Минфин занял 938,9 млрд. Накануне ЦБ добавил банкам лимит на 940 млрд

Два месяца Минфин не выходил на рынок госдолга: занимать под 16% годовых на 10 с лишним лет ведомство не хотело, а дешевле рынок не давал.

Вчера, 2 сентября он вернулся и сразу забрал 1 триллион рублей. Годовой план заимствований выполнен теперь на 71%. И интерес представляет то, как именно это было сделано.

Важная деталь

На аукцион выставили один выпуск — облигацию с погашением в 2042 году и плавающим купоном. Для гос-ва это способ занять сейчас, не фиксируя дорогой процент на 15 лет вперёд. По сути: «займём сегодня, а сколько это будет стоить, разберёмся потом».

За день до аукциона ЦБ проводил свой обычный недельный аукцион РЕПО, где выдаёт банкам деньги под залог бумаг. Лимит подняли с 4,37 до 5,31 трлн — на 940 млрд. Минфин на следующий день выручил от размещения 938,9 млрд. Деньги пришли банкам ровно в тот день, когда они платили за облигации.

Стоит учитывать это совпадение суммы и даты, читая информацию про «успешное размещение при высоком спросе».

Влияние на инфляцию

Когда гос-во занимает у обычных инвесторов, деньги просто перекладываются: кто-то не потратил, чтобы купить облигацию. Общий спрос в экономике не меняется. А когда занимает у системы, которую в тот же день подпитал ЦБ, денег в экономике становится больше. Разница не в моменте размещения, а в том, что бюджет эти деньги потом потратит.

Так что правильный вопрос звучит так: «это разовый эпизод или так теперь будет всегда?». И у него есть проверяемый признак: вернут ли банки эти деньги ЦБ через неделю-две или будут бесконечно продлевать. Второе означало бы, что схема стала постоянной. И если раньше флоатеры могли совмещаться с фиксами, то теперь уже такой уверенности становится всё меньше.

Что изменилось в порядке приоритетов

Раньше подразумевалась такая конструкция: фикс — основной инструмент, флоатер — аварийный. Прецеденты 2020, 2022 и 2024 годов это подтверждали: блок ПК закрывал разрыв, а размещения ПД шли параллельно и не прекращались.

2 сентября картина другая. На аукцион выставлен один-единственный выпуск, и это флоатер. Фикс не предлагался вообще.

Одного дня мало для вывода. Но допустимая теперь трактовка — обратный порядок: флоатер стал основным инструментом закрытия объёма, а фикс превратился в опциональный, который берут только по устраивающей цене.

И вот главное следствие, которое меня беспокоит. Если фикс опционален, то давление предложения на длинный фикс становится зависимым от его собственной цены. Раньше логика была такая: чем хуже рынок, тем большую премию Минфин вынужден платить, тем выше доходность. Теперь: чем хуже рынок, тем вероятнее, что он с фиксом просто не придёт, потому что закроет объём флоатером.

Это создаёт что-то вроде потолка доходности со стороны предложения.

Как отреагировал рынок

Пока никак. Логика: раз Минфин закрыл потребность флоатерами, значит не будет давить на рынок обычными бумагами. Итог вокруг главного события по облигациям за последние месяцы = без изменений котировок. Доходность как была около 16%, так и осталась.

Что у меня по позициям

Длинных ОФЗ нет. Мой ориентир для входа — это доходность около 16,5%. По цене это ниже ещё на 2%. И новую переоценку я сделаю когда и если цена туда дойдет.

Короткие ОФЗ держу и пока сокращать не собираюсь. Облигация фиксирует 14,6% на 3 года вперёд. Фонд ликвидности платит по текущей ставке, а она, по консенсусу всё же будет снижаться: 2027 год — около 12,4%, 2028 — около 10%. Средняя ожидаемая ставка за те же 3 года получается примерно 11%. То есть облигация даёт не 1,5% сверху, а около 3,5.

Что дальше

Жду следующих размещений, чтобы оценить ситуацию. Если будет расти заложенная в цены инфляция и рубль продолжит ослабевать, тогда риск переезжает туда, где его не видно по котировке облигации, и обычная длинная бумага перестаёт быть выгодным инструментом вообще. То есть номинальная доходность будет хорошей, но реальная будет съедаться растущей инфляцией.

И отдельно, как уже упоминал: главное событие осени не заседание ЦБ 11 сентября, а проект бюджета. Сам ЦБ в свежем документе пишет, что весь его прогноз ставки на 2027 год держится на траектории дефицита, которую правительство ещё не утвердило. Ожидания на следующий год сформируются именно там.

———
Веду канал MacroPulse о российском рынке: t.me/macropulse_pro. Там — аналитика, разборы отчётов и портфельные решения.

Стратегия на Comon: comon.ru/strategies/129032