#разборМСФО Полюс: золото спасает отчёт, но инвестиционный цикл в самом разгаре

Ключевые параметры (г/г):

• Выручка: +2,6% (712,8 млрд руб.)

• Операционная прибыль: −7% (418 млрд руб.)

• Чистая прибыль: +2,8% (314 млрд руб.)

• Капзатраты: +54% (180,8 млрд руб.)

• Добыча золота: -16% (2,53 млн унций)

•Общая картинка.

Если смотреть на отчёт строго в рублях, результаты выглядят не плохими. 

Выручка выросла всего на несколько процентов, а операционная прибыль даже немного снизилась.

Но есть нюанс.

Золото — долларовый актив, а отчетность — рублевая. В 2025 году рубль укреплялся, и часть роста просто растворилась в курсе.

Если посмотреть показатели компании в долларах (данные из операционного релиза), картина выглядит значительно лучше:

— выручка выросла примерно на 19%

— EBITDA — на 12%

То есть бизнес фактически рос быстрее, чем это видно в рублевой отчетности.

Ослабление рубля даст обратный эффект. 

•А вот что действительно немного смущает, так это рост TCC — денежная себестоимость добычи золота.

Это один из ключевых индикаторов эффективности для золотодобывающих компаний.

Справедливости ради надо учесть, что рост затрат связан в первую очередь с налогами, а не с операционной эффективностью.

Основные причины — рост фискальной нагрузки: более высокий НДПИ на фоне дорогого золота, надбавка к НДПИ и изменение механизма её расчёта.

То есть значительная часть роста себестоимости — это фискальная нагрузка, а не ухудшение экономики добычи.

Но рост есть рост. Не очень приятный момент. 

• Новый инвестиционный цикл.

Вторая важная история отчёта — капитальные затраты.

CAPEX вырос сразу на 54% — до 180,8 млрд руб.

Компания фактически входит в новый инвестиционный цикл. Основные вложения идут в:

• Сухой Лог

• Чульбаткан

• Чертово Корыто

• расширение действующих карьеров

По сути сейчас компания закладывает фундамент следующего этапа роста добычи.

Это означает, что высокие инвестиции будут сохраняться ещё несколько лет. И это «ок» если цена золота останется высокой, а вот если пойдёт вниз, то свободные деньги сильно уменьшаться, дивиденды в таком сценарии уйдут первыми. 

• Дивиденды

Полюс традиционно придерживается политики выплаты около 30% EBITDA.

С учётом текущих финансовых результатов и высокой цены золота дивидендный потенциал компании остаётся сильным, даже несмотря на рост CAPEX.

Но не забываем, что в период активных инвестиций компания может гибко регулировать выплаты, чтобы финансировать крупные проекты.

• Что в итоге?

2025 год для Полюса получился переходным.

Снижение добычи связано с переходом карьеров на новые этапы разработки и ростом вскрышных работ. Но высокая цена золота уже сейчас поддерживает финансовые результаты.

Если золото сохранится на текущих уровнях, а рубль ослабнет, то 2026 год вполне может стать рекордным для компании по финансовым результатам.

Правда, нужно учитывать и вторую сторону медали — высокие инвестиции в новые месторождения будут ещё несколько лет давить на свободный денежный поток.

На мой взгляд, история в Полюсе всё ещё рабочая. Высокая цена золота, потенциально более слабый рубль и сильная база активов делают кейс интересным и на 2026 год. Но это уже не история “купил и забыл” как мы обсуждали в прошлом и позапрошлом году. 

Взлетевшая оценка акций. Рост затрат, высокий CAPEX и зависимость дивидендов от внешней конъюнктуры требуют заходить в бумагу без лишней эйфории. 

Брать можно, но аккуратно, на распродажах  и с пониманием, что часть будущего денежного потока уже заранее зарезервирована под большие стройки.

---

Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».