Всех с праздником!

Сегодня поговорим об одной из известных фармкомпаний в России. Наверняка, у каждого в аптечке найдется продукция их производства, будь это Кагоцел, Максилак, Венарус (всех могли слышать в рекламе), Цефтриаксон, а также различные известные препараты с суффиксом «-АКОС» и многие другие — все это производят предприятия группы данного эмитента.

Так как с текущим рейтингом (А) эмитент давал хорошую доходность, я решил проанализировать — а нет ли необходимости «лечить» саму компанию, которая производит все то, что лечит людей. Давайте разбираться:

🔸 Оценка качества ведения бизнеса — выше среднего (29 из 37):

·         Эмитент является представителем одной из самых защищенных отраслей экономики — фармацевтика. Доля компании на рынке — около 2% (в ТОП-5 по выручке среди отечественных компаний)

Друзья, возвращаемся с обзорами, коли наступила весна, а с ней — наступила пора отчитываться по итогам 2025 года. Следующий на очереди эмитент является ключевым предприятием группы компаний с одноименным названием, но, так как основой бизнеса группы является не только АО АБЗ №1, но АО ПСФ Балтийский проект, буду проводить анализ в призме обеих контор.

Итак, АБЗ — это холдинг, занимающийся как производством материалов для дорожного строительства (АБЗ №1), так и последующим их вовлечением в работы при реализации проектов дорожного строительства (ПСФ Балтийский проект). У АБЗ №1 ранее действовал публичный рейтинг А- от Эксперт РА, который в последствии был отозван в пользу головной компании — ПСФ Балтийский проект (с аналогичным рэнкингом). Давайте разбираться, можно ли верить данному рейтингу и стоит ли «котлетить» в данного эмитента.

Дисклеймер: анализ ПСФ Балтийский проект произведен по МСФО на 30.06.2025, поэтому за последующие полгода показатели могли как улучшиться, так и ухудшиться.

Теперь поговорим детальнее о четвертом дефолтнике, который не смог оттуда выбраться сразу в «технический» период — ПЗ Пушкинское.

Давайте разбираться, очевиден ли дефолт или это некое стечение непредвиденных обстоятельств, от которых никто не застрахован:

🔸Оценка операционных показателей (10,5/17) — выше среднего:

·         Эмитент относится к сектору АПК, профиль — разведение КРС, выращивание кормовых и полезных культур, а также производство молока. Свою деятельность ведут в Нижегородской области (НН). За последний год бизнес показал приличный рост — как выручки (на 30%), так и операционной (56%) и чистой прибыли (в 8 раз!), а также смог улучшить свободный денежный поток, сократив кассовый разрыв.

С начала 2026 прошла первая волна дефолтов по облигациям. Где-то ограничилось техническим с последующим погашением обязательств, где-то закончилось более печально.

Итак, сегодня поговорим как раз о «новобранцах» среди дефолтников:

1.       Ландскейп констракшн Хаб (ЛКХ) — вышел из техдефолта

2.       Нэппи-клаб — дважды в техдефолте

3.       Центр-Резерв — вышел из техдефолта

4.       ПЗ Пушкинское — полноценный дефолт (из которого удалось выйти)

Давайте разберемся — на сколько ожидаем был дефолт по данным бумагам и можно ли было избежать потерь, основываясь на отчетности и прочих открытых данных. Начнем по-порядку:

1)      ЛКХ (рейтинг ВВ-  от НКР на дату оценки) — контора, предоставляющая услуги ландшафтного дизайна в московском регионе:

·         Это нишевый узкоспециализированный бизнес с высокими рисками потери платежеспособности при негативной конъюнктуре рынка и обладающий ярко выраженной сезонностью в летний период. Чем все свободное время  зимой компания занимается — вопрос.

Друзья, вот и настала пора отчитываться по результатам 2025 года, кто-то завершил год более чем достойно, кто-то наоборот. Сегодня обсудим крупнейшего по количеству грязных машин автопарка каршерингового оператора в РФ — Делимобиль ( ПАО Каршеринг Руссия). Недавно вышло интервью с руководителями компании, где в подробностях описывалось, что бизнес по-прежнему стабилен, имеет замечательные перспективы и планы — только не прекращайте инвестировать в нас и все будет хорошо.

Я сильно засомневался в правдивости данных тезисов и, как оказалось на спроста. Теперь давайте обо всем по порядку:

🔸Оценка фин. устойчивости (1,5/46) — ниже плинтуса:

·         Закредитованность — экстремальная (13,6х > 6x). Бизнес-модель каршеринга и кикшеринга схожа с лизингом — берешь в заем деньги, на них приобретаешь ВНА, сдаешь их в фин. аренду, на разнице зарабатываешь, в связи с чем высокий фин. рычаг для таких компаний — это нормально. Однако у эмитента данное значение сильно превышает средние значения по сегменту, к тому же показатель сильно проседает за счет убыточности  (-3,7 млрд руб за 2025 год)  - однозначно ред флаг.

Следующий в списке интересных эмитентов — ПАО Евротранс — представляет собой группу контор, занимающихся реализацией нефтепродуктов — как в розницу через сеть автозаправок бренда «Трасса» (москвичи и жители столицы + Подмосковья, наверняка, не раз заправлялись на ней, или хотя бы проезжали мимо), так и оптом — через ВИНКи и различных перекупов нефтетрейдеров (для этого имеется своя нефтебаза в г Электроугли). Также группа активно увеличивает количество электрозаправок и развивает систему оказания вспомогательных к основной деятельности услуг как классический нефтетрейдер.

В 2026 году у компании множество существенных событий, таких как, например, погашение выпусков облигаций и ЦФА на почти 11 млрд руб. (кстати, один из выпусков на 3 млрд руб. уже успешно погасили в январе). Рейтинговые агентства осенью подтвердили достаточную надежность эмитента, сохранив рейтинг А-. Инвесторы, напротив, имеют серьезные опасения по поводу способности осилить такую нагрузку и периодически подвергаются панике. Давайте разберемся, так ли страшен долг, как его малюют, заодно выясним, чего больше — рисков или возможности заработать на бумагах эмитента. В основе анализа — данные МСФО за 6 мес. 2025:

Итак, на очереди ООО Брусника — девелопер сегмента комфорт и бизнес-класса, родом из Екатеринбурга, ведущий свой бизнес во многих крупных городах России, в т ч Москва и СПб. В конце 2025 года допустил тех. дефолт с задержкой всего день, объясняя это технической заминкой. При этом, текущий рейтинг: А- (с негативным прогнозом). Давайте разбираться, действительно ли имеет место случайность и рейтинг оправдан, или все-таки есть тревожные звоночки для таких событий. Анализ по МСФО на середину 2025 года:

🔸Оценка операционных показателей (3,5/17) — низкий:

·         Кроме как ростом выручки на 14,8% г/г и рентабельностью продаж 25% — особо похвастаться нечем. Темп роста опер. прибыли недостаточен в сравнении с CAGR по всем девелоперам. А вот темп роста долговой нагрузки г/г показал кратное увеличение, что буквально «утопило» чистую прибыль — минус 151%;

·         Свободный денежный поток пребывает в таком разрыве, что кажется, будто из него никогда не выберется: если год назад дефицит составлял 20,5 млрд руб., то спустя год — уже около 30 млрд. руб. Запас наличности не настолько большой, чтобы вечно его покрывать;

Друзья, как ранее уже писал, обзоры буду делать в несколько ином формате. Первый космонавт — давно шумящий АПРИ, которого уже второй отправляют в дефолт. Так ли все плохо (или хорошо) — давайте разберемся:

🔸 Анализ фин. устойчивости (24/46) — средний:

·         Фин рычаг — 7,42 — довольно высокий, но ниже среднего по девелоперам. Есть куда кредитоваться!) (шутка)

·         Высокая финансовая зависимость и неустойчивость — обманчивое явление у девелоперов, т к примерно 30% срочных обязательств — это раскрытые банком эскроу до передачи ключей (по сути не является долгом). Тем не менее даже за их вычетом значения показателей — низкие, хоть и выше медианы по застройщикам.

·         Структура капитала — приемлемая, основная часть активов финансируется перманентным капиталом. То есть утеря ликвидности части активов не должна сильно сказаться на платежеспособности бизнеса и привести к несостоятельности.

Друзья, всех с прошедшими праздниками! Началась вторая рабочая неделя, и пора вернуться к публикациям обзоров. От подписчиков ранее получал следующие вопросы:
 1) какие бумаги (из ВДО) обладают большой доходностью, но меньшим риском
 2) почему я ставлю собственную оценку эмитентов сильно вразрез с мнениями и рейтингами от аккредитованных ЦБ РФ агентств
И тут… я задумался, как это все можно оцифровать (пусть даже со своей колокольни).

В итоге, вместо алкогольного запоя в январские праздники я изучал различную литературу, перелопатил множество источников, перечитал методологии всех 4 агентств РФ (АКРА, НРА, ЭРА, НКР), а также на ломанном заморском — S&P и MOODY'S и в итоге создал собственную систему оценки инвестиционной привлекательности эмитентов.

В основе анализа 25 количественных и 9 качественных метрик состояния эмитентов. Оценивается:

• Степень закредитованности

• Фин. устойчивость

• Ликвидность

• Оборачиваемость

• Стресс-сценарий

• Степень роста бизнеса