Блог компании ИК Айгенис | Озон Фармацевтика. Обзор по компании

Инвестиционное заключение

Озон Фармацевтика – крупнейший российский производитель дженериков (дженерик — аналог оригинального препарата с тем же составом, но под другим торговым названием). Мы считаем, что акции Озон Фармацевтика могут быть интересны инвесторам хорошими перспективами роста рынка дженериков в России, опережающей динамикой операционных и финансовых показателей компании (ожидаем средний темп роста выручки в ближайшие годы на 20% в год) относительно индустрии, сильными драйверами в среднесрочной перспективе (ввод в эксплуатацию двух крупных заводов, которые позволят выпускать препараты с намного более высокой добавленной стоимостью, чем текущий портфель лекарств), высокой маржинальностью (35%+ на уровне EBITDA), низкой долговой нагрузкой (Чистый долг/EBITDA = 1.0x), и все это на фоне господдержки отрасли.

С момента IPO Озон Фармацевтика в октябре 2024 г. ее акции выросли в 1.5 раза, существенно опередив индекс Мосбиржи (график справа). Согласно нашим расчетам, справедливая цена акций компании составляет 71 руб. с потенциалом роста 39%. Мы прогнозируем дивиденды на горизонте 12 месяцев в размере 2.0 руб. с доходностью 4.0%.

Драйверы роста рынка

По оценке аналитического агентства DSM Group, с 2019 по 2024 гг. среднегодовой темп роста российского рынка дженериков составил 9%. Озон Фармацевтика существенно опередила рынок за этот период: показатель составил 22% благодаря фокусу на наиболее перспективных молекулах.

DSM Group ожидает, что до 2030 г. рынок дженериков будет расти со среднегодовым темпом 11%, при этом Озон Фармацевтика прогнозирует сохранение опережающего темпа роста. Основными драйверами роста рынка станут:

Истечение срока действия патентов

По оценке отраслевых агентств, количество выходящих из-под патентной защиты оригинальных лекарств в ближайшие годы существенно увеличится по сравнению с прошлыми годами, что приведет к появлению большего количества новых дженериков на рынке;

Снижение активности зарубежных производителей

Вследствие геополитических факторов зарубежные производители резко сократили количество клинических исследований в России, без которых у них нет права продавать препараты на внутреннем рынке. В будущем это приведет к снижению доли как оригинальных препаратов, так и дженериков западных компаний. Этот тренд будет усилен господдержкой локальных производителей.

Господдержка

Государство заинтересовано в низких ценах на лекарства и стимулирует производителей дженериков в части расширения мощностей, а также заинтересовано в увеличении доли препаратов российского производства в госзакупках, в частности через существующую программу «третий лишний*» и разработку инициативы «второй лишний**». Реализуется госпрограмма «Фарма-2030», цель которой обеспечить технологический суверенитет и снизить зависимость от импорта в сфере производства лекарственных средств и увеличить производственные мощности отечественной фарминдустрии.

*третий лишний – правило в системе госзакупок, согласно которому иностранный препарат снимается с конкурса, если поданы заявки от производителей двух и более отечественных аналогов.

**второй лишний – правило в системе госзакупок, согласно которому иностранный препарат снимается с конкурса, если есть заявка от производителя отечественного аналога.

Драйверы роста компании

Развитие текущего портфеля дженериков и регистрация новых

На конец 2024 г. Озон Фармацевтика имела 535 зарегистрированных препаратов химической фармацевтики. В разработке и регистрации находились 246 препаратов, что создает задел для расширения ассортимента и представленности в аптеках, увеличения доли дорогих препаратов в структуре продаж, фокуса на активном участии в госзакупках.

Развитие онкологического и биотехнологического направлений

Озон Фармацевтика реализует масштабную стратегию развития производства высокомаржинальных онкологических и биотехнологических препаратов.

•Производство высокотоксичных противоопухолевых препаратов будет реализовано на площадке Озон Медика площадью 25 тысяч м2. Запуск продаж запланирован на 2027 г. По оценке DSM Group, среднегодовой темп роста препаратов в 2019-2024 гг. составил 7%, а до 2030 г. показатель ускорится до 13%.•Компания имеет в разработке более 25 биоаналогов*. Производство биоаналогов будет реализовано на площадке Мабскейл площадью 5 тысяч м2 с полным циклом производства, что даст преимущество в госзакупках и снимет зависимость от иностранных поставщиков при закупках субстанций в части биотехнологических препаратов. Запуск продаж запланирован на 2027 г. По оценке DSM Group, среднегодовой темп роста биотехнологических препаратов в 2019-2024 гг. составил 12%, а до 2030 г. показатель ускорится до 16%.

*дорогостоящий препарат, созданный на основе живых клеток, высоко схож с оригиналом по эффективности, безопасности и качеству, но не идентичен ему.

Онкологические и биотехнологические препараты кратно дороже традиционных лекарств, а рентабельность их продаж существенно выше. Согласно стратегии развития компании, ввод в эксплуатацию Озон Медика и Мабскейла позволит компании сохранить двузначный темп роста выручки до 2032 г. и повысить рентабельность при прочих равных.

Расширение ассортимента и рост представленности препаратов в аптеках

Озон Фармацевтика планирует кратно увеличить представленность* своих препаратов в аптеках. В 2024 г. представленность компании составила 18% против 12% в 2023 г.

* доля торговых точек партнеров, в которых присутствует препарат.

Активная работа в канале госзакупок

Помимо увеличения продаж в сегменте госзакупок препаратов из текущего портфеля дженериков Озон Фармацевтика видит большой потенциал роста продаж препаратов онкологической и биотехнологической направленности. В 2024 г. выручка в канале госзакупок выросла на 45%, а его доля в выручке компании до 31% с 28% в 2023 г.

Развитие онлайн-продаж

Озон Фармацевтика развивает онлайн-направление через различные интернет-площадки, включая apteka.ru. По итогам 2024 г. выручка онлайн-канала выросла на 90% до 1 млрд руб., а его доля в выручке компании увеличилась с 2.6% до 3.7%.

Бизнес-модель

Сильные стороны компании

Качественные факторы: лидирующий производитель дженериков, высокое качество продукции, диверсифицированный портфель, продуманная стратегия роста, высокие стандарты корпоративного управления.

Лидирующий производитель дженериков

Озон Фармацевтика занимает первое место в РФ по портфелю регистрационных удостоверений (документ, подтверждающий прохождение препаратом государственную регистрацию и допуск к обращению на территории РФ) и третье место среди локальных производителей по продажам дженериков в стране.

Высокое качество продукции

0% изъятий препаратов с рынка за 2021 — 2023 гг. Производственные процессы соответствуют стандарту GMP (good manufacturing practice) – основной документ в международной практике, необходимый для получения лицензии на выпуск препарата. На штат службы качества приходится 18% персонала компании.

Диверсификация портфеля

Портфель препаратов Озон Фармацевтика представлен в наиболее перспективных  сегментах рынка, при этом доля самого продаваемого препарата не превышает 3% от оборота, что не ставит компанию в зависимость от конкретной нозологической группы или препарата. По версии ряда изданий, Озон Фармацевтика имеет самый диверсифицированный портфель препаратов в стране.

Диверсифицированная база поставщиков

База Озон Фармацевтика насчитывает более 1000 поставщиков. Каждое регистрационное удостоверение имеет 2-4 поставщика.

Продуманная стратегия роста

В мировой практике производители дженериков уходят от производства дешевых лекарств в сложные дженерики, где конкуренция гораздо ниже и, как следствие, экономика лучше. Озон Фармацевтика реализует масштабную стратегию развития производства препаратов онкологической и биотехнологической направленности на базе площадок Озон Медика и Мабскейл, что, согласно прогнозам компании, позволит опережать темп роста рынка и инфляцию.

Корпоративное управление

Озон фармацевтика ведет политику открытости к инвестиционному сообществу: проводит регулярные встречи с инвесторами и аналитиками, делится прогнозами и показывает хорошую дисциплину в части их исполнения, делает акцент на соблюдении прав миноритариев.

Количественные факторы: устойчивый опережающий рост финансовых показателей, стабильно высокая рентабельность, низкая долговая нагрузка.

Устойчивый опережающий рост финансовых показателей

В последние 5 лет среднегодовой темп роста выручки Озон Фармацевтика составил 22%, что существенно выше среднеотраслевого уровня в 9%.

Стабильно высокая рентабельность

Низкая эластичность спроса и эффективный контроль над затратами обеспечивают стабильный уровень маржинальности: с 2022 г. рентабельность скорректированной на разовые статьи EBITDA* находится на уровне 37%.

*скорр. EBITDA также не включает затраты на исследование и разработку биоаналогов, которые до 2027 г. считаются проектом, и компания относит эти затраты к инвестиционной деятельности.

Низкая долговая нагрузка

С 2022 г. Озон фармацевтика планомерно повышает финансовую устойчивость: показатель «Чистый долг/EBITDA» снизился с 2.3х на конец 2022 г. до 1.0х на конец 1П25.

Налоговые льготы

Активы Озон Фармацевтика расположены в особой экономической зоне Тольятти, что позволяет компании пользоваться налоговыми льготами (пониженная ставка по налогу на прибыль, освобождение от налога на имущество, землю, транспорт, пошлин на ввоз оборудования). Для резидентов особой экономической зоны создана необходимая инфраструктура: газ, вода, электричество.

Слабые стороны компании

Зависимость от курсов валют

Более половины операционных затрат выражено в иностранных валютах, и практически все оборудование компании закупается за рубежом. Ослабление рубля негативно влияет на рентабельность и прибыль компании.

Компания использует валютные депозиты на размер кредиторской задолженности в целях хеджирования валютных рисков.

Проблемы с индексацией цен на жизненно необходимые и важнейшие лекарственные препараты (ЖНВЛП)

Исторически в фармацевтической отрасли ослабление рубля провоцировало рост цен. Негативное влияние на спрос было ограниченным из-за его низкой эластичности: потребители готовы покупать препарат несмотря на более высокую цену.

Группой риска являются ЖНВЛП: эта продукция сложно поддается индексации в виду ее специфики. На ЖНВЛП приходится более 60% выручки компании.

Зависимость отрасли от зарубежных поставщиков субстанций

Более 80% субстанций, которые используются при производстве химических препаратов, ввозятся из Китая и Индия, что ставит всю индустрию в зависимость от поставщиков. Стоит отметить, что биотехнологическое направление Озон Фармацевтика имеет полный цикл производства, где, соответственно, такой зависимости нет.

Высокая конкуренция

Так как дженерики не защищены патентами, отрасль по природе характеризуется большим количеством производителей и высокой конкуренцией.

В госзакупках цена является ключевым параметром, что может негативно повлиять на исполнение прогнозов компании.

Выход на перспективный рынок биоаналогов в 2027 г. также будет сопряжен с высоким уровнем конкуренции: в индустрии уже присутствуют производители биоаналогов (Генериум, Биокад и др.), более того, после истечения патентов вместе с Озон Фармацевтика на рынке биотехов могут появиться и другие производители.

Конкуренты

На текущий момент основными конкурентами компании являются Северная Звезда, Фармстандарт, Нижфарм и KRKA.

По итогам 2024 г. Озон Фармацевтика занимала третье место по выручке среди российских производителей дженериков.

Крупнейшие локальные производители дженериков по объему продаж в 2024 г., млрд руб.

Источник: данные компании, DSM Group

 

Специфические риски

Сокращение бюджетов госпрограмм здравоохранения

Растущий дефицит бюджета России создает риски сокращения ряда статей госрасходов. Однако стоит отметить, что в РФ на расходы на здравоохранение приходится 2-2.5% ВВП, в то время как в других странах этот показатель превышает 10%, и в перспективе есть вероятность реализовать этот потенциал.

Риски, связанные с разработкой и вывода на рынок препаратов

Разработка, проведение клинических испытаний и вывод на рынок биоаналогов – дорогостоящий процесс, стоимость которого для одного препарата может достигать нескольких миллиардов рублей, а срок разработки – превышать 7 лет. За этот период может появиться более перспективный аналог конкурента. Также могут быть задержки или отказ в получении регистрационного удостоверения.

Дивиденды

 

Озон Фармацевтика платит дивиденды ежеквартально исходя из чистой прибыли по МСФО. Норма выплат зависит от долговой нагрузки: максимальные 50% чистой прибыли направляются на дивиденды при соотношении «Чистый долг/EBITDA за последние 12 месяцев» = 0x или ниже, дивиденды не платятся при соотношении «Чистый долг/EBITDA за последние 12 месяцев» > 3x. За последние 12 месяцев дивидендная доходность составила 2.0%, при этом компания направила на дивиденды 33% чистой прибыли по МСФО.

 

Согласно нашим расчетам, дивиденды на горизонте 12 месяцев составят 2.0 руб. с доходностью 4.0% исходя из нормы выплат на уровне 30% от чистой прибыли по МСФО.

Оценка

 

В нашей модели мы закладываем среднегодовой темп роста выручки на уровне 20%, что находится чуть ниже границы целевого диапазона компании в рамках стратегии развития (21-26%). Основными драйверами будут выступать рост продаж традиционных дженериков, а также продажи онкологических и биотехнологических препаратов после ввода в эксплуатацию производственных площадок Озон Медика и Мабскейл в 2027 г.

 

Мы закладываем снижение рентабельности скорр. EBITDA с исторических 37% до 35% в среднесрочной перспективе с последующим умеренным ростом благодаря увеличению доли онкологических и биотехнологических препаратов в портфеле препаратов с 2027 г.

 

Согласно стратегии развития Озон Фармацевтика, в период с 2024 по 2032 гг. компания будет находиться в активной инвестиционной фазе. Основными направлениями инвестиций станут завершение строительства производственных площадок Озон Медика и Мабскейл, а также затраты на R&D и клинические испытания биоаналогов. Размер ежегодных капзатрат прогнозируем на уровне 6 млрд руб. в год (снижение с 16% до 6% от выручки к 2032 г.)

 

Финансовая отчетность