Позитивный обзор. АФК Система

АФК Система раскрыла отчетность за II квартал и первое полугодие 2025 года. Картина получилась неоднозначной: бизнес продолжает расти по выручке и операционной прибыли, но гигантская долговая нагрузка съедает все результаты и толкает компанию в убыток.

Выручка группы за полугодие достигла 616,8 млрд руб., что на 7,3% выше, чем годом ранее. Основными драйверами стали МТС, девелоперский сегмент (Эталон), медицина (Медси) и фармацевтика (Биннофарм). Даже в условиях турбулентного рынка холдинг показывает, что его диверсифицированная модель работает. OIBDA выросла на 10,5%, до 178,8 млрд руб., маржинальность EBITDA удержалась на стабильных 29%.

Но за этим ростом скрывается ключевая проблема. Чистый убыток за полугодие составил 72,9 млрд руб. (год назад была прибыль 4 млрд). Во II квартале убыток достиг 50,2 млрд руб. — вместо прибыли в прошлом году. Главный виновник — обслуживание долга. За первые шесть месяцев расходы на проценты составили колоссальные 162 млрд руб. Для сравнения: это больше, чем квартальная EBITDA многих крупных российских компаний.

Ситуацию усугубляет динамика долга. Чистый долг холдинга вырос до 382 млрд руб., увеличившись почти на 50% за год. Общие обязательства перевалили за 1,4 трлн руб., а собственный капитал акционеров ушел в отрицательную зону (–53 млрд руб.). Фактически долговая нагрузка превратилась в ключевой риск, из-за которого в 2024 году компания отказалась от дивидендов.

Менеджмент пытается разгрузить баланс за счет сделок. Так, девелопер Эталон объявил о покупке у Системы «Бизнес-Недвижимости» за 14,1 млрд руб. Средства пойдут на сокращение долга, но эффект будет ограниченным — не более 4%. В будущем холдинг может продолжить продавать доли в дочках или выводить их на IPO. Среди потенциальных кандидатов на рынок в 2026 году — Cosmos hotel group, Медси и Биннофарм Групп. Это даст компании передышку, но не решит фундаментальную проблему дорогого долга.

Интересный момент: несмотря на убыток, чистый операционный денежный поток остался положительным (40,5 млрд руб. за полугодие). Это говорит о том, что бизнес-модель сама по себе генерирует деньги, но почти весь этот поток уходит на выплаты по кредитам. Снижение ключевой ставки ЦБ в 2026 году может стать для Системы переломным фактором.

📊 Касательно мультипликаторов:

🔹 EV/EBITDA: 4,5 — низкая оценка, компания выглядит дешёвой по операционной прибыли, возможная недооценка рынком.
🔹 P/E: -1,5 — компания убыточна.
🔹 P/S: 0,1 — крайне низкая оценка по выручке, рынок почти не учитывает её выручку.
🔹 P/B: -0,42 — отрицательная балансовая стоимость, возможны финансовые проблемы или убытки.
🔹 Рентабельность EBITDA: 27% — высокая операционная эффективность, компания зарабатывает на своей деятельности.
🔹 ROE: 197% — экстремальная доходность на капитал, скорее всего следствие сильного финансового рычага или нестандартной структуры капитала.
🔹 ROA: -4% — отрицательная отдача на активы, компания теряет деньги на общих ресурсах.

АФК Система балансирует между ростом бизнеса и давлением рекордного долга. Пока ставки высокие, холдинг обречен показывать убытки. Инвесторам стоит воспринимать акции скорее как долгосрочную историю: ценность Системы в её портфеле (МТС, Ozon, Сегежа, Эталон, Медси), но долговой груз и санкционный статус делают вложение рискованным. Дисконт к активам (54%) выглядит оправданным. В ближайшие кварталы драйверов для резкого роста котировок нет, и основная интрига связана с тем, удастся ли компании пережить «дорогие деньги» без масштабных продаж ключевых активов.

🎁 Подарок для роста капитала

Друзья, благодарю всех за поддержку и дарю каждому подписчику моего Телеграм канала свою авторскую книгу «Финансовая культура».

Подписывайтесь и забирайте подарок!