МосБиржа — конец эры сверхдоходов на ставке. Почему компания остаётся интересной.

Кратко:

МосБиржа отчиталась за 9М 2025. В отчете мы видим смену основного источника прибыли бизнеса. Комиссионная модель укрепляется, а процентная составляющая сжимается, и именно это движение определяет динамику чистой прибыли (и будущие дивиденды). Компания при этом остаётся интересной. 

Подробно:

• Данные 3 кв. 2025 против 3 кв. 2024 

— Комиссионные доходы +30,8% (19,4 млрд руб. vs 14,9 млрд руб.

— Чистый процентный доход –44% или ~12,7 млрд руб. (разница между % доходами и % расходами)

— Операционные расходы (персонал + административные) практически без изменений 11,3 млрд руб. на уровне прошлого года

— Чистая прибыль падение на четверть -25% до 17,3 млрд руб. Против 23,0 млрд руб. годом ранее. 

— Доля комиссий в структуре дохода выросла до ~58%

• 9 месяцев 2025 vs 9 месяцев 2024. 

— Комиссионные доходы +24% (55,8 млрд руб. vs 44,9 млрд руб.)

— Чистый процентный доход снизился на 48% (37,1 млрд руб. vs 65,6 млрд руб.)

— Операционные расходы (персонал + административные) выросли примерно на +13% (36,3 млрд руб. vs 33,7 млрд руб.)

— Чистая прибыль снизилась на –27% (45,2 млрд руб. vs 61,9 млрд руб.)

В целом по цифрам уже можно сделать основные выводы:

• процентный доход продолжает снижаться

• комиссионный компонент усиливается

• маржинальность нормализуется

📉 Почему прибыль просела?

Ключевой фактор — падение чистых процентных доходов. Это не разовый эффект, а следствие монетарного цикла:

в 2023-2024 гг. ставка стремительно росла, и НКЦ зарабатывал на высокой доходности размещений, теперь траектория обратная: ЦБ в 2025 перешёл к снижению по 1-2% в начале и сейчас замедлившись до шага в 0,5%

Траектория ставки режет процентный результат. Поэтому снижение чистых процентных доходов — ожидаемое и структурное. И продолжится следом за ключевой. 

Тут надо отметить, что темпы снижения процентных доходов будут замедляться, следом за замедлением снижения ключевой ставки. Да и вероятность паузы в снижении ставки заметно выросла, что стабилизирует процентные доходы у МосБиржи.

📈 Комиссионная сторона — противоположная динамика

обороты в акциях, облигациях и на денежном рынке растут двузначными темпами

Маркетплейс и срочка усиливают вклад

структура доходов становится менее зависимой от ставки и так и должно быть. Нас интересует рост бизнеса в первую очередь. 

То есть биржа компенсирует монетарное сжатие ростом рыночной активности, но не полностью.

— Про расходы. 

С расходами ситуация неоднозначная, как бы сказать сильно давящая на маржу:

Административные и общие расходы растут заметно — в отчёте за 9М 2025 они составили 20,2 млрд руб. против 14,6 млрд руб. годом ранее. (т.е. на треть)

Рост идёт по рекламе, маркетингу, IT-сопровождению, амортизации и сервисным затратам. Что это значит? 

⚠ это уменьшает часть эффекта от роста комиссий

⚠ рынок часто недооценивает влияние издержек на итоговую прибыль. Это как не учитывать комиссию брокера и налоги когда считаешь прибыль с рынка. 

Плюсы тоже есть:

— расходы на персонал снизились относительно прошлого года (но остаются высокими). 

— завершение программы мотивации сотрудников на акциях уменьшило давление, но полностью его не сняло. 

В итоге мы видим, что растущие расходы — это ещё один фактор, который сдерживает прибыль при растущих оборотах.

— Что это значит для оценки и дивидендов? 

Чистая прибыль остаётся под давлением

дивидендный потенциал — скорее умеренно снижается на этом. С другой стороны вся эта история со снижением ставки и мирными переговорами будет способствовать росту объёмов торгов и, как следствие, росту комиссионных доходов. Да и в целом МосБиржа хорошо скоректировалась в цене от максимумов. 

— Ключевой момент который видно в отчете.

Модель Мосбиржи переключается с “зарабатываем на ставке” на “зарабатываем на рынке”. Это хороший сценарий, но он даёт более низкую маржинальность, сверх доходы тоже уходят в прошлое. Но бизнес остаётся интересным. На этом и докупаю в портфель.

#разборМСФО

---

Частный инвестор, автор канала «Ричард Хэппи», бесплатных курсов по облигациям и дивидендным акциям, а также стратегий автоследования «Рынок РФ» и «ОФЗ/Корпораты/Деньги».