Экономика и этика государственного дефолта, часть III

В предыдущих частях этой серии (часть I, часть II) я утверждал, что дефолт правительства не только этичен, но и полезен для экономики и общества в целом. В конце части II я оставил открытым вопрос о возможных последствиях дефолта правительства для финансовых рынков и денежной системы. В последующем тексте, как и в предыдущих частях, я сосредоточусь на государственном долге США, поскольку требования к правительству США являются наиболее важными для международной финансовой системы.

Наиболее очевидной причиной использования компаниями государственного долга, особенно краткосрочного долга является то, что он считается безопасным и высоколиквидным активом. Держа ценные бумаги США вместо денег, они могут сэкономить на наличных деньгах и получить небольшую прибыль от своих вложений. Они считают это тем, что Мизес называл вторичным средством обмена, а  Ротбард — квази-деньгами. Как объясняет Мизес:

Тот, кто владеет товарными запасами с высокой степенью ликвидности, имеет возможность ограничить свои денежные средства. Он может ожидать, что когда однажды ему потребуется увеличить свои денежные запасы, он сможет без промедления продать эти товары с высокой ликвидностью по самой высокой цене, доступной на рынке…. Размер денежных средств и расходы, связанные с их хранением, могут быть уменьшены, если доступны приносящие доход товары с высокой степенью ликвидности.

Следует подчеркнуть, что квази-деньги не используются для обмена на другие товары. В основном они просто хранятся в казначействе компании, чтобы получить небольшую прибыль от купонных выплат или ожидаемого повышения ценности. Когда требуются средства, казначейские облигации США и другие квазиденьги продаются за деньги, а затем деньги используются в обычных деловых операциях.

Таким образом, казначейские облигации США используются по двум причинам: во-первых, рынок для них очень ликвиден, и, во-вторых, они считаются очень безопасными или безрисковыми инвестициями. Однако в наши дни глубокий рынок (deep market) казначейских облигаций США во многом является иллюзией (у акции или другой ценной бумаги есть глубокий рынок, если она торгуется в больших объемах с небольшим спредом или разницей между ценой покупки и ценой продажи — прим. ред.) Как я указывал в части II, около 40 процентов государственного долга США приходится на различные государственные учреждения, от Федеральной резервной системы до местных органов власти. Нужно сказать, что на данный момент рынок казначейских облигаций является ликвидным только потому, что Федеральная резервная система демонстрирует готовность выкупить их все, сколько бы их не было. На данный момент руководители центральных банков открыто обсуждают этот аспект своих операций: центральный банк должен действовать как “маркет-мейкер последней инстанции”, что на практике означает, что нельзя допустить, чтобы цены облигаций падали.

То, что казначейские облигации считаются безрисковыми, является следствием их высокой ликвидности, поскольку безопасность в этом смысле просто означает возможность всегда продавать по ожидаемой цене. Также ясно, что такого рода безопасности просто не существует в реальном мире постоянных изменений. Теоретики безрисковых активов по сути утверждают что люди имеют право на стабильный и безопасный доход, и что задача правительства — предоставить этот доходный актив, свободный от законов рынка. Мизес давно описал это явление:

Государство, это новое божество зарождающейся эпохи статизма, это вечный и сверхчеловеческий институт, недоступный для земных слабостей, предлагает гражданину возможность хранить свое богатство в безопасности и получать стабильный доход, защищенный от всех превратностей … Тот, кто вложил свои средства в облигации, выпущенные правительством и его подразделениями, больше не подчиняется неизбежным законам рынка и суверенитету потребителей…. Он больше не является слугой своих сограждан, подчиняющимся их суверенитету; он становится партнером правительства, которое управляет людьми и взимает с них дань

То, что корпорации, а не просто элита паразитических рантье, были вынуждены государством использовать государственные ценные бумаги для удовлетворения своих потребностей в ликвидности, не меняет анализа Мизеса. Абсурдно думать, что существует такая вещь, как безрисковый актив, не говоря уже о том, что кто-то имеет на него право, или что от этого зависит функционирование рынка.

Единственный причина, по которой государственные облигации можно рассматривать как безрисковые активы состоит в том, что центральный банк готов купить их на вновь напечатанные деньги. Социал-демократические экономисты понимают это и не делают секрета из того, кому действительно выгоден безрисковый статус облигаций: самому правительству. Как пишет немецкий экономист Фабиан Линднер: “Только когда государственные облигации имеют достаточную защиту от дефолта, чтобы инвесторы не боялись потерь, они будут ссужать деньги правительству под низкие процентные ставки. Только тогда правительства смогут увеличить расходы… "

У социалистов есть неожиданный партнер в их поисках безрисковых облигаций: то, что мы несколько устаревшим выражением, можем назвать финансовой аристократией.

В наш век финансизации использование государственного долга играет ключевую роль в функционировании финансовых институтов. Государственные ценные бумаги как наиболее качественное обеспечение, используемое в сделках РЕПО, являются важным элементом функционирования современных рынков РЕПО1.

РЕПО — это, по сути, высоколиквидные залоговые кредиты. В случае сделок РЕПО с открытым или ежедневным сроком погашения ссуду можно погашать ежедневно. Сейчас ведутся споры о том, следует ли рассматривать РЕПО как форму заменителей денег, как утверждают Габор и Вестергаард, но для наших целей это не важно. РЕПО, даже если они являются лишь формой квазиденег, все равно являются очень ликвидными активами и пользуются большим спросом.

Однако связь между государственными облигациями и РЕПО идет глубже: одна и та же ценная бумага может использоваться несколько раз в сделках РЕПО, а это означает, что предложение РЕПО кратно количеству ценных бумаг, которые служат в качестве обеспечения. Это объясняет, почему инвесторы сетуют на “нехватку” государственного долга: он не только считается безрисковым активом сам по себе, но и может использоваться для создания бесконечного потока таких активов.

Этого краткого обзора должно быть достаточно, чтобы сделать очевидным финансовое значение государственных ценных бумаг. Поскольку никто в нашей нынешней инфляционной системе не хочет хранить больше денег, чем ему абсолютно необходимо, корпорации и финансовые учреждения вместо этого хранят в своих казначействах квазиденьги разных видов. Путаница между деньгами и высоколиквидными активами настолько велика, что финансовые менеджеры обычно называют свои запасы казначейских облигаций “наличными”. Это не просто вопрос педантизма, поскольку существует очень большая разница между наличными, которые могут быть использованы напрямую, с одной стороны, и требованиями, которые сначала должны быть выкуплены, и активами, которые должны быть проданы, прежде чем вырученные средства могут быть использованы, с другой. При нормальных обстоятельствах рынки, вероятно, будут ликвидными, и не возникнет проблем с реализацией имеющихся ценных бумаг. Но именно тогда, когда кому-то, больше всего понадобятся денежные резервы, то есть во время финансового кризиса, рынки станут неликвидными, и цены упадут. Таким образом, опора на квазиденьги является одним из отличительных признаков современной хрупкой финансовой системы и одной из причин того, что эта система перестала бы функционировать, если бы центральные банки не были готовы вмешаться в качестве маркет-мейкеров последней инстанции.

Каковы были бы тогда последствия, аннулирования государственного долга и исчезновения предложение государственных ценных бумаг? Если это случится за несколько дней, без предупреждения, очевидно, что возникнет серьезная нехватка ликвидности. Обесценились бы не только сами государственные ценные бумаги, но и все обеспеченные ими РЕПО. Поэтому многие финансовые учреждения столкнутся с серьезным сокращением своих балансов.

Это не сильно отличается от того, что мы уже подробно описали во второй части: люди просыпаются и обнаруживают, что их государственные облигации оказались всего лишь “фиктивным капиталом”. Однако уничтожение целого класса квази-денег имеет гораздо больше последствий. Поскольку такие активы удерживаются ради их ликвидности, результатом исчезновения основного класса квазиденег будет борьба за ликвидность. Спрос на деньги и оставшиеся квазиденьги резко возрастет, поскольку участники рынка будут пытаться пополнить казну своих компаний. Этот дополнительный спрос приведет к падению цен по всем направлениям и повышению процентных ставок, поскольку спрос на существующие товары и деньги резко возрастет.

Беспредел, который может произойти на финансовых рынках, может быть несколько смягчен только путем предварительного сообщения о надвигающемся дефолте правительства. По мере того, как становится все более очевидным, что долг обесценится, его финансовая полезность упадет, и участники рынка попытаются от него избавиться. Однако это может только смягчить падение; зависимость финансов от “безопасных” активов встроена в систему, и трудно понять, как их удалить, не разрушив всю структуру. Однако это проблема финансовой системы, а не экономики в целом.

Действительно, избавление от долга означает исчезновение финансиализации и возврат к более надежным формам кредитного посредничества. Кризис будет в основном финансовым, поскольку предложение реального капитала не изменится. В самом деле, как мы уже подчеркивали в части II, устранение фиктивного капитала увеличит нормы сбережений и приведет к большему накоплению капитала, часть которого, естественно, будет доступна для восстановления финансовой системы в более надежных конфигурациях.

В этой серии статей проблема государственного долга рассматривается с самых важных точек зрения. Мы обнаружили, что государственный долг — это этическое злодеяние, что это экономическое бремя и что государственный долг поддерживает ненадежную финансовую систему. Вывод заключается в том, что государственный долг не служит общему благу; это бремя на всем обществе, и особенно на его наиболее продуктивных членах, существующее в интересах безответственных политиков и финансистов, которые считают себя вправе иметь “безрисковый” актив.

Государственный долг, как сказал Мизес, “является посторонним и тревожным элементом в структуре рыночного общества”. То, что современные финансы являются одним из основных бенефициаров его существования, не меняет этого факта; это только показывает, насколько финансовая система далека от своей роли в свободном обществе. Изучив проблему со всех сторон и убедившись, что дефолт правительства — это хорошо, давайте избавимся от государственного долга раз и навсегда. Дело не только в том, что он слишком высок, или в том, что налоги и инфляция, используемые для его поддержки, слишком обременительны. Дело в том, что это злоупотребление.