ММК продемонстрировал сильное квартальное восстановление объемов и EBITDA, однако отчетность по-прежнему отражает глубокое давление на цены и маржинальность. Положительный свободный денежный поток по итогам полугодия сформирован высвобождением запасов и кредиторской задолженностью. Продажи увеличились быстрее выручки, а средняя выручка на тонну продолжила снижаться. Таким образом, улучшение EBITDA было обеспечено восстановлением загрузки мощностей, тогда как ценовая среда оставалась неблагоприятной.

• Во 2К2026 выручка выросла на 18,8% к/к до 153,3 млрд руб., EBITDA – на 86,5% до 16,1 млрд руб., а маржа восстановилась с 6,7% до 10,5% на фоне роста продаж на 23,5%.

• Качество восстановления остается смешанным: выручка на тонну снизилась еще на 3,8% к/к до 55,2 тыс. руб. Рост финансового результата обеспечен прежде всего объемами.

• За 1П2026 продажи выросли на 2,1% г/г, но выручка сократилась на 10,0%, EBITDA – на 40,9%, а EBITDA на тонну – примерно на 42%.

• Чистый убыток составил 19,1 млрд руб. При этом чистый расход от обесценения в P&L равен 19,0 млрд руб.: валовое обесценение угольного сегмента на 20,2 млрд руб. было частично компенсировано восстановлением резерва по авансам на капитальное строительство. Без чистого эффекта обесценения результат был бы около нуля.

• FCF за полугодие составил 2,6 млрд руб. Чистый приток из оборотного капитала достиг 7,9 млрд руб., главным образом за счет сокращения запасов сырья на 17,6 млрд руб. Дальнейший потенциал такого высвобождения ограничен, поэтому FCF второго полугодия будет сильнее зависеть от EBITDA и капитальных расходов.

За первое полугодие выручка снизилась на 31,2 млрд руб. г/г. EBITDA уменьшилась на 17,1 млрд руб.  с 41,8 до 24,7 млрд руб.

Операционные расходы без амортизации сократились примерно на 14,1 млрд руб., компенсировав около 45% падения выручки, однако экономия затрат лишь смягчила снижение, но не смогла полностью нейтрализовать давление цен.

( Читать дальше )

Северсталь представила слабые результаты за 2-й квартал и первое полугодие 2026 года.

• Во 2К2026 выручка выросла на 17% к/к, OIBDA — на 36%, чистая прибыль восстановилась до 4,1 млрд руб.; при этом год к году OIBDA снизилась на 38%, а чистая прибыль — на 74%.

• За 1П2026 продажи металлопродукции увеличились на 4% г/г, но продуктовый микс ухудшился из-за роста доли полуфабрикатов

• Во 2К2026 OIBDA на тонну составила около 8 тыс. руб., маржа OIBDA — 14,2%, что существенно ниже уровней годичной давности.

• FCF за полугодие составил минус 70,2 млрд руб. на фоне слабой OIBDAи оттока 47,6 млрд руб. в дебиторскую задолженность; чистый долг вырос до 88,4 млрд руб.

• Инвестиционный взгляд остается осторожным. Отскок относительно провального 1К2026 пока не гарантирует разворот цикла: восстановление дивидендного потенциала требует роста ценового спреда, снижения капитальных расходов и нормализации оборотного капитала.

Во 2К2026 на фоне сезонного роста отгрузок выручка увеличилась на 17% к/к до 169,6 млрд руб., OIBDA — на 36% до 24,1 млрд руб., а чистая прибыль восстановилась до 4,1 млрд руб. после практически нулевого результата в 1-м квартале. При этом годовая динамика остается резко отрицательной: выручка сократилась на 9% г/г, OIBDA — на 38% г/г, чистая прибыль — на 74% г/г.

Ключевой причиной ухудшения результата остается снижение объёмов и монетизации продаж. По сравнению с 1П2025 выручка сократилась примерно на 49 млрд руб., тогда как операционные расходы без амортизации снизились почти на 13 млрд.руб. В результате OIBDA уменьшилась на 36 млрд руб. — с 78,2 до 41,8 млрд руб. Иными словами, экономия затрат пока не компенсирует давление цен и продуктового микса.

( Читать дальше )

Банк «Санкт-Петербург» представил финансовые результаты за июнь и 1П 2026 года по РСБУ.

• Чистый процентный доход: 34,6 млрд руб. (-10,9% г/г); в июне — 5,8 млрд руб. (-6,3% г/г).

• Чистый комиссионный доход: 5,9 млрд руб. (+2,6% г/г); в июне — 1,1 млрд руб. (+6,2% г/г).

• Операционный доход: 43,7 млрд руб. (-13,1% г/г); в июне — 7,6 млрд руб. (-10,6% г/г).

• Операционные расходы: 15,3 млрд руб. (+29,2% г/г); в июне — 2,8 млрд руб. (+14,4% г/г). CIR за 1П 2026 года составил 34,9%.

• Расходы на резервы: 7,1 млрд руб.; в июне — 2,1 млрд руб. Стоимость риска составила 1,5% за полугодие и 2,7% за июнь.

• Чистая прибыль: 16,6 млрд руб. (-39,2% г/г); в июне — 2,0 млрд руб. (+17,4% г/г).

• Рентабельность капитала: 15,5% за 1П 2026 года против 26,6% годом ранее; в июне — 11,4% против 9,9%.

• Кредитный портфель: +5,8% с начала года.

Июнь подтвердил стабилизацию текущей прибыли, но пока не стал полноценным разворотом операционного тренда. Чистая прибыль второй месяц подряд удерживается около 2 млрд руб., а операционный доход восстановился до 7,6 млрд руб. Снижение прибыли за полугодие на 39% объясняется сочетанием более слабой доходной базы относительно сильного 1П 2025 года, роста операционных расходов и повышенных резервов. Позитивный момент в опубликованной отчетности — переход к росту кредитного портфеля. Если тренд получит развитие, то он создаст базу для восстановления процентного дохода и ROE; однако повышение прогноза стоимости риска до 2,0% делает качество нового кредитования важнее его абсолютного темпа роста.

( Читать дальше )

Здравствуйте! Хочу поделиться некоторыми наблюдениями по одной очень серьезной проблеме, которая будет в фокусе рынка в ближайшие месяцы.

• Дальний конец кривой ОФЗ снова находится в зоне стресса: доходности 10+ лет превысили 16% и приблизились к уровням конца 2024 года.

• Снижение ключевой ставки само по себе не гарантирует ралли в длинных ОФЗ: рынок закладывает не только траекторию ДКП, но и инфляционные, валютные и фискальные риски.

• Главный источник неопределенности — бюджет. Расходы идут выше плана, нефтегазовые доходы под давлением, а дефицит в стресс-сценарии может превысить 10 трлн руб.

•  Ключевой вопрос для рынка — структура финансирования дефицита. Чем большая часть дополнительной потребности в финансировании будет закрываться через ОФЗ, тем выше давление на длинный конец кривой.

• Текущий бюджетный стресс создает среднесрочные риски для рубля

В последние недели напряжение на долговом рынке заметно усилилось. Дальний конец кривой ОФЗ резко сместился вверх: кривая бескупонной доходности на горизонте 10+ лет превысила 16%. Фактически рынок приблизился к максимумам доходности, которые наблюдались в ноябре–декабре 2024 года, когда ключевая ставка находилась выше 20%. 

Здесь важно разделять два разных сигнала. Ключевая ставка ЦБ — это цена денег сегодня и основной ориентир для краткосрочной части кривой. Длинные ОФЗ — это оценка стоимости денег на несколько лет вперед. В эту оценку входят инфляционные ожидания, риск ослабления рубля, объем будущего предложения госбумаг и доверие рынка к бюджетной траектории. Именно последний фактор сейчас становится одним из ключевых драйверов длинного конца кривой.

( Читать дальше )

Банк Санкт-Петербург подвел итоги за май 2026 года по РСБУ.

• Чистый процентный доход составил 5,7 млрд рублей (-12,1% г/г);
• Чистый комиссионный доход составил 0,9 млрд рублей (-0,3% г/г)
• Операционный доход составил 7,2 млрд рублей (-13,7% г/г);
• Операционные расходы составили 2,8 млрд рублей (+44,1% г/г);
• Чистая прибыль составила 1,9 млрд рублей (-64,6% г/г);
• Рентабельность капитала снизилась до 10,1% (-20,2 п.п.)
• Стоимость риска выросла до 2,3% (+2,1 п.п.)

 
Чистая прибыль в мае стала минимальной с начала 2026 года. Давление на финансовый результат носит комплексный характер: снижение операционного дохода совпало с ростом операционных расходов и повышенными отчислениями в резервы под ожидаемые кредитные убытки. 



БСПБ по-прежнему демонстрирует приемлемую отдачу на активы на скользящем трехмесячном окне. Однако слабым местом остается рентабельность капитала: при текущей структуре баланса банк не полностью монетизирует накопленный капитал. Потенциал улучшения ROE связан не только с восстановлением маржи и снижением стоимости риска, но и с более эффективным использованием капитальной базы.

( Читать дальше )

Здравствуйте! Делюсь своей презентацией и тезисами с прошедшей вчера конференции Smart-Lab Conf.

 

Начать хочу с одного из главных ограничений для российского рынка — длинных ОФЗ. Доходности по ним составляют 15%. Добавив минимальную премию за риск, получаем ставки дисконтирования для акций от 20%. При такой ставке дисконтирования даже качественные компании выглядят дешевыми не потому, что рынок иррационален, а потому что альтернативная доходность в облигациях очень высокая. Поэтому массовая переоценка акций возможна только при двух условиях: либо рынок поверит в ускоренный, например инфляционный, рост прибыли и дивидендов, либо заметно снизится ставка дисконтирования.

В модели дисконтирования дивидендов «справедливый» мультипликатор P/E зависит от трех переменных: ставки дисконтирования, долгосрочного темпа роста и пэйаута. Если оставить два последних параметра неизменными, то снижение ставки дисконтирования с 20% до 15% повышает справедливый мультипликатор примерно на 60%. На примере Сбербанка видно, как растет оценочная стоимость: с 320 руб. до более чем 500 руб. за акцию. Таким образом,возможное будущее снижение доходностей ОФЗ может привести к переоценке рыночных мультипликаторов и позитивно повлиять на стоимость акций.

( Читать дальше )

Добрый вечер! Короткая заметка по результатам Аэрофлота за 1-й квартал 2026 года.

Отчетность негативная. Операционные показатели остаются устойчивыми, однако рост пассажирооборота почти полностью нивелируется снижением доходных ставок и опережающим ростом затрат. В результате компания показала заметное ухудшение операционной рентабельности и расширение скорректированного чистого убытка.

• Выручка выросла на 5,7% г/г до 201,1 млрд руб., однако темп роста оказался ниже динамики пассажирооборота.
• Операционная прибыль до амортизации и прочих операционных доходов снизилась на 14,5%; маржа сократилась до 9,7% против 12,0% годом ранее.
• Скорректированная EBITDA снизилась на 16,8% до 30,4 млрд руб.; маржа сократилась до 15,1% против 19,2% годом ранее.
• Скорректированный чистый убыток увеличился до 8,8 млрд руб. против убытка 3,4 млрд руб. годом ранее.
• Основное давление на результат формируется со стороны нетопливных расходов: аэропортовые сборы, обслуживание пассажиров, техобслуживание воздушных судов и расходы на персонал.

( Читать дальше )

ФосАгро опубликовала негативные финансовые результаты по МСФО за 1-й квартал 2026 года:

• Выручка снизилась на 18% г/г до 131,5 млрд руб., тогда как скорректированная EBITDA упала на 61% г/г до 25,6 млрд руб.

• Маржа скорректированной EBITDA сократилась до 19,5% против 40,9% годом ранее – это главный негатив отчетности.

• Чистая прибыль практически обнулилась и составила 0,2 млрд руб. против 47,7 млрд руб. в 1К25.

• Основная причина ухудшения – относительно слабая ценовая конъюнктура в 1-м квартале, на которую наложился резкий рост себестоимости, прежде всего расходов на серу и серную кислоту.

Скорректированная EBITDA ФосАгро в 1К26 составила 25,6 млрд руб., что стало самым слабым результатом за последние годы. Важно, что падение EBITDA оказалось существенно глубже снижения выручки: при сокращении выручки на 18% г/г EBITDA снизилась на 61% г/г. Это указывает на значительное давление со стороны затрат.

В 1-м квартале средняя цена DAP FOB Baltic составила около $688/т, или примерно 53,8 тыс. руб./т. При этом цены на фосфорные удобрения начали заметно расти только во второй половине марта, поэтому улучшение рыночной конъюнктуры не успело существенно повлиять на средние цены и финансовые результаты 1К26. Иными словами, отчетность отражает в основном относительно слабую ценовую базу начала года, а не более благоприятную ситуацию, которая стала формироваться ближе к концу квартала.

( Читать дальше )

Группа Ренессанс страхование представила финансовые результаты по МСФО за 1 квартал 2026 года:

• чистая прибыль составила 2,1 млрд рублей (-16,1% г/г);
• суммарные премии Группы выросли на 17,3% г/г до 47,8 млрд руб;
• инвестиционный портфель с начала года увеличился на 5,6% до 302,4 млрд руб.

В сегменте non-life сохраняется повышенный комбинированный коэффициент убытков, что оказывает давление на доналоговую рентабельность. При этом текущая модель бизнеса частично компенсирует слабый андеррайтинговый результат инвестиционным доходом. В зависимости от рыночной конъюнктуры компания может сознательно допускать временное ухудшение комбинированного коэффициента убытков на уровне около 100% и выше, сохраняя при этом положительную рентабельность за счет инвестиционного результата. Подобная модель характерна для фаз агрессивного роста и периодов высокой доходности финансовых рынков.

Чувствительность андеррайтингового результата к комбинированному коэффициенту убытков высокая — изменение коэффициента на 1 п.п. эквивалентно примерно 800 млн руб. Есть основания ожидать постепенного улучшения прибыльности сегмента в течение года за счет повышения тарифов, оптимизации расходов.

При текущем масштабе бизнеса нормализованная чистая рентабельность non-life сегмента на уровне 5–6% соответствует примерно 1 млрд руб. чистой прибыли в квартал.

( Читать дальше )

МТС-банк представил финансовые результаты по МСФО за 1Q2026.

Основные финансовые показатели за квартал:

• чистая прибыль: 2,6 млрд руб. (+2,6x г/г);
• ROAE: 7,9% (+4,5 п.п. г/г);
• чистый процентный доход до резервов: 14,3 млрд руб. (+64,0% г/г);
• чистый комиссионный доход: 3,2 млрд руб. (-19,9% г/г);
• совокупный операционный доход до резервов: 18,5 млрд руб. (+57,8% г/г);
• стоимость риска: 7,9% (+1,5 п.п. г/г);
• активы, приносящие процентный доход: 727,2 млрд руб. (+3,2% с начала года).

Чистая прибыль увеличилась на 1,5 млрд руб. относительно аналогичного периода прошлого года. Ключевым фактором роста стало существенное увеличение чистого процентного дохода на фоне расширения чистой процентной маржи и роста доходности активов.

При этом давление на финансовый результат продолжили оказывать:

• снижение комиссионных и прочих операционных доходов;
• рост операционных расходов;
• повышенные расходы на резервы.

Несмотря на заметное улучшение квартальной прибыли относительно прошлого года, рентабельность капитала остается существенно ниже уровней, которые могли бы оправдывать более высокую оценку банка по мультипликатору P/BV. Ожидаю постепенное восстановление ROAE в последующих кварталах по мере нормализации стоимости риска и дальнейшего улучшения процентной маржи.

( Читать дальше )