"Норникель" в 1H 2025: дефицит сменился профицитом, рентабельность падает, а дивиденды под вопросом

ГМК Норильский никель выкатил презентацию по итогам первого полугодия 2025 года. Там много всего интересного, о чем стоит поговорить:

1) Ожидание дефицита (ради разнообразия можете посмотреть презентацию за какой-нибудь 2021й год) сменилось профицитом\балансом. Получается, что в текущих условиях компания не видит потенциала роста корзины металлов.

2) Опять же уже традиционно рассказывают про операционную убыточность значительной части производителей никеля и постепенно сокращение мощностей. Но в прошлый раз таки рассуждения закончились выходом на рынок значительного предложения из Индонезии, которое обвалило цену! В целом презентации ГМК говорят лишь о том, что никто не может предсказать цены, и даже на прогнозы компаний из отрасли нужно ориентироваться весьма осторожно.

3) Китай занимает 60% рынка нержавеющей стали и производство в Поднебесной растет!!! Получается, что спрос на никель очень сильно зависит от состояния всего одной экономики.

4) Производство автомобилей в мире стабилизировалось в районе 90 млн штук в год. Получается, что китайцы, производство которых активно растет, отбирают долю у остальных производителей. Не удивлюсь, если скоро мы увидим сильные протекционистские меры для защиты своих производителей от всех крупных экономик (в принципе Трамп уже эти меры предпринимает).

5) Рентабельность по EBITDA у ГМК падает 5 лет подряд. На мой взгляд это прямое следствие дивидендного безумия в ущерб обновлению основных средств.

6) Вы скажете, но вот же — за первое полугодие компания направила более млрд долларов на капекс. Но это не инвестиционный капекс, а поддерживающий. 660 млн из 1,1 млрд — поддержание и обновление текущих мощностей. Это тот аспект, который игнорировался годами, и привел к износу оборудования, обрушению рудников и экологической катастрофе. Хорошо, что менеджмент сделал выводы и таки занялся здоровым развитием.

7) Операционные расходы продолжают расти быстрее выручки. На 60% это инфляция, еще на 40% — укрепление рубля.

8) Так же значительный бонус к прибыли дала отмена экспортной пошлины, а FCF поддержан распродажей запасов. Без этих двух факторов отчет был бы гораздо грустнее. И да, в следующем году этих разовых факторов уже не будет. Зато может сильно помочь курс доллара в случае девальвации!!

Общее краткое резюме. У ГМК все относительно неплохо, но денег на дивиденды нет и не предвидится в ближайшие пару лет.