Недавно я опубликовал памятку по выбору облигаций, а сейчас хочу пройтись по всем «дефолтникам» и выделить что-то общее.

За последние 5 лет было зафиксировано 52 дефолта — 46% из них пришлось на период мягкой ДКП, а 54% — на период повышения ставки (с 1 января 2024 года). При этом первый период длился на год дольше, так что разница довольно серьезная.

У каждого «дефолтника» своя история, но между ними есть и кое-что общее. Все они работают в каких-то сферах, все выходят на рынок долга и получают кредитную оценку. Что же их объединяет и что можно назвать их красными флагами?

❌ Работа в проблемной отрасли. Основная доля дефолтных событий произошла в оптовой торговле (21%) и в сфере финансов (13%). А с ростом ставки начались дефолты в промышленности (7,5%) и коммерческой недвижимости (6%).

❌ Малый размер бизнеса. Чем компания меньше, тем сложнее ей удержаться на плаву — у 18 «дефолтников» средства операционной деятельности были ниже 100 миллионов. Лишь у нескольких эмитентов показатель превысил 500 миллионов.

Фонд Renaissance считается лучшим в истории, ведь за последние 30 лет он принес инвесторам более 100 миллиардов прибыли.

Многие люди пытались понять, как Джим Саймонс и его «ботаники» добивались таких результатов. Одним из них был Грегори Цукерман — он написал книгу, в которой слегка приоткрыл завесу тайны над этим закрытым фондом.

Чему же нас может научить человек, разгадавший рынок?

✅ Будьте проще. Некоторые управляющие используют несколько моделей, но Саймонс старается все упрощать:

«Прелесть этого подхода заключалась в том, что объединив все свои торговые сигналы и требования в единую модель, Renaissance мог легко тестировать и добавлять новые сигналы, мгновенно определяя, превысит ли прибыль от потенциально новой стратегии ее затраты».

Ни у кого из нас не будет такой сложной стратегии, но при этом даже эта стратегия гонится за простотой.

✅ Знайте, кто стоит по другую сторону. Если фонд получил прибыль в размере 100 миллиардов, то кто-то потерял эти деньги. Поэтому на Уолл-стрит шутят, что «гики» Renaissance обирают дантистов и адвокатов, решивших стать трейдерами.

Рынок всегда движется крайне неравномерно, и за последний месяц эта тенденция только усилилась.

Причина этого вполне понятна — сырьевые товары сейчас сходят с ума, что отражается и на фондовых рынках. В итоге наш индекс за месяц вырос на 2% — этот рост обеспечили около 30 ликвидных бумаг, а все остальные акции (более 60!) при этом упали.

Поэтому мне стало интересно взглянуть на лидеров. К тому же подоспело исследование от Альфы — в нем посчитана не только динамика, но и объем торгов каждой из бумаг. Я же, в свою очередь, определю причины этого роста и отмечу возможные риски :)

⛽️ Роснефть: +31%, объем = 2,4х (за месяц). Растет вслед за нефтью и на слухах о смягчении санкций. При этом объем говорит скорее о долгосрочном, чем о спекулятивном интересе. Хотя вчерашнее заявление может остудить пыл инвесторов (чтобы гасили долги вместо дивидендов).

🌾 ФосАгро: +20,5%, объем = 3х. Выигрывает от текущей ситуации, а показатели выглядят максимально сбалансировано. Но нужно помнить об одном нюансе — цены на серу растут еще быстрее, чем цены на удобрения (что снижает рентабельность).

Мы постоянно слышим о том, что нужно игнорировать рыночный шум, однако сделать это оказывается очень не просто.

Раньше этому мешали радио и телевидение, а сейчас в нашем кармане появился мини-компьютер, который постоянно бомбардирует нас новостями, оповещениями и постами в соцсетях. Поэтому мы волей или неволей окунаемся в этот поток.

Как бы мы к этому ни относились, но рынки не могут работать без шума. Вот что писал об этом экономист Фишер Блэк:

«Шум оказывает огромное влияние на мир и на наше восприятие мира. Большоеколичествомелких событий часто является более значимым фактором, чем небольшое количество крупных событий. Это заставляет цены меняться и делает возможной торговлю на фондовом рынке.

Шум в виде неопределенностиприводит к возникновению экономических циклов и делает их крайне устойчивыми к государственному вмешательству. Шум делает рынки в некоторой степени неэффективными, но зачастую мешает нам извлекать выгоду из этой неэффективности».

Если шум никуда не денется, так что же с ним делать? На мой взгляд, есть только два способа — либо учиться с этим жить, либо отвлекаться на другие дела. Со вторым все понятно (нужно найти отвлекающее дело), а на первом остановимся поподробнее :)

Прошлая неделя завершилась заседанием ЦБ, на котором ставка была ожидаемо снижена на 0,5%.

Риторика так же была довольно мягкой, однако рынок все равно пошел вниз. Это связано с двумя вещами — во-первых, многие заранее заложили этот шаг и просто забрали прибыль, а во-вторых, некоторые надеялись на более сильное снижение.

Регулятор же остается верным себе и не спешит со смягчением. К тому же появился новый фактор неопределенности — это конфликт вокруг Ирана, который грозит всплеском мировой инфляции. Хоть мы отчасти и изолированы, нас это тоже может коснуться.

Но есть еще одна причина, по которой ЦБ так осторожничает. На днях появилась новость, что на вкладах лежит уже больше 70 трлн. рублей — на минуточку, это 30% от нашего ВВП! И если ставка упадет, то часть вкладчиков может начать тратить эти деньги.

Стоит ли говорить, что тогда будет с инфляцией? За два года денежная масса сильно выросла, и регулятор сумел направить ее на депозиты. Сейчас ему нужно как-то сделать так, чтобы эти деньги не хлынули на товарный рынок… и задачка это явно не из легких.

У большинства инвесторов есть три стадии роста:

Когда мы только начинаем — «я ничего не знаю и не понимаю»;

Когда мы начали немного разбираться в рынках — «я уже все знаю»;

Когда мы поняли сложность рынков — «я знаю, что ничего не знаю».

Многим людям сложно принять последний этап — ведь никто не хочет признаваться себе в том, что он не знает, куда завтра двинутся акции. При этом никто — даже признанные акулы рынка — не застрахованы ошибок.

Вот что писал об этом Питер Бернштайн:

«Я думал, что знаю, что ждет меня в будущем. Что я разбираюсь в вопросах рынка и инвестиций. Но со временем я стал относиться к этому все более скромно, и меня это устраивало. Вы должны понимать, что ошибаться — это часть процесса. И я стараюсь молчать на коктейльных вечеринках.

Вы должны продолжать изучать то, чего не знаете, потому что вам всегда нужно искать модели, которые будут работать и приносить деньги. При этом рядом с вами всегда есть кто-то, кто выглядит умным. Но я понял, что те, кто являются самыми умными, ничего не добьются».

На рынке продолжается сезон отчетов, а значит пришло время для очередного экспресс-обзора.

Как и в предыдущих частях, в моем обзоре будет минимум скучных цифр, зато будут важные нюансы и моя авторская оценка. Все-таки многие эти компании есть в моем портфеле, и мне как инвестору важно их оценить. Ну что, поехали! :)

🏦 Т-Технологии — «пятерка». Общая выручка группы выросла на 49%, а операционная прибыль — на 43%. Растут процентные (+37%) и комиссионные доходы (+38%), а объем кредитного портфеля вырос на 25% (задел для будущей прибыли).

Еще одна интрига была в том, сумеет ли банк восстановить ROE после слияния с Росбанком (было падение до 28%). Менеджмент с этим прекрасно справился — рентабельность по году составила 29%, а в 4 квартале — целых 33%. Отличная работа!

🏦 Совкомбанк — «четверка авансом». Для банка год был непростым — чистая прибыль упала на 31%, а ROE снизился с 26% до 15% (в моменте было 6%). Но 4 квартал настраивает на позитив — по сравнению с 2-3 кварталами процентный доход вырос на 52%.

В тот день ничего не предвещало беды — пассажиры Airbus 321 занимали свои места, а командир судна Дамир Юсупов готовился к рейсу.

Из диспетчерской ему сообщили о птицах, которые расположились на взлетной полосе, но для капитала это давно стало обыденностью. Правда в этот раз чуть не произошла трагедия — во время взлета птицы попали в двигатель, который мгновенно перестал работать.

Жизни сотен пассажиров висели на волоске, поэтому командир пошел на отчаянный шаг — он решил посадить самолет на кукурузное поле. Позже эту посадку назвали чудом, ведь все находившиеся на борту остались живы, и лишь 74 человека получили травмы.

Сам же Дамир не увидел в этом ничего выдающегося: «Многие говорят, что я герой, но я себя героем нисколько не ощущаю. Я выполнял то, что должен был выполнить: спасал самолет, пассажиров, экипаж. Думаю, это было единственное правильное решение».

За 25 лет до этого произошла другая история. Рейс №593 совершал перелет из Москвы в Гонконг, и капитан Ярослав Кудринский посадил за штурвал своего сына. В итоге мальчик случайно отключил автопилот, а его отец этого не заметил.

Долгое время рубль оставался крепким, но за неполный март подешевел уже на 10%.

Это не стало для нас неожиданностью, однако темпы падения многих удивили. Ведь цены на сырье сейчас высокие, а значит в страну поступает хорошая валютная выручка. Но как бы там ни было, политика Минфина по ослаблению рубля оказалась сильнее.

Для экспортеров это очень позитивный момент — свою продукцию они продают в валюте, а издержки при этом несут рублевые. И чем ниже курс рубля, тем лучше их рентабельность — и тем выше их EBITDA (прибыль до налогов, процентов и амортизации).

Вот список компаний, чья EBITDA чувствительна к курсу (% рассчитан при росте USD на 5 рублей):

✅ Газпром — EBITDA +3,6%. Тут дело обстоит чуть похуже, плюс цены на газ прописаны в контрактах (кроме проекта Сахалин-2). И не забывает про риски атаки на трубопроводы.

Уже завтра пройдет заседание ЦБ, после которого мы узнаем решение по ключевой ставке.

При этом фон пока складывается благоприятно — инфляция замедляется, а ожидания по ней хоть и растут, но не слишком сильно. Поэтому снижение ставки выглядит логичным шагом, к тому же и регулятор всячески намекает на более мягкую ДКП.

Но угадать решение ЦБ — это еще не самое трудное, гораздо сложнее угадать реакцию рынка :) Ведь иногда инвесторы продают на снижении ставки, а иногда покупают, когда ставка растет. И это не иррациональность, а разница между ожиданиями и реальностью.

Представьте, что инвесторы ждут снижение ставки на 1% и более. Но регулятор делает шаг на 0,5% — это ниже ожиданий, поэтому инвесторы продают часть рисковых активов. В итоге на смягчении ДКП рынок «неожиданно» уходит вниз.

Чтобы в этом разобраться, нужно уметь «читать» доходность ОФЗ и долгового рынка. Ведь там крутятся «умные деньги», которые зачастую знают решение регулятора наперед. Хотя и это не дает гарантии, что реакция рынка окажется предсказуемой :)