💡 Хроники IPO: выбор эмитента

Добрый день, друзья!

Продолжаю рассказ о ходе эксперимента с IPO, целью которого является выяснение того, какая из спекуляций приносит бо́льшую доходность: покупка акций Фонда первичных размещений или прямая покупка акций на IPO (начало см. здесь: https://smart-lab.ru/search/topics/?blogofuser=vds1234&q=ipo).

Дисклеймер. Не пытайтесь повторять! Опасно для капитала!

В прошлых хрониках мы разобрались с техническими аспектами участия в IPO: выбор брокера, минимальная сумма депозита, аллокация и локап-период. И вот наконец-то мы подошли к самой увлекательной для инвестора части – выбору эмитентов для участия в IPO.

Поскольку применяемая мной методика оценки ключевых индикаторов конкурентного потенциала уже несколько лет показывает хорошие результаты на фондовом рынке США, то я был уверен, что она поможет мне с выбором эмитентов и в рамках эксперимента с IPO.

Забегая вперед, вынужден констатировать, что мой двадцатилетний опыт финансовой аналитики для IPO оказался абсолютно бесполезным. И, даже более того, – вредным.

Оказывается, что классические методики оценки финансового положения эмитента никак не помогают оценить потенциал роста акций после IPO.

Дело в том, что в большинстве случаев абсолютно отсутствует ретроспективная информационная база для построения финансовой модели эмитента. Предлагаемая при выходе на IPO отчётность, как правило, охватывает 1-2 года, что недостаточно для идентификации каких-либо трендов развития бизнес-модели эмитента.

Даже если Вам удалось спрогнозировать денежные потоки компании и построить модель дисконтированных денежных потоков эмитента (DCF), которая является основой для определения внутренней стоимости акций и степени их недооценённости, то практическая ценность Вашего прогноза будет невелика.

❗ Нередко объявленная цена размещения акций буквально в последний момент перед IPO в одностороннем порядке повышается эмитентом на 25-30%, после чего все Ваши расчёты становятся бесполезными.

Далее. Значительная часть эмитентов, выходящих на IPO, – убыточны и имеют неудовлетворительную структуру баланса. В своей культовой книге «Разумный инвестор» Бенджамин Грэм категорически отговаривает инвесторов от покупки акций таких компаний.

В то же время, если соблюдать рекомендации Грэма по выбору эмитентов, то придётся пропустить бо́льшую часть IPO и наблюдать за этим праздником жизни со стороны.

❗ Более того, если Вы попытаетесь применять классические финансовые критерии отбора эмитентов на IPO, то это снизит доходность Ваших инвестиций.

В качестве примера приведу два IPO, которые состоялись в конце марта 2021 года.

Первое IPO. Высокотехнологичная компания DigitalOcean Holdings (DOCN), которая предоставляет бизнесу и разработчикам инфраструктуру облачных вычислений. Взглянем на её финансовые показатели.

Компания имеет выручку уже на протяжении трёх лет. Выручка стабильно увеличивается. Убытки не зашкаливают, рентабельность растёт. Валюта баланса возрастает. Собственный капитал – положительный. Текущая ликвидность – удовлетворительная.

Резюме: финансовое положение DigitalOcean Holdings можно оценить как нормальное, тенденции изменения – положительные.

Второе IPO. Биофармацевтическая компания Design Therapeutics (DSGN), которая разрабатывает терапевтические средства для лечения ряда генетических заболеваний.

Выручки нет (и неизвестно, будет ли она вообще). Расходы настолько незначительны, что возникает большой вопрос, ведутся ли какие-либо разработки. Активов на балансе нет (похоже, что свои генетические препараты они разрабатывают «на коленках»). Пассивов – почти нет (нашлось весьма мало кредиторов, рискнувших дать компании что-то в долг).

Резюме: типичный баланс компании Roga i Kopyta, inc. Бенджамин Грэм был бы в шоке, если бы ему предложили купить акции такого эмитента.

Выбор разумного инвестора очевиден: участвуем в IPO DigitalOcean Holdings, а от Design Therapeutics держимся подальше.

Разумные инвесторы очень сильно удивятся, узнав, что на данный момент акции DigitalOcean Holdings показывают отрицательную доходность, потеряв после размещения 14%. А акции почти не ведущей операционную деятельность Design Therapeutics после размещения показали уверенный рост и на данный момент прибавили в цене 33%. Хочется сдать свои учебники по финансовому анализу в утиль. 

💡 Этот парадокс объясняется очень просто. Уровень котировок акций, уже обращающихся на фондовом рынке, формируется в зависимости от динамики её финансовых показателей и связанных с ними ожиданий инвесторов.

В случае с IPO, которое по определению представляет собой первичное размещение или нулевую точку отсчёта, никакой динамики показателей у инвесторов нет, в силу чего на первый план выходят другие факторы: перспективность сектора экономики, организационная работа со стороны андеррайтера, хайп вокруг эмитента и др.

При этом многочисленные прогнозы и рекомендации аналитиков и брокеров, а также рейтинги всевозможных телеграм-каналов – абсолютно бесполезны. Доходность инвестиций на IPO не поддаётся никакой логике, вследствие чего не может быть спрогнозирована даже самыми крутыми аналитиками.

✅ Поэтому при выборе эмитентов на IPO следует учитывать, их текущее финансовое положение весьма слабо коррелирует с градиентом дальнейшего движения котировок. Это существенно снижает прогнозируемость результатов инвестирования и является дополнительным фактором риска участия в IPO.

Призна́юсь, для меня это стало сильным разочарованием. Во-первых, именно за счёт продвинутой методики финансового анализа я планировал получить свою «альфу» на IPO. Во-вторых, в этих условиях IPO превращается из интеллектуального процесса в лотерею, участие в которой не достойно звания многоопытного инвестора.

😊 В то же время, ради 100% годовых я готов поступиться своими высокими принципами и поэтому продолжаю свой эксперимент.

С учётом низкой предсказуемости котировок, лучшей стратегией становится участие во всех IPO подряд. Благо, сейчас рынок щедрый и растёт практически всё, благодаря чему лотерея IPO на данный момент является беспроигрышной. Теперь понятно, почему брокеры рекомендуют именно такую стратегию.

Однако, для реализации такой стратегии сумма депозита должна составлять не менее 8 000  USD (обоснование см. здесь: https://smart-lab.ru/blog/675337.php). Я же выделил на эксперимент с IPO лишь 5 000 USD, вследствие чего вынужден выбирать, в каком IPO я буду участвовать. Благодаря этому мой эксперимент продолжает сохранять некоторую интригу. 

__________

Подведём итоги эксперимента за первый квартал 2021 г.

Прежде всего отмечу, что я до сих пор не смог повысить долю акций IPO в своём экспериментальном портфеле до 50%. В последние два месяца количество IPO, в которых предлагает участие мой брокер, значительно снизилось.

❗ Временно свободные денежные средства я припарковал в акциях Фонда первичных размещений. Это негативно повлияло на доходность моего экспериментального портфеля.

Во-первых, на фоне облигационной коррекции в США котировки Фонда первичных размещений в последнее время хорошенько просели.

Во-вторых, мой брокер объявляет об участии в некоторых IPO буквально за день-два до истечения сроков подачи заявок в них. С учётом режима торгов T+2 в некоторых случаях я просто физически не успеваю продать акции Фонда первичных размещений, чтобы подать заявку на IPO.



Именно по этой причине я не успел подать заявку на IPO DigitalOcean Holdings и из отчаяния подал заявку на IPO Design Therapeutics (иначе я бы в марте не принял участие ни в одном IPO).

Оценивая финансовые показатели Design Therapeutics (см. выше), я с ужасом ожидал, что аллокация для этой компании составит 40-50%, а её котировки уйдут в большой минус, что перечеркнёт все мои прибыли с начала года. Однако, к моему изумлению, всё произошло совсем наоборот. Чудеса в решете! 😊

Итак, за три месяца с начала года доходность моего экспериментального портфеля IPO, рассчитанная при помощи функции ЧИСТВНДОХ в Excel, составила лишь 34% годовых. Пока ни о каких 300% годовых речи не идёт.

Если тем же методом оценить динамику котировок Фонда первичных размещений, которые за аналогичный период выросли с 2 276,90 до 2 761,90 (на 21,3%), то годовая доходность составит 119% годовых, что существенно выше доходности моего экспериментального портфеля.

Таким образом, на данный момент можно сделать вывод о том, что выгоднее купить акции ФПР и не париться со всеми этими аллокациями, локапами и конскими комиссиями за участие в IPO.

⭐️ В то же время, скоро закончатся локап-периоды по акциям, которые я покупал в начале января, в силу чего я ожидаю рост доходности своего портфеля. Кроме того, Тимур Турлов обещает, что в ближайшее время котировки Фонда первичных размещений пойдут вверх, что позволит мне нивелировать убытки от «парковки» временно свободных средств в указанном фонде.

Поэтому уверен, что признавать поражение пред ФПР ещё рано и по итогам года я всё-таки смогу показать бо́льшую доходность.

Эксперимент – продолжается. Продолжение следует.

P. S. Полное собрание «Хроник IPO» можно прочитать на моём Яндекс-Дзене