Итак, сначала основные тезисы по итогам заседания:
1. снижения инфляции последних недель ещё недостаточно, чтобы говорить об устойчивом тренде. ЦБ видит, что некоторые компании распродают запасы перед повышением НДС, что оказывает временный дезинфляционный эффект;
2. влияние НДС, тарифов и других разовых факторов может быть больше, чем ЦБ оценивал в октябре;
3. экономика в целом много инвестирует -> не сильно падает; аналогично рынок труда — снижается напряженность, но умеренно;
4. кредитование продолжает рост, особенно корпоративное;
5. ЦБ отдельно подсвечивает нефть, как существенный проинфляционный риск;
6. инфляционные ожидания по-прежнему на уровне начала года и это важный фактор;
7. реализация инфляционных рисков может потребовать паузы в снижении ставки — это значит, что не будет режима автопилота по снижению;
8. рассматривались варианты решения: 16.5%, 16%, 15.5%.

Решение и комментарий ЦБ полностью ложатся в мои ожидания от ноября, а именно: резко снижать ставку перед НДС не стоит, также не стоит торопиться при нефти, уходящей под $60 (а Urals уже и по $35).

Валюта показала максимальный за последнее время объем торгов 5-ого декабря, сопоставимый с тем, когда курс в прошлый раз развернулся. Также, ЦБ снял месячные лимиты на переводы за рубеж. И пока мы видим, что локальное дно нащупано, — 2% с небольшим валюта за пару дней прибавила.

Помимо лимитов есть ещё признаки того, что нащупывается дно:
1. Размещение Минфином облигаций в юанях способствует абсорбации валютной ликвидности (в ином случае её бы можно было продать в рынок за рубли).
2. ЦБ наращивает рублевую ликвидность в системе: за два последних дня прибавили (https://www.cbr.ru/statistics/flikvid/) 1.7 трлн рублей. В том числе сохраняется высокий объем РЕПО с ЦБ (см. график ниже). Но здесь скорее просто пролонгируется то РЕПО, которое давалось под выкуп эмиссии ОФЗ. Это признак того, что денег на покрытие РЕПО банкам всё ещё не хватает. Подтверждает эту гипотезу тот факт, что Сбер в месячном отчете почти не нарастил кредит. В четверг ЦБ должен опубликовать материал о денежно-кредитных условиях, где будет больше информации.

В такой формулировке я всё чаще слышу объяснение крепости рубля. Как это интерпретировать? Признак пузыря (пузырь в рубле — звучит забавно), безысходность в попытках объяснить происходящее укрепление? Или может те, кто так говорят правы.

С одной стороны, макро картинка действительно поменялась: отток капитала идет тяжелее, спрос на валюту со стороны валютных облигаций заменен замещайками, ставка высокая, что удерживает от покупки валюты. Но тогда не очень понятно, почему рубль падал во второй половине 2024 например. Всё было тоже самое: и ставка, и облигации, и контроль капитала. И более того, даже правило о продаже валютной выручке ещё до конца не отменили. А курс спокойно сходил с 85 до 110.

Сейчас мы смотрим на сильное укрепление рубля — уже на 30% от хаёв. И это не то, что нужно бизнесу и Минфину. Этой части экономики важна предсказуемость и стабильность, а не +30 / -30 год от года.

В 2022 году крепость рубля легко объяснялась высокой нефтью и как следствие огромным профицитом торгового баланса, но с 2023 года этого профицита больше нет и более того, цифра даже понемногу снижается.

Во время последнего хая RGBI 19 августа доходность по 1Y ОФЗ по кривой бескупонной доходности доходила до 13,5%. Сейчас это тоже 13,5%, а 13 ноября доходность опускалась и до 12,71%. В общем можно сказать, что рынок прайсит сейчас ставку ЦБ, равную 13% на конец 2026 года. Напомню, что эстимейт из прогноза ЦБ был 13-15%. То есть, уже сейчас закладывается самый позитивный исход. Но могут произойти и другие события, которые заставят ЦБ действовать решительнее. Например:
1. Экономика может снижаться быстрее, чем ожидается.
2. Мир, дружба, жвачка.
3. Дальнейшее укрепление рубля🙃

Главный вопрос, на который нужно ответить, чтобы понять, будут ли ставки активно снижаться в 2026 — это сможет ли экономика падать так сильно, чтобы дефляционным эффектом перекрыть инфляционный от расширения дефицита бюджета. И в этом посте я хочу сконцентрироваться именно на варианте с подписанием мира до конца этого года.

Что означает перемирие?
1. Усиление давления на цены на нефть. Мы уже это видим по котировкам: со дня, когда тема с соглашением начала вновь раскручиваться, индекс Мосбиржи растет, а нефть тем временем активно падает. Санкции будут сняты и дисконт сократится до стандартных значений.

Индекс Nasdaq отвалился от хая уже на 6%, активно идут споры об обоснованности такой высокой оценки ИИ направлений, учитывая, что далеко не все дают профит. И в целом, после роста индекса на 50% с апреля этого года коррекция точно назрела. Так что решил углубиться в вопрос серией постов и, возможно, что-то добавить в портфель на коррекции. Начну с обзорной максимально житейской классификации, которая объясняет, кто чем занимается в этой экосистеме. Сравнения в стиле золотой лихорадки, чтобы образно и легко воспринималось.

Группа 1: «Продавцы лопат».
Или компании, которые не копают золото сами, а обеспечивают всех остальными инструментами: железом, чипами, сетями, дата-центрами.
Примеры: NVIDIA, TSMC, Broadcom, ASML, Applied Materials, Dell / HPE.
Это самые понятные бенефициары. Пока есть ИИ, будут нужны «лопаты».

Группа 2: “Арендодатели земли и оборудования”.
Облака и дата-центры. Эти компании не делают лопаты, но дают место и условия, чтобы копать: Microsoft Azure, AWS, Google Cloud, CoreWeave, Nebius, Equinix, Digital Realty.

За вчерашний отчетный день в бумаге прошел около рекордный объем, сопоставимый с концом декабря 2024 и IPO. Цифры вышли отличные, но рынок подрасстроило, что ещё одного дивиденда в этом году уже не будет, да и широкий рынок вчера полдня заливали, так что СКБ тоже попал под раздачу. Но к вечеру акции отыграли уже половину дневного снижения.

В целом, как мне кажется, отчет вышел выше ожиданий: консенсус предполагал 12,8 млрд прибыли за квартал, а заработали 17,8. Там, где у меня была высокая степень уверенности, а именно в процентном доходе — всё вышло ок: ждал 45 млрд, отчитались на 47,6. Хорошо проконтролировали SGA — не вышли за 39 млрд. Остальные сегменты бизнеса отработали тоже выше ожиданий:
чистый комиссионный доход — 13.4 млрд (закладывал 10);
страхование — 15,3 млрд (закладывал 13);
трейдинг — 12,4 млрд (закладывал 7).

В любом случае, как не крути, а всё упирается в ставку: ниже ставка = дешевле фондирование = рост кредитования = рост активов и чистого проц. дохода. Поэтому прикидывать цифры на коленке можно сколько угодно, а главным драйвером будет оставаться то, что депозиты роллируются сильно быстрее, чем кредиты, и маржа растёт. Понятно, что это применимо ко всем коммерческим банкам, но СКБ, как говорили, на стероидах в этом смысле.

Со дня введения санкций 22 октября Лукойл потерял уже 18% капитализации. Нефть и рубль оставались примерно на одном месте, так что влияние санкций «чистое».

Зарубежные активы, которые потенциально компания может полностью потерять или получить вечную заморозку средств за продажу оцениваются «минимум» в 14 млрд евро. В рублях это ~ 1.3 трлн рублей. Капитализация Лукойла целиком до 22 октября составляла примерно 4.1 трлн рублей. Значит 1.3 / 4.1 ~ 32% — на столько в итоге могут упасть бумаги, если европейскими странами будет принято решение конфисковать активы без денег вообще. То есть в район 4000 рублей за акцию.

Падение пока ограничивается неопределенностью — а вдруг всё-таки что-то заплатят и даже не заморозят? Или Лукойл потеряет контроль, но сохранит право собственности, как в случае с НПЗ Роснефти в 2022, и тогда после окончания конфликта есть шанс что-то вернуть. В любом случае дело мутное. И в любом случае я бы не покупал акции Лукойла сейчас: нефть падает, рубль крепкий, — всё по классике. Плюс всё ещё остаётся потенциал для снижения и не понятно, что будет с дивидендами.

Итак, мои ожидания по ставке 16% к концу года, о которых писал последние недели, понемногу реализовываются. В том числе я закладывал шаг в 0,5%, как вариант с максимально плавным движением. Однако, ЦБ решил заложить риски разовых текущих и предстоящих инфляционных факторов, пересмотрев прогноз по среднему ключу на следующий год с 12,5% до 14%, что довольно существенно. По тезисам с заседания и пресс-конференции:
1. Дезинфляционное влияние бюджета 2025 будет существенно меньше, чем ожидалось ранее. Можем ожидать, что при расширении дефицита в следующем году будет аналогично.
2. Бензин, овощи — краткосрочные инфляционные риски. Пока не понятно, как они скажутся на инфляционных ожиданиях.
3. НДС ожидается, что даст разовый скачок цен в 0,8%, однако, (тут важно) — оценка сделана на основании опыта 2019 года, а тогда инфляция и инфляционные ожидания были намного ниже. Поэтому как будет в этот раз не ясно. И также не ясно, что будет с ожиданиями.
4. Пока нет выраженных тенденций к снижению core инфляции.

Когда я утром сказал, что «может всё дойти до того, что даже президенты не встретятся», не думал, что это будет уже прямо сегодня.

Почему всё так резко развалилось? Об этом думаю напишут в ближайшее время, но похоже, что-то произошло за закрытыми дверьми. Иначе почему ещё пару часов назад всё было ок: говорили и про встречу Лаврова с Рубио и продолжающейся подготовке встречи на высшем уровне, а теперь полный реверс.

Короче, по рынку: думаю, что инерция ещё впереди, ещё не все осознали, что происходит (как и я😄). Но мы возвращаемся в базовый сценарий последних недель: выше 2700 причин находиться рынку нет. Если только сейчас Трамп не выиграет пару лунок в гольф и не твитнет (запрещенная вроде сеть в рф), что Путин его лучший друг.

Набранные 20% ОФЗ пока держу, ориентируюсь больше на ставку в пятницу, т.к. эта позиция не зависела от политики. Но больше пока добирать не буду точно.
P.S. в золоте прям четко получилось.

Телеграм: t.me/anti_trend

После утренних вбросов CNN российская сторона дала комментарий в стиле «не соглашусь и не отрицаю», т.е. не дала определенности: на каком же этапе по согласованности позиций находятся сейчас США и РФ. Позже Financial Times написали «ЛАВРОВ И РУБИО, КАК ОЖИДАЕТСЯ, ПРИБУДУТ В БУДАПЕШТ 30 ОКТЯБРЯ», а Трамп сказал, что ему плевать на территории, лишь бы вы все замирились. То есть встреча так или иначе готовится, но на рынке оптимизма нет.

Реакция рынка на новости за вчера и сегодня показывает, что покупатели очень слабы. Шорты открывать довольно опасно, а лонговать особо некому, потому что все, кто мог, и так уже засажены. Именно поэтому реакция значительно сильнее на негатив, чем на позитив. Разница с Аляской тут в том, что тогда засажены были не все: когда недавно индекс двигался к 2500, думаю у многих были накоплены огромные позиции, купленные в диапазоне 2700-3000, и теперь, когда появилась возможности выйти, — они выходят. Кто-то остаётся ждать рынок выше, но судя по динамике, в целом преобладает неопределенность и скепсис.