Новые облигации СФО Сплит Финанс: все вопросы – к Яндексу

• AAA (ru.sf) от АКРА 25.11.24
• купон 24-24,5%, ежемес. (YTM до 27,4%)
• ~2,5 года (ориентир), 7,7 млрд. Сбор с 02.12 (уже идет)

Еще одна секьюритизация потребительских кредитов, на этот раз от Яндекс-Банка. Схема такая:

• СФО выкупает у Банка пул кредитов и под их обеспечение выпускает облигации
• Заемщики платят проценты по кредитам, СФО платит из них купоны
• А по мере планового и досрочного погашения кредитов – облигации амортизируются пропорционально объемам погашения

💼 Интересен состав портфеля – это продукт Яндекс-Сплит, рассрочка на покупки на срок от 2 до 24 месяцев, бывает с переплатами и без. В портфель входят только платные сплиты сроком от 6 до 24 месяцев (средняя ставка заявлена не менее 35% годовых)

Сам Сплит – маркетинговый инструмент банка для привлечения новых клиентов, по факту там довольно низкие ставки получаются, вокруг 20% плюс-минус, откуда и у кого получается 35% я не очень понял. Кроме того, размеры платежей по сплиту фиксируются сразу при выдаче, и досрочно его гасить никакой финансовой целесообразности нет, это имеет смысл только если клиент исчерпал кредитный лимит и хочет его восстановить под новую покупку

⏳Отсюда, ожидать особо быстрой аморизации по бумаге не из чего (в отличие от чистых потребкредитов, как у Сбер Секьюритизации или СФО ВТБ). Кроме того, по выпуску Сплит Финанса предусмотрен револьверный период в 1 год – в это время СФО вместо амортизации будет закупать в пул новые кредиты

По расчетам самой компании, аморт начнется на второй год, ~50% номинала будет погашено в течение первых 5 месяцев после окончания револьверного периода и еще ~40% – в течение последующих 9 месяцев (что в целом сравнимо с базовой срочностью кредитов в пуле)

⚠️Учредитель СФО – АКРА Риск Менеджмент, дочка агентства АКРА. Недавняя СФО РЛО – тоже их продукт. Отсюда к кредитному рейтингу Сплит Финанса, который тоже от АКРА, могут быть вопросы (равно как и к рейтингу РЛО), но других рейтингов у нас нет

👉 Для понимания:

• Базовый кредитный рейтинг Яндекс.Банка – BBB, и агентство добавляет ему до A за счет экстраординарной поддержки материнского Яндекса (у которого своего КР вообще нет, отозван накануне разделения и переезда, ранее был AA+)
• Рейтинг AAA для СФО Сплит Финанс – установлен исходя из оценки качества выкупленного кредитного портфеля и уровня ожидаемых потерь по нему
• При этом, сам Сплит – продукт новый, исторических данных по нему мало и агентство оценивало его через некую «статистику по общепортфельным винтажам». Читай, через абстрактные данные, не имеющие никакого отношения к конкретному пулу заемщиков Яндекс-Банка

Как всю эту рейтинговую кашу оценит рынок – понятия не имею. Полагаю, что несколько ниже заявленного AAA

📊 Параметры выпуска некоторую премию (~100-150 б.п.) к формальному рейтингу дают

• К другим СФО, кроме РЛО, премия тоже довольно высокая: 350-400 б.п. к РКС Эталон-4 RU000A109NC4 и СБ-Секьюритизации RU000A1097T6
• По остальным корректно сравнить нельзя, т.к. мы не знаем заранее их темпы амортизации и можем ориентироваться только на расчеты к очень далекой дате погашения (можно, конечно, сделать по каждой такой бумаге свой прогноз амортов и просчитать руками, но оно таких трудозатрат явно не стоит)

⚠️Условия как бы хорошие, но бумаги ВТБ и Сбера рынок однозначно оценивает на уровне AAA, а вот будет ли аналогичное доверие к Яндексу – пока вопрос

Спекулятивно тут можно полагаться в основном именно на то, что сыграет имя Яндекса, но драйвер не самый надежный. А без этого момента, если смотреть голую YTM, – нам предлагается купить достаточно длинную (по нынешним стандартам) бумагу с поздним началом амортизации. При дальнейшем повышении КС доходность здесь будет явно ниже среднерыночной

👉 Мне такое не подходит, во всяком случае в нынешний период неопределенности и по номиналу, поэтому участвовать в первичке не планирую. А дальше посмотрим (та же РЛО по 100% была максимально неинтересна, а на заливе по 80%, несмотря на все вопросы по кредитному качеству, – очень даже хороша)

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)