возможно. Но только при условии, что новые активы начнут генерировать нормальную прибыль, а долговая нагрузка перестанет расти.
 
Сам менеджмент уже допускает, что результаты 2026 года могут отклониться от ориентиров стратегии-2028. Хотя долгосрочные цели сохраняет.
 
👉 Мой вывод
 
В мае я писал, что агрессивная стратегия Ленты может принести отличные результаты. От этого мнения не отказываюсь. Но пока компания демонстрирует скорее успех в расширении бизнеса, чем в повышении его прибыльности.
 
С одной стороны, органический трафик ожил, основные форматы работают хорошо. С другой – новые активы давят на маржу, долги растут, денежный поток отрицательный.
 
При этом акции выглядят не слишком дорогими: всего 6 годовых прибылей по прогнозу на 2026-й. Конкуренты стоят дороже.
 
Лента мне по-прежнему интересна как история роста. Однако я пока предпочитаю более предсказуемые истории вроде Х5, тем более что Лента пока не платит дивиденды. Но кому-то в ростовом портфеле такая история обязательно может пригодиться.

Уважаемые друзья и коллеги, приглашаю в телеграм-канал, в котором я разбираю финансовые отчёты, анализирую бизнес компаний, а также даю комментарии и отвечаю на ваши вопросы лично t.me/+qKgMZlaTaqZlN2Iy а так же в канал МАХ max.ru/join/rBbXzYbsqETr3Ol6yex13oV69znkpEqQZ1KaAfjpe3Q