Ситуация вокруг Контрол Лизинг. Почему бумаги дают доходность 36% годовых

В июне анализировал отчетность эмитента за 2024г. и вообще пытался разобраться с бизнесом этой лизинговой компании, так как там есть масса нюансов, подробнее здесь 👉 https://dzen.ru/a/aEkuUb24O0UJvu0I

Статья про Контрол Лизинг оказалась очень популярной, масса просмотров и отзывов, это не удивительно, доходность к погашению двух выпусков облигаций эмитента стабильно держится выше 30% годовых, поэтому он обращает на себя внимание.

И вот вышла отчетность Контрол Лизинг за 6 мес. 2025г. Решил не ограничиваться шаблонным экспресс-анализом отчетности эмитента и постараться понять, с чем связана такая высокая доходность по бондам Контрол Лизинг, поэтому статья будет длинной из двух частей. В первой части смотрю только на отчетность и не беру во внимание рыночную ситуацию. Во второй части пытаюсь поразмышлять, что происходит на рынке с бумагами Контрол Лизинг.

Экспресс-анализ отчетности Контрол Лизинг за 6 мес. 2025г.

Кредитный рейтинг эмитента — ВВ+ от Эксперт РА со стабильным прогнозом (февраль 2025г.). Ранее прогноз был позитивным, то есть РА прогноз по рейтингу в 2025г. году ухудшило.

Основные показатели за 6 мес. 2025г. по РСБУ:

1. Выручка — 5 350 млн. р. (+13,9% к 1 полугодию 2024г.);

2. Управленческие расходы — 313 млн. р. (-29,2% к 1 полугодию 2024г.);

3. Операционная прибыль — 4 549 млн. р. (+21% к 1 полугодию 2024г.);

4. Проценты к уплате — 3 471 млн. р. (+1,1% к 1 полугодию 2024г.);

5. Прочие доходы — 1 366 млн. р. (рост в 6 раз к 1 полугодию 2024г.); ‼️

6. Прочие расходы — 2 330 млн. р. (рост в 5 раз к 1 полугодию 2024г.);‼️

7. Чистая прибыль — 107 млн. р. (+59,7% к 1 полугодию 2024г.);

8. ЧИЛ — 25 830 млн. р. (-6,6% за 6 мес. 2025г.);❓❓

9 Денежные средства — 127 млн. р. (-51,7% за 6 мес. 2025г.);

10. Доходные вложения — 4 749 млн. р. (-42,5% за 6 мес. 2025г.);

11. Долгосрочные КиЗ — 23 481 млн. р. (-10,8% за 6 мес. 2025г.);

12. Краткосрочные КиЗ — 10 696 млн. р. (-10,3% за 6 мес. 2025г.);

13. Общая сумма долга по КиЗ — 34 177 млн. р. (-10,6% за 6 мес. 2025г.);

14. Собственный капитал — 2 410 млн. р. (+4,7% за 6 мес. 2025г.).

Сразу хочется сказать, что отчетность эмитентом представлена в таком виде, что анализировать ее почти невозможно. Нет пояснительной записки, нет расшифровок, не выделена сумма ЧИЛ (пришлось самому считать, через пропорцию к годовой отчетности за 2024г., то есть ЧИЛ в п. 8 — расчетная величина), по многим показателям есть масса вопросов.

Думаю, что банкам, которым эмитент должен 34 млрд. р., он предоставляет отчетность в несколько другом виде, а для инвесторов и так сойдет. В отчете о движении капитала отсутствует сумма нераспределенной прибыли и общая сумма собственного капитала. В принципе, на официальном сайте раскрытия ЦРКИ представлен не документ, а непонятная бумажка с печатью и подписью генерального директора Жарницкого М. Я.

Допустим, основные показатели в отчетности достоверны, о чем они говорят?

Выручка за 6 мес. 2025г. увеличилась на 13%, то есть более низкими темпами, чем у большинства лизинговых компаний. Управленческие расходы продолжают стремительно снижаться (как и в 2024г.) (см. п. 2). В результате операционная прибыль увеличилась на 21% (см. п. 3) и достигла 4,5 млрд. р.

Сумма процентных расходов практически не изменилась и составила 3,4 млрд. р. (см. п. 4), то есть остается значительно меньше, чем размер операционной прибыли, и это неплохо. Не совсем понял, почему в Отчете о движении денежных средств размер выплаченных процентов за 6 мес. 2025г. составил 4,3 млрд. р. То, что размер начисленных процентов и уплаченных может отличаться, это нормально, но уж слишком большой разлет, размером почти в 1 млрд. р. В прошлых периодах такого не было.

Далее начинаются ребусы, которые не имеют разгадки. У эмитента резко выросли прочие доходы и расходы (см. пп. 5-6) — в 6 и 5 раз соответственно. Никаких расшифровок не представлено и можно только гадать, что за сделки попали в эти статьи. Скорее всего это связано с изменением в два раза остатков доходных вложений, которые находятся на балансе Контрол Лизинг (см. п. 10). То есть это отголоски продажи какого-то имущества, плюс обычный перечень доходов-расходов.

✅ Чистая прибыль в итоге выросла на 59% и составила 107 млн. р., но даже если этот показатель достоверный, для масштабов бизнеса это очень мало.

♦️ Вызывает вопрос появление на балансе запасов на сумму 3,6 млрд. р., на начало 2025г. никаких запасов не было. Какое имущество находится в этих запасах непонятно. Другие лизинговые компании в запасах в основном отражают изъятое имущество, возможно это оно и есть. Отношение запасов к ЧИЛ составляет 14%, если это изъятия, то сумма очень большая, на уровне худших показателей в отрасли. Но учитывая, что Контрол Лизинг, кроме лизинговых операций, проводит другие имущественные сделки (резкий рост доходных вложений в 2024г. и резкое их снижение в 2025г.), то может эти запасы не корректно относить к изъятиям. Надеюсь в отчетности за 2025г. эмитент раскроет тайну всех этих непонятных движений имущества.

Если сложить размер ЧИЛ, запасов, доходных вложений и остаток денежных средств, то сумма будет примерно равна сумме долга по займам и кредитам, но вообще обычно у лизинговых компаний сравнивают размер ЧИЛ и долг, в случае Контрол Лизинга долг заметно выше ЧИЛ (см. пп. 8 и 13).

♦️ Остаток денежных средств на банковских счетах эмитента для размеров бизнеса минимален (см. п. 9).

♦️ Соотношение чистого долга к собственному капиталу 14 к 1, это один из худших показателей в отрасли.

В итоге, на основании той отчетности, которую представил эмитент, можно сказать, что компания не имеет запаса прочности, она работает с большим кредитным плечом и проводит не прозрачные крупные сделки, которые не относит к текущей деятельности и не раскрывает их экономический смысл в отчетности. Это отражается и в ОДДС, когда поступления от текущей деятельности сопоставимы с поступлениями от реализации внеоборотных активов. А сальдо денежного потока от текущих операций — минус 3,5 млрд. р.

К условным плюсам для инвесторов, можно отнести, что долг Контрол Лизинг более чем на 90% состоит из банковских кредитов и в случае ухудшения финансового положения эмитента, здесь невозможна ситуация, как с Гарант-Инвестом, когда эмитент свои проблемы решил за счет облигационеров, а банки не пострадали.

Крупнейшим кредитором эмитента является Сбербанк (на начало 2025г. долг более 17 млрд. р., то есть около 50% от общей суммы долга) и по сути он будет решать судьбу Контрол Лизинга.

Контрольный пакет Контрол Лизинг в размере около 73% заложен в ПСБ в качестве обеспечения по кредитам.

Размышления о рыночной ситуации вокруг бумаг Контрол Лизинг

У Контрол Лизинг есть два выпуска облигаций:

1. CTRL 1P1 (RU000A106T85) — купон 16,25%, ежемесячная амортизация, погашение в августе 2028г. Доходность к погашению около 35% годовых.

2. CTRL 1P2 (RU000A1086N2) — купон 18,25%, ежемесячная амортизация, погашение в марте 2029г. Доходность к погашению около 36% годовых.

Для текущей рыночной ситуации, доходности по бумагам Контрол лизинг аномальны, даже с учетом невысокого рейтинга и непрозрачной отчетности.

Продолжение статьи здесь 👉 dzen.ru/a/aKxVeItB5iknpWS4

Анализ отчетностей других эмитентов и структуру публичного облигационного портфеля можно увидеть здесь 👉 t.me/barbados_bond

Добро пожаловать!