Сегодня я предлагаю оценить индекс Мосбиржи через призму фундаментальных показателей. Оценка будет основана на модели дисконтирования дивидендов с использованием допущений относительно темпов роста номинального ВВП (мы приравниваем его к прибыли и дивиденду на акцию) и доходности долгосрочных ОФЗ.  


Ни для кого не секрет, что рост доходностей альтернативных инструментов, например, облигаций, снижает привлекательность акций. В моделях оценки стоимости при расчёте ставки дисконтирования мы ориентируемся на доходность «безрисковых» инструментов, к которым добавляем определённую премию за риск. Таким образом, доходность долгосрочных ОФЗ невозможно игнорировать. Она влияет на оценку рынка с психологической и практической стороны. Вторая составляющая оценки стоимости – это рост. Если мы оцениваем рынок в целом, то разумно ориентироваться на номинальный темп роста ВВП.  Ниже представлены графики, на которых отражена историческая динамика валового внутреннего продукта в текущих ценах и EPS/DPS индекса Мосбиржи.

( Читать дальше )

В инвестиционной практике я ориентируюсь на компании, которые отличаются высокой рентабельностью собственного или инвестированного капитала. Компании, генерирующие на задействованный капитал отдачу, превышающую ставку дисконтирования, создают стоимость. Высокая отдача на задействованный капитал является индикатором наличия у компании конкурентных преимуществ. Хорошую историю от посредственной отличает именно высокая рентабельность капитала собственного/инвестированного. Но для того, чтобы заработать, нам недостаточно просто купить компанию с высокой рентабельностью капитала по любой цене. Чем ниже будет мультипликатор pbv относительно ROE, либо мультипликатор EV/INVESTED CAPITAL относительно ROIC, тем большую доходность мы сможем получить.

( Читать дальше )

В рамках серии постов, посвященных банкам Казахстана, сегодня речь пойдёт о БЦК – третьем по размеру активов банке Казахстана.






Банк с 2018 года увеличил объём активов в 4 раза за счёт общего расширения банковского сектора и увеличения рыночной доли. Если в 2018 году доля БЦК в активах составляла 6%, то в июне 2024  уже 10,5%.

( Читать дальше )

Банк Санкт-Петербург в рамках программы повышения рыночной капитализации одобрил байбэк. В прошлом они уже осуществляли выкуп своих акций. Максимальное количество приобретаемых акций в рамках новой программы: 20 млн штук (4% от их общего количества). Банк Санкт-Петербург всё ещё торгуется с дисконтом к капиталу при ROE, превышающем 20%.

При текущем соотношении pbv и рентабельности капитала проведение обратного выкупа акций очень выгодно для акционеров. Оцениваю доходность байбэка >20%. Банк стремится к более высокому мультипликатору цена/капитал.

( Читать дальше )

На аналитическое покрытие добавляются банки Казахстана. Сегодня речь пойдёт о крупнейшем по размеру активов, кредитного портфеля, собственного капитала, финансовом институте страны – Халык Банке.   

Начнем с небольшого знакомства с банковской системой Казахстана. Совокупные активы банков Казахстана в конце 2023 года увеличились до 51 трлн. тенге. При этом объём произведённого валового внутреннего продукта за январь-декабрь 2023 года составил 120 трлн. тенге. Можно сделать вывод о достаточно низком охвате экономики банковским сектором – всего 42%. Эффект низкой базы – это возможность для роста банковского сектора темпом, опережающим прирост номинального ВВП.

( Читать дальше )

По префам Сургута вопросы получаю относительно ценового таргета. Моя желаемая (целевая) долгосрочная доходность в инвестициях — 20+% годовых.

На слайде визуализирована модель дисконтирования дивидендов. Префы Сургута – это один из наиболее подходящих инструментов для оценки данным методом. Относительно базовых предпосылок (валютный курс, % доходность депозитов, доходность нефтяного бизнеса) по средней рентабельности капитала у Сургутнефтегаза, по объёму дивидендных выплат в следующие годы, мне интересно продавать до ближайшего дивиденда не дешевле, чем за 80 рублей.

В 2024 г. нефтяной бизнес + % доход на уровне РСБУ внесут вклад в доналоговую рентабельность капитала начала года на уровне 11+ процентных пунктов. Посмотрим за курсовыми разницами. При курсе 88 на конец года дивиденд на преф по итогам 2024  в зависимости от конъюнктуры в нефтяном бизнесе  и % доходности депозитов составит 5-6 руб. За год получить 25 % до налогов дивидендами, имея при этом частичный хедж от девальвации, привлекательно для меня. С учетом расчётных дивидендов уже за 2025-й год, если мы будем закладывать ослабление рубля хотя бы на инфляционный дифференциал, высоко оцениваю вероятность того, что гэп от текущей цены (68) будет закрыт в теч. 12 месяцев. Дивиденды от СНГЗ реинвестирую сюда в полном объёме.

( Читать дальше )

Рост доходностей «безрисковых» инструментов невозможно игнорировать. Все модели доходности и риска в финансах отталкиваются от доходной процентной ставки по долгосрочным облигациям. К «безрисковой» процентной ставке мы добавляем премию за риск, отличный от нулевого. Увеличение доходностей снижает оценочный потенциал активов.

На втором слайде представлена модель («зашита» DDM)  справедливой стоимости Сбера в зависимости от будущего долгосрочного ROE/темпов роста прибыли и премий за риск, которые следует добавлять к доходности ОФЗ.



( Читать дальше )

Я НЕ ЛЮБЛЮ ПОКАЗАТЕЛЬ EBITDA И НЕ ПОНИМАЮ, ПОЧЕМУ ОНА ТАК ПОПУЛЯРНА У ИНВЕСТОРОВ НА СТОРОНЕ ПОКУПАТЕЛЕЙ (ДОЛГА, ДОЛЕЙ В КАПИТАЛЕ).

До начала 80-х годов EBIT являлся ключевым показателем способности компании обслуживать долг. С началом LBO мании в США в 1980х появляется новый термин под названием EBITDA, который широко использовался в качестве показателя «денежного потока» (спойлер: EBITDA НЕЛЬЗЯ использовать в качестве синонима операционному денежному потоку, как бы интуитивно не хотелось это сделать) и, как следствие, способности обслуживать долг. Финансирующие LBO стороны продвигали концепцию, что износ и амортизация являются «неденежными» статьями и они могут быть доступны для обслуживания долга.

В случае какого-либо кризиса компания может сократить капитальные расходы, не реинвестируя в покрытие амортизации, сфокусировавшись на обслуживании долга. Но в какой степени капекс является пунктом в меню и позволяет делать выбор? Как долго можно ограничивать капитальные расходы в пользу обслуживания долга?

( Читать дальше )

Публикую файл, в котором рассмотрены ключевые финансовые и операционные показатели Глобалтранса в 2023 году, представлен view на показатели 2024 в зависимости от конъюнктуры в грузообороте и ставках оперирования.

ROCE (за вычетом денег и эквивалентов) у GLTR в 2023 году составил 60%. Это говорит о многом с точки зрения того, какой удачной оказалась конъюнктура в прошлом году. Сильные результаты обусловлены рекордными ставками оперирования в полувагонах и цистернах. Компания сгенерировала 40 млрд.рублей чистого операционного денежного потока и придерживалась консервативного подхода в вопросе обновления подвижного состава. На капекс было направлено 8.3 млрд рублей. Средний возраст подвижного состава продолжил расти (= снижение кф годности) и составил 15.2 лет (9.5 в конце 2015 года).

Компании неизбежно придётся интенсифицировать капитальные расходы для увеличения кф годности. При этом стоимость подвижного состава существенно выросла за последние несколько лет. Если в 2015 году новый полувагон без НДС стоил ~1.

( Читать дальше )

Будет ли компания демонстрировать подобную отдачу на капитал – это супер вопрос, на который никто не даст ответ. На микрофинансовые организации растёт давление со стороны регулятора: здесь и сокращение предельной процентной ставки до 0.8 % (в начале 19 года было 1.5 %, участники рынка ожидают ставку 0.5% в среднесрочной перспективе), и снижение макропруденциальных лимитов (для заёмщиков с ПДН 80%+ лимит срезан до 15% от общего объёма выдач, для заёмщиков с пдн 0.5-0.8 введён лимит в 30% от выдач/до 23 года лимиты отсутствовали). С одной стороны, озвученные выше меры регулятора приводят к снижению рентабельности портфелей и ограничению темпов роста. С другой, в последние годы активно сокращается количество действующих МФО, процессы консолидации ещё впереди, рынок до сих пор можно охарактеризовать как крайне фрагментированный. Конкретно Займер имеет, наверное, лучшее позиционирование для консолидации рынка МФО. Теоретически снижение максимальной суммы начислений, ограничения на выдачи клиентам с высоким показателем долговой нагрузки, миграция части банковских клиентов на рынок МФО (из-за урезания лимитов в банковской рознице) могут позитивно отразиться в долгосрочной перспективе на качестве портфелей МФО и стоимости риска.

( Читать дальше )