Глобал факторинг нетворк - причины техдефолта

На прошлой неделе еще один эмитент из сегмента ВДО угодил в техдефолт по обслуживанию своего облигационного долга.

На текущий момент, ГФН в техдефолте сразу по нескольким облигационным выпускам (вроде уже 4 я насчитал), пытается ежедневно делать платежи в счет погашения долга, но ситуация пока только ухудшается.

Кроме того, эмитент с прошлой недели находится в дефолте по погашению ЦФА.

Учитывая напряженные графики по погашению облигационного долга и ЦФА, можно сказать, что ситуация у эмитента критическая. Рефинанс долга в такой ситуации почти не возможен и уход эмитента в полноценный дефолт это основной сценарий на ближайшие недели.

В своем интервью, уже после техдефолта, директор ГФН сказал, что кризисная ситуация вызвана задержками платежей от крупных дебиторов, в результате чего произошел кассовый разрыв в ликвидности. Ситуация понятна, с подобным сейчас сталкиваются многие эмитенты. Последние два облигационных выпуска эмитент размещал под 29% и 31% годовых, такую процентную нагрузку в факторинге можно отбивать только за счет быстрой оборачиваемости, то есть финансовая модель должна быть идеально настроена и не давать сбоев, если же контрагенты начинают задерживать платежи на 30-60 дней, то кассовый разрыв это дело времени, ну либо компании необходимо добавлять капитала в бизнес.

После драки кулаками не машут. Но так уж получилось, что не держал я бумаги этого эмитента и не разбирал его отчетность за 2024г. и 6 мес. 2025г. Решил посмотреть, какая динамика показателей у эмитента была и проверить, можно ли было по результатам отчетности понять, что у эмитента возможна кризисная ситуация. Ну и у меня в портфеле есть бумаги другой факторинговой компании — СмартФакт, поэтому история с дефолтом ГФН меня сильно насторожила.

Основные показатели ГФН за 6 мес. 2025г.:

1. Выручка — 1 350 млн. р. (+12,5% к 1 полугодию 2024г.);

2. Себестоимость — 1 176 млн. р. (+10,5% к 1 полугодию 2024г.);

3. Административные расходы — 20 млн. р. (+7% к 1 полугодию 2024г.);

4. Операционная прибыль — 153 млн. р. (+31,9% к 1 полугодию 2024г.);

5. Процентные расходы — 143 млн. р. (+41,5% к 1 полугодию 2024г.);

6. Чистая прибыль — 5 млн. р. (-58% к 1 полугодию 2024г.);

7. Приобретенные права (ДЗ) — 1 908 млн. р. (+5,5% за 6 мес. 2025г.);

8. Займы выданные — 273 млн. р. (+250% за 6 мес. 2025г.); ❓❓❓

9. Денежные средства — 11 млн. р. (снижение в 4 раза за 6 мес. 2025г.);

10. Долгосрочные КиЗ — 1 028 млн. р. (-14,8% за 6 мес. 2025г.);

11. Краткосрочные КиЗ — 1 037 млн. р. (+75,2% за 6 мес. 2025г.);

12. Общая сумма КиЗ — 2 065 млн. р. (+14,7% за 6 мес. 2025г.);

13. Собственный капитал — 159 млн. р. (+3,2% за 6 мес. 2025г.).

Отчетность у эмитента за 6 мес. 2025г. была достаточно красноречива и у осторожных инвесторов она бы вызвала ряд вопросов.

Операционные показатели на первый взгляд не плохи — выручка растет, операционная прибыль увеличилась на 31%, затраты под контролем (см. пп. 1-4).

Но далее мы видим, что процентные расходы выросли сильнее, чем операционная прибыль, то есть дорогие займы под 29-31% не отбиваются бизнесом. В итоге чистая прибыль за 6 мес. 2025г. снизилась на 58% и составляет символические 5 млн. р. То есть компания работала практически в ноль и любое нарушение баланса в финансовой модели могло вызвать потрясения (см. пп. 4-6).

Но далее картина становится еще более интересной. Сумма приобретенных прав выросла всего на 5%, а кредитный портфель на 14% (см. пп. 7 и 12). Да еще и остатки денежных средств на счетах снизились в 4 раза (см. п. 9). Куда же делись привлеченные эмитентом денежные средства?

А денежные средства были выданы в виде займов третьим лицам (см. п. 8). Кому именно, на какой срок и на каких условиях, эмитент в отчетности не раскрыл.

Таким образом, отчетность за 6 мес. нам говорит, что бизнес стагнировал и его рост остановился, при этом эмитент продолжал наращивать долг и не направлял привлеченные средства в бизнес, а выводил их из бизнеса на другие проекты.

Вся эта картина напоминает мне Гарант-Инвест, когда миллиардные суммы были выведены непонятно куда и в балансе финвложения есть, а в реальности вернуть их почему-то нельзя и компания уходит в дефолт.

Конечно мы видим срез только на 01.07.2025г. и возможно эмитент в 3 кв. вернул эти займы домой, тогда причиной техдефолта могли стать действительно неплатежи контрагентов. Но в п. 11 мы видим, что у компании резко вырос краткосрочный долг по кредитам и займам, она это прекрасно видела. Что эмитент предпринимал в 3 кв., чтобы эту ситуацию смягчить? Никаких новых заметных заимствований не было сделано. Какой был смысл выводить на сторону 273 млн. р., если вы видите что вам предстоят крупные погашения, нужен рефинанс и явно нарастает проблема с ликвидностью.

До конца октября эмитент должен будет опубликовать отчетность за 9 мес. и там мы увидим, что реально произошло в 3 кв. 2025г., но пока к эмитенту возникает масса вопросов. Думаю, что техдефолты по облигационным займам и в ЦФА запустили процесс уничтожения бизнеса ГФН и спекулятивные игры в отскоки с его бумагами очень рискованны. При этом дебиторская задолженность на балансе эмитента есть и в случае падения компании в банкротство, какие-то деньги инвесторы в этом банкротстве смогут получить, так как активы ликвидные.

Анализ отчетности других эмитентов можно посмотреть здесь 👉 t.me/barbados_bond