ОФЗ: хрупкая стабильность

Рынок облигаций сегодня выглядит спокойнее, чем в начале года. Тогда кривая доходности была инвертирована: короткие выпуски торговались выше 20%, а длинные около 16%. Сейчас же ситуация изменилась: ЦБ снизил ставку всего с 21% до 18%, но кривая уже выпрямилась и даже начинает приобретать нормальный вид (10-летние доходности выше годовых–двухлетних).

Длинные ОФЗ заметно подорожали, что может создавать иллюзию нового цикла роста, как это было, например, в 2015–2017 годах. Но есть важное отличие: нефть пока не падала до критических уровней. На первый взгляд картинка выглядит почти идеальной:
— инфляция снижается, прогнозы улучшаются;
— ожидания смягчения ДКП усилились;
— рубль крепкий (80–81 за доллар), фон стабильный.

Однако именно сейчас, когда бумаги сильно выросли, стоит трезво смотреть на риски. Их можно выстроить в цепочку: дефицит бюджета → новые заимствования / девальвация → рост инфляции → ужесточение ДКП → давление на ОФЗ.

Мой портфель сейчас полностью состоит из ОФЗ 26248, которыми я заменил(https://t. me/anti_trend/505) более рискованные 26238 после последнего заседания ЦБ. Эти бумаги оптимальны при сценарии умеренного снижения ставки. Но неопределённость сохраняется: инфляция действительно снижается (местами даже дефляция), однако бюджетный дефицит уже перевалил за 5 трлн руб., нефть идёт вниз, и неясно, что будет осенью, когда сезонные факторы ослабнут. При этом рекордно низкая безработица — это структурный фактор, подталкивающий инфляцию вверх.

Один из ключевых рисков — возможная девальвация рубля. В такой ситуации уместно хеджировать портфель ОФЗ через фьючерсы на USDRUB. Брокер позволяет брать их под залог самих ОФЗ, так что стоимость хеджа фактически сводится к разнице ставок, которая почти перекрывается купоном по 26248. В итоге получается чистая экспозиция на два сценария: снижение ставки и девальвацию рубля.

Понятно, что хеджирование снижает потенциальную доходность — но я смотрю на него не как на способ заработать больше, а как на страховку от неприятных сценариев. Девальвацию я не жду с вероятностью 100%, но считаю опасным полностью исключать такой вариант.

Сейчас у меня открыта фьючерсная позиция примерно на 25% от портфеля ОФЗ. Планирую довести её максимум до 50%, особенно если нефть продолжит снижаться. Также буду сокращать дюрацию в бондах, если ЦБ даст сигнал о паузе или развороте ДКП.

Всё это, конечно, не значит, что рынок обречён. Скорее наоборот: именно сейчас наступает период, когда картинка красивая, но под этой гладью накапливаются вопросы. Дальше всё будет зависеть от нефти и курса рубля. Если оба фактора сыграют против — у нас впереди совсем другой рынок ОФЗ. Так что наблюдать сейчас нужно особенно внимательно.