📰 Текстовый еженедельный обзор рынков: экспорт России не только нефть и все больше в рублях

Курс рубля к юаню остается в коридоре 11.0 — 11.75. Стоимость юаня на одну ночь стабилизировалась у 0,2-0,3% годовых, что все еще значительно ниже учетной ставки в Китае, юаней на внутреннем рынке достаточно, нет дефицита как в прошлом году. На рисунке привел график общего спроса/предложения по CNYRUB_TOM за пятницу. При подходе к 11.0 появились большие заявки на покупку валюты. Этот уровень готовы оборонять и вряд ли валюта уйдет ниже в текущих условиях.


ЦБ опубликовал поквартальную структуру экспортных и импортных расчетов, из которой следует, что переход на национальные валюты в международной торговле еще не закончен. Если по импорту мы вышли на полку — заканчиваются желающие получать от нас рубли за свои товары, то платить нам рублями готовы все чаще. В таких условиях нужен ли экспортерам слабый рубль? Укрепление рубля можно захеджировать, а получать полновесный рубль в оплату нефти, металлов и т.д. для покупки импортного оборудования дешевле.


Рисунок 3 из отчета ЦБ показывает, что есть лаг в 1 квартал между изменением счета текущих операций и ответом курса рубля. Счет текущих операций прошел минимум во 2 квартале, 3 уже лучше, поэтому внешняя торговля не должна быть источников риска для рубля до Нового года.


В целом разрушительный эффект ключевой ставки виден в платежном балансе: импорт за 3 квартал год к году сократился. Инвестиции сокращаются — закупается меньше оборудования, меньше товаров будет произведено, выше долгосрочная инфляция. Экспорт стабилен. За 3 квартал наши компании погасили внешний долг на 5 млрд. долл., но это я освещал на прошлой неделе. Ключевым для курсообразования является снижение чистого приобретения финансовых активов, если с 4кв24 и 1кв25 резиденты активно выводили деньги, чем способствовали падению курса рубля, то сейчас ситуация изменилась. На мой взгляд, основная причина в появлении рынка квазивалютных облигаций, удовлетворяющих спрос россиян на валютные сбережения без фактической покупки валюты и юридических рисков.

 
Следующие 2 рисунка взял у Егора Сусина. Цены на экспортные товары России растут, если не брать ТЭК. Золото, серебро, алюминий, уран, — все быстро дорожает.


В результате экспорт России стабилен, но парадокс в том, что бюджетное правило перекрывает до 2/3 эффекта от падения цен на нефть для рубля, тогда общие экспортные доходы + бюджетное правило дают рост продаж на валютном рынке. Снова за стабильность рубля.


По курсу доллара к рублю (вторичная валюта для России) отдельной динамики не прослеживается.


Важные события начинают происходить в развитых (зрелых как пишет МВФ) странах. Уже 5 лет прошло с COVID, много статей вышло по поводу инфляционного скачка от монетарного стимулирования, но немонетаристских идей не появилось. Кризис западной экономической науки не преодолен, они не готовы искать другие варианты помимо денежной накачки. Япония объявила о стимулах на 21,3 трлн. йен, США готовятся раздавать по 2000 долл. каждому гражданину, Канада запускает QE, Китай стимулирует потребление, имея совокупный дефицит по всей бюджетной системе >11% ВВП (по расчетам А. Кубышкина). В таких условиях "Debasement trade" — ставка на обесценение валют Западных (зрелых) стран остается в силе.


Для цены на нефть это отлично, т.к. стимулирование спроса рано или поздно приведет росту спроса на нефть во всех крупных странах, а обесценение их валют поддержит котировки. Несмотря на текущее давление от низких PMI промышленного сектора по развитым странам, не жду ухода ниже 60 долл. за баррель.


Гонка на понижение курсов валют развитых стран также будет поддерживать и цену золота, которое получает прочную поддержку 4000 USD/oz. После паузы в несколько недель рост может быть возобновлен.


Американский рынок смог удержаться выше 6600 по S&P500, но проблемы в экономике только нарастают. Рынок частного кредитования продолжает трещать по швам, каждую неделю выдавая новые проблемы: то факторинговые компании рухнут, то швейцарский хэджфонд, теперь BlueOwl — компания, занимающаяся секьютиризацией долгов не может справиться с потоком заявок на вывод средств от частных инвесторов. В том и проблема креативных ПИФов, когда средства клиентов инвестируют в неликвидный актив — выйти не выйдет. В результате заморозка заявок на вывод средств и новый негатив. 
На рынке труда в США новости также сомнительные — молодежная безработица среди выпускников вузов растет -25%, увольнения стабильно на высоком уровне. Может пора нам импортировать американских выпускников вузов? У нас то ситуация обратная.

Россия

Инфляция вновь порадовала, идем как минимум на 6,5% по году, а с учетом крепкого рубля можем и ближе к 6% показать. Прекрасные новости испортили отчеты ЦБ по опросам предприятий и населения. Предприятия ждут роста цен на свою продукцию в течение 3 месяцев, что не удивительно в ноябре… с 1 января все делают переоценку товаров и как минимум добавят 2% на НДС. Главное, что не показывает этот опрос «насколько вырастут цены». А вот население накупило валюты (рекордный размер валютных накоплений по данным ЦБ), оформило ипотеку и ждут что цены взлетят, а их долги сгорят в огне инфляции… Что ж, думаю, их ждет разочарование и длительное обслуживание долгов. Инфляционные ожидания «застряли» на средних значениях за год, надеюсь, что ЦБ сможет разобраться и отделить ожидания от реальности.


Индекс RGBI ожидаемо вырос на хороших данных по инфляции с прошлой пятницы, укрепился в среду на неплохом размещении ОФЗ, но потом вышли описанные выше инфляционные ожидания и охладили пыл участников рынка. Жду медленного роста цен на ОФЗ к 122 пунктам ближе к Новому году.


Из негатива — борьба за вкладчиков перед новым годом заставляет банки поднимать ставки по депозитам и ограничивает возможности для снижения стоимости кредитования. Пока это косметические изменения, но тенденция явно негативная. 
Кривая ROISfix почти без изменений, банки не готовы ставить даже на снижение ставки на 0,5% в течение полугода, что странно, такая пауза способна сильно ухудшить состояние экономики России.
Кривая ОФЗ начала спрямляться. ОФЗ со сроками до погашения менее 2 лет сейчас не размещаются и их доходности способны двигаться как угодно, поэтому использую кривую ROISfix для оценки коротких ожиданий. В целом кривая ОФЗ начала спрямляться, этот процесс должен быть продолжен. Горб в районе 5-7 лет будет уходить.

 
Отчет ЦБ по банкам выглядит достаточно опасно. Кредиты IV-V групп качества, т.е. проблемные и безнадежные быстро растут, составляя 11,4% от кредитов ЮЛ и 19,4% от МСП. Рекордные прибыли банков могут обернуться рекордными списаниями в будущем году. Население также имеет 12,9% проблемных кредитов и все хуже обслуживают долги. Здесь макропруденциальные меры ЦБ сделали свое дело и банки не могут выдавать еще больше кредитов сверхзакредитованным людям, а высокие ставки по потребительским кредитам сделают свое дело. За должников заплатят другие. Не раскрывается отдельно состояние дел по ипотечным кредитам, интересно, насколько хорошо население обслуживает наиболее крупные кредиты и способно ли это вызвать коррекцию цен в случае дефолтов заемщиков.


На фондовом рынке главным фактором была политика. Закрытие недели было позитивным для продолжения роста.

Ключевым сопротивлением выступает 2720 по индексу MOEX, где могли быть открыты спекулятивные шорты. Закрепление выше даст возможность обнулить медведей и стабилизировать ситуацию на рынке акций. Все предпосылки к этому есть: цикл снижения ставок и отличные отчеты компаний. 

Крепкий рубль внес свой вклад и индекс RTS закрылся чуть выше ключевого сопротивления. Закрепление выше 1066 по RTS вернет нас в боковик, длящийся с начала 2025 года. Выход из него пока не прослеживается — нужен экономический рост или политический позитив. Тем не менее на горизонте года и более цены на акции выглядят очень привлекательно.