АПРИ: IPO от легенды ВДО

Тезисно для тех, кому лень смотреть:

АПРИ – региональный девелопер. На рынке с 2014 года:

• Крупнейший в своей родной Челябинской области. По РФ: 53 место в рейтинге ЕРЗ по текущему строительству и 43 по объему ввода жилья
• Структурно – группа компаний, сюда входит более 20 юрлиц, в основном специализированные застройщики
• У АПРИ 9 проектов на разной стадии реализации и 2 завершенных. По географии большая часть приходится на Челябинск, также с 2022 строят в ЕКБ, начали проектирование во Владивостоке на о. Русский и анонсировали проект в Железноводске (КавМинводы).
• Главным образом строят жилую недвижимость, есть доля коммерческой (большой развлекательный комплекс) и есть проект индустриального парка (земельные участки, склады, производственные помещения). Некоторая диверсификация как по типам недвижимости, так и географически тут постепенно оформляется

УТП – единовременное комплексное освоение территории. Берут недорогую землю и строят на ней не только жилые районы, но и разнообразную инфраструктуру, сверх обязательной и классом повыше, которая становится дополнительной точкой притяжения. Строится это одновременно с жильем, заселение происходит уже в готовый полноценный район, это удобно, и такой подход позволяет существенно поднимать стоимость квартир уже на старте продаж

Средний объём ввода жилья растет, на 2024-25 запланирован еще один существенный скачок в связи с началом ввода проектов, запущенных в 2023 году



Что по финансам:

• В отчетности у АПРИ по прошлым периодам – каша, из-за того, что часть продаж шла через юрлица, не консолидированные в МСФО. Но на уровне прибыли динамику можно считать плюс-минус репрезентативной

• Волатильный долг: поскольку жилые и инфраструктурные объекты строят одновременно, то на запуске новых проектов набирать приходится сразу много и концентрированно
• В 2023 и в начале 2024 пошел новый виток нагрузки. За весь 2023 заплатили процентами 700+ млн., за 1кв 2024 – уже 1+ млрд.!
• Отсюда совершено понятно, зачем им нужно IPO с его условно-бесплатными деньгами

В чем идея:

Компания нарастила масштабы строительста в 2023, далее в 2024-26 это все начнет активно вводиться и (возможно) продаваться

Будет сложно: как и у всех, у АПРИ большая часть сделок приходилась на льготную ипотеку, которая закончилась 1 июля. Хороший результат 1п2024 получен во многом через продажу коммерческих площадей, но это ресурс не бесконечный, а чтобы укладываться в свои прогозы и дальше, продавать нужно будет именно жилье. И держать при этом хорошую маржинальность тоже будет не лишним



Параметры IPO:

• Ценовой диапазон 8,8-9,7 руб. за акцию, размещают допэмиссию, ориентируются на сумму от 500 млн. до 1 млрд.
• По верхней границе получится почти весь объем допки, капитализация до 11 млрд. и фрифлоат до 10%
• Cash-in, деньги пойдут в проекты роста, по сути просто позволят обойтись без привлечения той же суммы под высокий процент

Сильно начали 2024 год, но с учетом, что продолжения этого банкета мы не ждем, я бы ориентировался на мультипликаторы 2023: P/E = 6,1 EV/EBITDA = 5,6



По P/E выглядит вполне разумной скидкой к ПИКу и Самолету, но если смотреть через долг и ЕВ/ебитду то никакой скидки тут уже нет. Поэтому однозначно интересной эту цену назвать сложно, а с учетом довольно большой неопределенности с будущими финрезультатами и с учетом долговых рисков, хотелось бы видеть дисконт побольше

Дивиденды:

• На словах обещают платить 25-50% прибыли по МСФО. В дивполитике прописаны выплаты по РСБУ (это дает много пространства для маневра)
• Можно прикинуть от МСФО, по нижней границе (платить по верхней в их ситуации было бы совсем неразумно). Получаются вполне адекватные для растущей компании цифры

Но опять же, все упирается в то, насколько компания сможет соответствовать своим очень амбициозным планам в условиях когда сектор недвижимости лишился своего главного драйвера в виде льготной ипотеки

Итого:

• АПРИ это история с большим потенциалом за счет растущих объемов строительства, которые в благоприятном сценарии уже в 2025-26 году должны транслироваться во ввод и в продажи, причем база все еще достаточно низкая и кратно расти с нее компании проще, чем тому же Самолету

• Но и риски тут соразмерно выше, за счет высокой долговой нагрузки. Считаю, что дисконт за эти самые риски должен быть больше, тем более на фоне общей неопределенности по поводу того, что и как будет дальше происходить в секторе в целом. На этапе IPO участвовать не планирую, хочу посмотреть как отработает компания во 2п 2024 и в начале 2025, и что-то решать уже когда вся эта история станет более предсказуемой

• Спекулятивно – прогнозов нет, рынок к быстрым разгонам не располагает, но с таким объемом (и со стандартным для их орга Иволги распределением «всем понемногу») можно сделать что угодно, в любую сторону. Материнская компания АПРИ ОК Финанс в свое время была причастна к манипулированию ценными бумагами на Мосбирже – не считаю это прям серьезной проблемой, но и играть с ними в спекуляции большого желания тоже не имею