HeadHunter Q2: малый бизнес вернулся, но после октябрьского дивиденда касса обнулится

Главное в одной фразе: малый бизнес перестал уходить, но одновременно компания раздаёт деньги быстрее, чем зарабатывает.

Что хорошо

1. Малый бизнес развернулся. Число платящих клиентов МСБ выросло к предыдущему кварталу на 5,2%. Для сравнения: год назад тот же период дал +0,3%. То есть это не сезонность. Годовое падение замедлилось с -16% до -12%.

2. Компания вернула прогноз. Она снимала его весной — это был плохой знак (последний пост по закрытию позиции t.me/macropulse_pro/752; там также ссылка на открытие). Теперь говорят: выручка за год останется на уровне прошлого, маржа выше 50%. Едва ли они бы вернули прогноз, если бы не было уверенности, хотя всякое можно услышать от менеджмента.

3. Дивиденд 200 ₽. Отсечка 28 сентября.

4. Направление HR-tech впервые вышло в плюс. Небольшой, но плюс, вместо убытка год назад.

Нюансы с прибылью

Маржу «купили», а не заработали. Маркетинг срезали на четверть — на 339 млн. Именно эта экономия и есть вся разница между заявленной маржей EBITDA 51,6% и реальными 48,3%. Персонал при этом вырос на 11%, административные расходы на 17%. И неприятная деталь: маркетинг обслуживает привлечение того самого малого бизнеса, чей разворот только что показали. Дважды эту статью не срежешь.

«Прибыль выросла на 4,2%» — это разовая акция из-за налогов. Ставка налога упала с 11,1% до 5% из-за пересчёта старых лет в белорусской дочке. При нормальной ставке было бы минус 2,4%. Настоящая динамика = скорректированная прибыль минус 2,2%. Она не искажена ни налогом, ни курсами.

Новая проблема: деньги кончаются

Деньги на счетах: 14,7 -> 8 млрд
Свободный поток за полгода: 8,8 -> 5,4 млрд
Предоплаты клиентов: 13,3 -> 11,7 млрд
Капитал акционеров: +3,8 -> -0,6 млрд

Деньги ушли на дивиденды (10,4 млрд), выкуп акций (1,5 млрд) и новый офис (1,1 млрд).

Простая арифметика на год вперёд. Дивиденды ~17,8 млрд плюс остаток программы выкупа ~11,9 млрд = около 30 млрд обязательств. Против них: 8 млрд на счетах плюс поток за год ~14 млрд = 22 млрд.

Не хватает примерно 8 млрд. После октябрьского дивиденда счета обнулятся.

Значит, одно из трёх обязательно произойдет: темп байбека снизится, размер дивиденда упадет или долг пойдет вверх. Скорее всего первое — компания уже сбавила байбек на 20% в июле, когда акция подорожала.

Удары по складам маркетплейсов

Квартал закончился 30 июня и проявиться этот эффект всё же ещё не успел. То есть пока не понятно, насколько удержится сегмент МСБ в 3 квартале.

Итого

Возвращаться в позицию пока не буду. Имеет смысл рассматривать, если цена опустится к 2500 и ниже. По текущим ценам считаю, что ожидаемая доходность вообще отрицательная.

———
Веду канал MacroPulse о российском рынке: t.me/macropulse_pro. Там — аналитика, разборы отчётов и портфельные решения.

Стратегия на Comon: comon.ru/strategies/129032