Благодаря погашению выпуска ОФЗ-ПД серии 26219 на 360 млрд руб. Минфину удалось разместить среднесрочный 7-летний выпуск на 117 млрд руб., тогда как спрос на длину остается слабым (15-летний выпуск был размещен только на 23 млрд руб.). Таким образом, объем реинвестирования средств от погашения в новые выпуски составил около трети. Остальной объем средств, вероятно, будет направлен на рынок МБК и в короткие ОФЗ (доходность 1-летних госбумаг вчера уже снизилась на 10 б.п.).

Данные по недельной инфляции оказались относительно неплохими — на 14 сентября рост цен составил 0,02%, а годовая инфляция замедлилась до 6,27% с 6,33% на конец августа. Однако ожидания повышения тарифов с 1 октября пока остаются для инвесторов ключевым фактором беспокойства. Так, по оценкам ЦБ, индексация тарифов ЖКУ добавит к годовой инфляции 0,7 п.п., при этом годовая инфляция приблизится к верхней границе прогноза регулятора в 7% (наш прогноз 7,2%).

Пауза в снижении ключевой ставки лишила рынок ОФЗ глобальной идеи и существенно ослабила поддержку котировкам, в результате чего давление на цены госбумаг, вероятно, будет сохраняться.

Первичный рынок перешел в фазу сжатого и более избирательного спроса: масс-сегмент сильнее реагирует на дорогую ипотеку и ужесточение льготных программ, тогда как бизнес- и премиум-класс сохраняют относительную устойчивость. Цены продолжают расти в условиях сокращения предложения и удорожания строительства.
Прогнозы:
• Спрос: -30% г/г
• Цены: +15% г/г

Вторичный рынок выглядит устойчивее первичного по числу сделок, так как меньше зависит от льготной ипотеки, поддерживается более низкими ценами и альтернативными сделками. Но рост цен здесь умереннее, а рынок по-прежнему остается скорее потребительским, чем инвестиционным.
Прогнозы:
• Спрос: +6% г/г
• Цены: +5% г/г

Ипотечный рынок столицы падает вопреки общероссийскому тренду, так как жесткие лимиты льготных программ и высокие рыночные ставки ограничивают доступ массового покупателя к ипотеке. К концу года ждем сохранения ключевой ставки на уровне 14%, что будет давить на спрос.
Прогнозы:
• Снижение ипотечных сделок: -15% г/г

Аэрофлот опубликовал операционные результаты за август 2026 года.

Ключевые показатели:
• Пассажиропоток: 5,7 млн чел. (−1,3% г/г)
— внутренние линии: 4,3 млн чел. (−6,4% г/г)
— международные линии: 1,5 млн чел. (+17,8% г/г)
• Пассажирооборот: 16,7 млрд пкм (+3,4% г/г)
• Занятость кресел: 93,7% (+1,6 п.п. за год)

Наше мнение:
На первый взгляд август слабый, однако структура перевозок несколько меняет картину. Аэрофлот продолжает сокращать короткие внутренние перевозки и перераспределяет емкости на более дальние, прежде всего международные направления. В результате пассажиров стало меньше, зато пассажирооборот вырос на 3,4%, а загрузка достигла 93,7%. По сути, Аэрофлот сейчас растет не количеством пассажиров, а дальностью их перевозки. Международные линии уже обеспечивают около четверти пассажиропотока против 21% год назад, тогда как внутренний сегмент продолжает сокращаться.

Главное ограничение – флот. При загрузке почти 94% возможности расти за счет заполнения кресел практически исчерпаны. Первые восемь МС-21 ожидаются только в 4 квартале 2027 года, еще десять – в 2028, а основной объем следующих поставок приходится на 2029-2032 годы. До этого момента существенное расширение перевозок будет затруднено.

Банк России оставил ставку на уровне 14% и сохранил ненаправленный сигнал относительно будущих решений:

💬 «…будет принимать дальнейшие решения по ключевой ставке в зависимости от динамики инфляции и инфляционных ожиданий…».

ЦБ принял такое решение с учетом роста базовых и очищенных от сезонности метрик инфляции, а также на фоне сохранения повышенного уровня инфляционных ожиданий.

👉 Регулятор отметил сохранение повышенных темпов роста потребительского спроса и восстановление инвестиционной активности по сравнению с уровнями начала года.

👉 ЦБ считает, что проинфляционные риски выросли. Внимание регулятора по-прежнему вызывают как устойчивый опережающий производительность рост зарплат, так и внешние риски, связанные с перспективами мировой экономики и ростом ценового давления в мире на фоне усиления геополитической напряженности.

👉 Тема бюджетного дефицита временно снята с повестки, так как в июльском прогнозе ЦБ уже учел предстоящий трехлетний структурный дефицит бюджета, а уточнение влияния бюджетных параметров на ДКП будет сделано в октябрьском раунде пересмотра прогноза.

🍂 Начало сентября 2026 года ознаменовалось существенным обострением ситуации на европейском энергетическом рынке. Биржевая стоимость природного газа на ключевом нидерландском хабе TTF превысила отметку $950 за тысячу кубических метров.

❗️ Такая динамика обусловлена наложением ряда геополитических и технических факторов, среди которых ключевое значение имеют эскалация конфликта на Ближнем Востоке с последующим ограничением судоходства в Ормузском проливе, а также продление форс-мажорных обстоятельств на катарском производственном комплексе Рас-Лаффан.

✏️ Ситуация усугубляется снижением объемов поставок из Норвегии из-за планового технического обслуживания, а также нетипично низким уровнем заполненности европейских подземных хранилищ газа (66–67%). Это самый низкий показатель для сезона за последние полтора десятилетия.

🔎 Анализ структуры календарных спредов указывает на глубокую деформацию рыночного механизма. В текущих котировках зафиксировано состояние жесткой бэквордации, при которой стоимость контрактов с ближайшей датой экспирации практически сравнялась с ценой зимних фьючерсов или превышает ее.

📈 За первую неделю сентября зафиксирован умеренный рост цен на 0,05% против снижения на 0,01% неделей ранее. Однако годовой уровень инфляции не увеличился и остался в районе +6,3% г/г, сохраняя шансы на реализацию базового прогноза ЦБ (+6,3% г/г на конец сентября).

👉 При этом фиксируется все более сильное расхождение ценовой динамики по разным товарным группам. Так, заметно усилилось сезонное снижение цен на услуги населению за счет слабого спроса на туристические и гостиничные услуги. Но продолжает усиливаться инфляция в сегменте непродовольственных товаров: дорожают электроника, бензин и дизель, лекарства, автомобили, бытовая химия и т.д. Кроме шоков предложения важным фактором активизации роста цен в сегменте, безусловно, является ослабление рубля.

👉 Сезонное снижение цен на овощи и фрукты нивелируется ростом цен на другие продукты питания (яйца, сахар, мясо кур, рыба, крупа, хлеб и т.д.). Причем номенклатура дорожающих позиций достаточно широкая, что указывает на то, что снижение цен в сегменте, скорее всего, не получит развитие.

По данным Росстата инвестиции в основной капитал снижаются в сопоставимых ценах уже более года. Уровень спада превысил пандемийный кризис 2020 года и приближается к уровням 2014-2016 годов.

По нашим оценкам, сейчас в лидерах спада наиболее продуктивные инвестиции, которые обеспечивают высокую отдачу в повышение добавочной стоимости и рост производительности труда: инвестиции в машины и оборудование. Лишь отчасти причина опережающего спада здесь – распространение оптимизационных стратегий бизнеса, связанных с ростом налогов, жесткой ДКП и продолжительным опережающим ростом ФОТ.

❗️ Значительный вклад в снижение возможностей по капитальным затратам на машины и оборудование по-прежнему формирует инфляция: средний индекс цен на их приобретение в июне 2026 года составил около 21%. Причем факторы этой инфляции связаны не только со спросом, а в значительной степени формируются под влиянием шоков на стороне предложения (например, стремительный рост цен на чипы, рост логистических издержек и ограничение цепочек поставок).

Сегодня котировки Brent впервые с конца июля пробивают психологический барьер в $100 за баррель. Основной драйвер — очередной виток эскалации на Ближнем Востоке, который ставит под вопрос перспективы мирного урегулирования затяжного конфликта между США и Ираном. Буквально за последний месяц сырье подорожало на четверть.

Текущая рыночная ситуация характеризуется высокой напряженностью в логистической сфере. Совокупный экспорт сырой нефти из стран Персидского залива снизился на ~40% от докризисного уровня. Рост котировок нефти при этом сдерживается стабильным уровнем коммерческих запасов в мире, которые находятся на вполне комфортных значениях благодаря увеличению добычи в США, Гайане и Бразилии в предыдущие месяцы. Вместе с тем государственные стратегические резервы США в результате масштабных интервенций сократились до минимума с 1982 года. Это ограничивает возможности американской администрации по дальнейшему искусственному регулированию цен за счет внутренних запасов.

Наше мнение:

Вариант повышения ключевой ставки вряд ли будет предметно рассматриваться.

Продолжаем придерживаться нашего консервативного прогноза, который предполагает паузу в цикле снижения ключевой ставки.

❗️ Наши аргументы в пользу сохранения ставки:

• Усиление инфляционных процессов: возобновился рост цен на бензин, растут метрики базовой и очищенной от фактора сезонности инфляции;
• Остаются высокими инфляционные ожидания населения и бизнеса, а также продолжают расти прогнозы инфляции;
• Ослабление рубля против основных валют. За август рубль потерял ~9% к юаню и доллару.

🥶 В таких условиях рассчитывать на быстрое охлаждение потребительской активности сложно. Несмотря на замедление, все еще довольно динамично растет оборот розничной торговли (5,4% г/г за январь-июль), расширяется розничное кредитование при снижении склонности граждан к сбережениям и т.д. Бизнес продолжает фиксировать рост издержек, который в условиях пока ещё сильного внутреннего спроса может быть переложен на потребителя, что отразится в поддержании высоких темпов инфляции.

🔍 На рынке нефти Brent сформировалась структура глубокой бэквордации, отражающая острый дефицит физического сырья на ближнем горизонте поставок. Котировки ближайших фьючерсов находятся в диапазоне $97–$98 за баррель. Дисбаланс, вызванный геополитической напряженностью в Ормузском проливе, привел к значительному расхождению цен между контрактами с разными сроками поставки.

☝️ Текущая форма форвардной кривой наглядно показывает готовность участников рынка существенно переплачивать за немедленную отгрузку нефти. Так, разница в цене между соседними ноябрьским и декабрьским контрактами составляет $3,80 за баррель, а среднесрочный спред между ноябрьским и апрельским фьючерсами достиг $13,20 за баррель. Это указывает на то, что инвесторы воспринимают текущий дефицит как локальный и закладывают постепенную нормализацию поставок ближе к весне 2027 года.

✏️ Расширение календарных спредов активно поддерживается высокой концентрацией капитала финансовых институтов. Согласно официальным отчетам Комиссии трейдеров (COT), чистая длинная позиция управляющих активами в нефти Brent восстановилась в моменте до 261 435 контрактов.