Лукойл расстроил даже пессимистов

Лукойл опубликовал плохую отчетность за 4-й квартал и 2011 год: она оказалась слабее даже моего пессимистичного прогноза. Я ожидал роста выручки по US GAAP до $136,6 млрд (+30% г/г), EBITDA — до $20 млрд (+27,8% г/г). В относительном выражении темпы роста основных показателей стали худшими среди уже отчитавшихся за год ТНК-ВР,Роснефти и Газпром нефти. Выручка Лукойла выросла всего на 27%, тогда как у Роснефти — на 46%, ТНК-BP и Газпром нефти — на 35% и 34% соответственно.
Расхождения с прогнозами по выручке и EBITDA были связаны с увеличением закупок нефти и газа при отсутствии роста выручки по сравнению с предыдущим кварталом. Также на EBITDA повлияли списания расходов на бурение оказавшихся «сухими» скважин в Африке. Работа Лукойла Гане и Кот-д’Ивуаре пока не впечатляет. На разведывательное бурение уходят немалые суммы ($300 млн на 1 скважину в Гане и $200 млн — в Кот-д’Ивуаре), при этом определенности по поводу размера запасов нет, к тому же до начала разработки месторождений пройдет еще много времени.


На чистую прибыль повиляло списание $955 млн по Нарьянмарнефтегазу, а в целом потери от снижения стоимости и выбытия активов достигли почти $1,5 млрд. Также отмечу рост прочих расходов в 5 раз, до $229 млн.



При этом Лукойлу в очередной раз не удалось избежать снижения рентабельности, которая уменьшилась до 13,9% по EBITDA (2010: 15%), и до 7,7% по чистой прибыли (2010: 9%). Такие годовые результаты явно неудачны, особенно если учесть рост средней цены на Brent за год на 40% (2011: $111,3 за баррель). Плохой показатель прибыли не оправдывает даже списание $955 млн из-за переоценки Южно-Хыльчуюского месторождения, одного из виновников падения добычи нефти по компании в 2012 году. Без учета этого единовременного убытка, прибыль составила бы $11,3 млрд, рентабельность по чистой прибыли снизилась до 8,5%.

 
Капитальные затраты выросли на 24% (2011: $8,5 млрд), и в этом году Лукойл собирается потратить еще на 63,5% больше (2012: $13,9 млрд), в 2013-2014 годах на данные цели будет уходить по $17 млрд. Учитывая программу увеличения капитальных расходов, компания в 2012-2014 годах не сможет генерировать высокий свободный денежный поток и дивидендная доходность составит 3,8% (2010: 3,52%). В 4-м квартале свободный денежный поток был отрицательным (-$938 млн), а за весь 2011 год он достиг $4,7 млрд.

Серьезное влияние на стоимость Лукойла окажет презентация долгосрочной стратегии развития компании 14 марта, на которой менеджмент официально сообщит волнующие рынок планы по capex. Я считаю акции Лукойла на сегодняшний день непривлекательными для покупки. Целевая цена по DCF-модели составляет 2018 руб., потенциал — 7,5%, рекомендация — «держать».