Мосгорломбард: золотая лихорадка

Мосгорломбард отчитался за 2025 год. Цифры на первый взгляд фантастические: выручка выросла в 3,7 раза до 32 млрд рублей, EBITDA – на 94% до 2,3 млрд, чистая прибыль – на 84% до 724 млн. На бумаге бизнес процветает. Но заслуженный ли это рост или простое везение на фоне рекордных цен на золото?

‼️79% чистой прибыли МГКЛ обеспечено ломбардным направлением и ресейлом (т.е. когда перепродаются заложенные вещи), но главный вклад в рост прибыли внесла оптовая торговля драгметаллами(рост доли +400% г/г).

В 2025 году золото подорожало на 64%, с $2624 до $4317 за унцию. Спрос на золото в мире превысил 5 тысяч тонн – это рекордное значение. Геополитика, ставки ФРС, неопределённость с долларом – всё это толкало цены на драгметалл вверх.

❗️Вопрос: если цены на золото скорректируются – а они уже снизились на 12% от январских максимумов, то что останется от «золотой» выручки МГКЛ?

Дьявол, как всегда, кроется в мелочах. Пока компания рапортует об общем росте выручки в 3,7 раз (при этом продажи золота выросли в 4 раза), ломбардное направление и ресейл совокупно выросли «всего» в 3 раза. На самом деле – очень неплохо (если не рассматривать этическую сторону вопроса).

Но качество портфеля ухудшается: доля товаров со сроком хранения более 90 дней выросла с 16% до 7%. Менеджмент говорит о повышении эффективности управления активами. С другой – это означает что люди перестали выкупать заложенное имущество, а ломбард вынужден его продавать, формируя выручку.

❗️По сути, рост бизнеса МГКЛ выглядит как паразитирование на бедственном положении населения. В условиях кризиса люди не могут вернуть заложенные вещи, а ломбард с радостью их продаёт, фиксируя рекордные показатели.

При этом рынок ломбардов вырос в России за 2025 год аж в 4 раза – население нищает, а в условиях невозможности взять кредит в банке идёт сдавать в ломбарды технику и ювелирку. МГКЛ просто влился в струю – будут ли такие результаты в будущем, большой вопрос.

❌В прошлом у меня были вопросы к выводу средств из компании: t.me/c/1180744251/3660. После IPO компания вроде бы перестала заниматься всякими непотребными вещами, однако золото по-прежнему реализуется за 90-95% от себестоимости, и передаётся явно аффилированным компаниям. Т.е. акционеры недополучают значительную часть выручки. Но на фоне рекордных прибылей хотя бы перестали выдавать сомнительные займы связанных лицам и прекратили телодвижения с выкупами и байбеками акций.

🙈Однако я бы обратил внимание, что несмотря на рост прибылей долг продолжает расти. На конец 2025 года у компании было около 5,8 млрд рублей обязательств (а годом ранее – 2,596). В марте добавился ещё один выпуск облигаций на 1 млрд. В итоге общий объём заимствований на долговом рынке уже приближается к 6,5 млрд рублей. Большинство выпусков ломбарда с очень высокими ставками – до 25–30% годовых.

«Эксперт РА» понизил рейтинг МГКЛ до ruBB- из-за роста долговой нагрузки и ухудшения корпоративного управления. Также среди причин снижения рейтинга он указал рост доли менее маржинальных направлений (комиссионная торговля и оптовая торговля золотом – как я писал, продают ниже себестоимости) и уменьшение доли ломбардного бизнеса. Т.е. эти проблемы вижу не ток я.

Что дальше?

Менеджмент обещает сохранить набранный темп. Но если золото продолжит дешеветь, а ключевая ставка останется высокой, спрос на ломбардные услуги может вырасти, а вот маржинальность – рухнуть.

В долгосрочной перспективе бизнес МГКЛ крайне цикличен и зависит от цен на золото и уровня бедности населения. В 2026 году, если золото продолжит корректироваться, а экономика так и не оживёт, ломбард может заработать больше, но его реальная стоимость, очищенная от конъюнктуры, останется под вопросом.

Я не могу назвать рост МГКЛ органичным. Это история на конъюнктуре, которая может закончиться в любой момент. Дивиденды пока не впечатляют, а основной бизнес не демонстрирует устойчивого органического роста. Долги вопреки ожиданиям растут. Качество корп. управления как было так себе – так и осталось таковым, и это уже сказывается на кредитном рейтинге компании.

‼️Разумно было бы по итогам 2025 года сократить долги и нарастить маржу с продажами. Но этого не было сделано. Поэтому не исключаю, что на низкой дуге цикла менеджмент перейдёт к традиционным своим бухгалтерским упражнениям, чтобы показать цифры, «какие надо».

Никогда не держал и не собираюсь держать МГКЛ. А вы? Держите МГКЛ?

Уважаемые друзья и коллеги, приглашаю в телеграм-канал, в котором я разбираю финансовые отчёты, анализирую бизнес компаний, а также даю комментарии и отвечаю на ваши вопросы лично t.me/+qKgMZlaTaqZlN2Iy, а также в канал МАХ max.ru/join/rBbXzYbsqETr3Ol6yex13oV69znkpEqQZ1KaAfjpe3Q