Охота на ведьм. Самолет.

В последнее время мы вернулись в средневековье и стали охотиться на ведьм. Только теперь вместо ведьм – компании, а грех что они совершили – набрали кредитов. Расплатой будут высокие проценты и падения котировок. Однако не так просто отличить ведьму от просто красивой… компании. Сегодня посмотрим, как дела у Самолета, вокруг которого уже собралась толпа с факелами. За 1п24:

🟢 Выручка выросла на 68.5% до 170.8 млрд рублей
🟢 Скорр ебитда прибавила 61.8% до 53.5 млрд рублей
🔴 Чистая прибыль укаталась в половину до 4.7 млрд рублей в первую очередь из-за роста процентных расходов.

💸 Долг у Самолета на 630.7 млрд рублей, и почти весь он под переменную ставку. Однако не все так линейно. Проектное финансирование составляет 402.9 млрд. Та часть займа, которая уже покрыта средствами на счетах эскроу облагается по ставке до 5,8%, непокрытым достается по полной – до 21.1% и продолжает расти в след за ЦБ. В июне на счетах эскроу лежало 364.2 млрд рублей, т.е. больше половины всего долга группа имеет под достаточно комфортную ставку. Если ставка ЦБ замрет на 20% на весь следующий год, то процентные платежи в общем итоге составят около 77 млрд рублей. Это может убрать чистую прибыль под 0, а коэффициент покрытия процентов составит 1.5х – сложно дышать, но можно жить. Считаю большим промахом менеджмента финансироваться под переменную/плавающую ставку, когда была возможность брать дешевые деньги. Радует то, что компания заложила в свой базовый сценарий повышение ставки до 20%, что дает уверенность в готовности Самолета к предстоящим вызовам.

📊 Помимо проектного финансирования еще 117 млрд корпоративного долга. Если взять Netdebt/ebitda TTМ без проектного финансирования, то получим вполне нормальный коэффициент 0,87х. Если с проектным, но с учетом эскроу – 2,2х. С этой точки зрения долговая нагрузка вполне нормальная и стабильная у Самолета. Менеджмент заявлял о желании снизить ее к 2х.

🔆 В отношении долговой нагрузки вопрос ее обслуживания не только в количестве долга, но и в размере ебитды. На 2024 год заявлялись цели в 130 млрд рублей ебитда и 500 млрд выручки по управленческой отчетности. Интересно, остались ли эти цели в зоне досягаемости? Думаю, покажет отчет за 3й квартал. Пока менеджмент лишь ограничивается «продажи в июле-августе соответствуют нашим ожиданиям». На самом деле не ожидаю чего-то вроде банкротства от застройщика с земельным банком под 50 млн кв метров и стоимостью активов выше 1 трлн рублей. Р/NAV получается всего 0,11, что очень дешево.

🤝 По мультипликаторам на конец года не верю в достижение целей компании и жду P/S = 0,33; EV/Ebitda = 3,3 с учетом средств на эскроу; P/E около 20х. Как уже писал ранее, проценты могут отъесть прилично от чистой прибыли, тем самым Р/Е улетает в небеса. Однако снижение ставки ЦБ до 15% возвращает мультипликатор к 7х, а до 10% к 4х. Так что Самолет будет первый на взлет при начале снижения ставок и сделать х2 по котировкам вполне возможно. Впрочем, рост Р/Е может пройти и за счет роста бизнеса и его маржинальности, ведь на это менеджмент и собирался делать упор. Просто пока не берусь сказать насколько хорошо это может выйти. Поэтому считаю, что бумагу можно держать, можно докупать для усреднения позиции, но вход в бумагу я бы рассматривал позже – как минимум после публикации операционных результатов за 3кв24, а лучше после годового отчета, тогда будет и яснее ситуация со ставками.

Друзья, не забудьте поддержать мой контент ❤️