Блог компании Открытие Инвестиции | Инфляция оказалась ниже ожиданий. Идём по сценарию экономики Японии?

Константин Бушуев, начальник отдела анализа рынков «Открытие Брокер»

Взлетевшие к сентябрю прошлого года риски по развивающимся рынкам, исход зарубежных портфельных инвесторов из ОФЗ, ослабление курса рубля и рост рублевых цен на бензин привели к заметному локальному усилению ожиданий инфляции в середине прошлого года. При этом ожидаемое повышение НДС до 20% с 1 января 2019 года и исторически минимальная база по инфляции в январе-феврале 2018 года делали крайне высокой вероятность резкого всплеска годовых темпов роста инфляции к январю-февралю 2019 года. Как следствие, к сентябрю прошлого года мы наблюдали резкий рост доходностей ОФЗ, а Банк России в сентябре был вынужден впервые с конца 2014 года повысить базовую ставку 7-дневного РЕПО с 7,25% до 7,5%. Также были приостановлены до конца года интервенции ЦБ на валютном рынке. Регулятор продолжил поставлять валюту Минфину в рамках бюджетного правила, но уже из своих резервов. При этом Банк России опасался локального всплеска инфляции до 5,5-6% г/г.

С начала сентября риски на развивающихся рынках в целом пошли на снижение, но обвал цен на нефть Brent в октябре-декабре с 85 до 50 долларов за баррель заставил вновь понервничать. В середине декабря Банк России ещё раз повысил базовую ставку. При этом инфляция в декабре вышла на уровень в 4,3% г/г, немного превысив предыдущие ожидания, что заставило рынки опасаться локального всплеска годовой инфляции в январе-феврале 2019 года вплоть до 6,3% г/г.

Между тем, данные по инфляции в первую неделю января вышли заметно лучше ожиданий – в районе 0,5% в неделю. А вышедшие 16 января данные Росстата показали только 0,2% роста цен в неделю и 0,7% за первую половину января в целом.

Вполне вероятно, что сейчас мы можем наблюдать некоторый «японский эффект» в ценах российских потребительских товаров. В апреле 2014 года Япония подняла налог с продаж с 5% до 8%. Годовые темпы роста инфляции в Японии начинали активно расти заранее, достигнув высоких для Страны восходящего солнца 3,7% г/г в момент повышения налога. Потребители старались запастись дорогими товарами заранее, а производители пользовались повышенным спросом для локальной перекладки издержек на потребителей. В конечном итоге с апреля 2014 года темпы роста инфляции в Японии вновь пошли вниз, вновь вернувшись в дефляцию в 2015 году.

В условиях задавленного потребительского спроса россиян нельзя исключать, что и в России после повышения НДС будет наблюдаться подобие «японского эффекта». Во всяком случае, если в конце декабря многие эксперты говорили о более существенных темпах роста цен и «новой нормальности» в высоких темпах роста инфляции, то сейчас такие панические настроения, вероятно, могут постепенно исчезать. По крайней мере, локальные максимумы годовой инфляции в январе-феврале теперь уже смотрятся заметно ниже – в районе 5,3% г/г, после чего, как и ожидалось ранее, инфляция в России может снижаться локально ниже 4% к январю-февралю 2020 года.

Текущие данные по инфляции определённо позитивны для российского долгового рынка. Рынок ОФЗ пошел в активный рост уже неделю назад, а риторика Банка России стала гораздо мягче. Вполне вероятно, что теперь регулятор может быстрее вернуться к процессу снижения ставок в конце или даже в середине этого года. Вчера Минфин уже успешно разместил сразу три выпуска ОФЗ на 35 млрд рублей. На двух аукционах размещения ОФЗ с постоянным доходом (ПД) по 15 млрд рублей каждый спрос превышал предложение в 2 раза. Спрос на аукционе размещения инфляционных ОФЗ-ИН на 5,1 млрд рублей превысил предложение втрое.