ЮГК месторождение Высокое и МСФО 1ПГ 2024

Обзор от 03.09.2024 Компания отчиталась по итогам 1 полугодия 2024 года.

Финансовые показатели

Выручка составила 34 млрд руб. (+17% г/г) 

Чистая прибыль 5,4 млрд против убытка в 3,3 млрд. руб. в 1 пг 2023 года. Появилась база для дивидендов. Плюс 28 млрд. руб. есть в виде нераспределенной прибыли.

 

По динамике видно, что компания продолжает выбираться из ямы, в которую финансы попали в 2022 году. А во втором полугодии буст этому процессу даст запуск ЗИФ на месторождении Высокое. Но об этом позже.

Отметим также, что фин. резу сильно помогли курсовые разницы, по которым в 1 пг 2023 года был зафиксирован убыток в 8,5 млрд. руб., а в 1 пг 2024 года валюты дали уже 2,8 млрд. руб. прибыли.

EBITDA достигла 14,2 млрд руб. (+10% г/г). Рентабельность по EBITDA чуть припала, но выше, чем во 2 полугодии 2023 года. Это произошло за счет роста на ФОТ. По 2024 году ожидают маржинальность за год на уровне 50%.


Чистый долг сократился на 13% год к году, до 54 млрд. руб. Снижение преимущественно за счет проведения SPO, 8 млрд руб, вырученных в размещении акций, осели на счетах.



Растущая ставка начинает оттягивать на себя все больше процентных расходов, далее можем увидеть продолжение роста расходов.



На финансовые показатели сильно влияют курсовые переоценки:



Смотрим на маржинальность бизнеса. Валовая марже просела, как и операционная. 2 полугодие может быть лучше.



А вот доля административных расходов относительно выручки хоть и растет, но к средним уровням.



Оборотный капитал

Все стабильно.



Денежные потоки

За полугодие получили отрицательный FCF. В будущем ждем снижение CAPEX и выход на стабильный FCF.


Текущая ставка долга 8,8%, что большой плюс с текущим ключом, во многом благодаря тому, что у компании 2 юаневых выпуска облигаций. 52% долг в юанях, 44% в рублях и 4% в долларах.

Оценка:

Смотрим форвардные показатели при выполнении старых планов роста. 2025 год будет лучше, но акции не выглядят очень привлекательной идеей, как раньше, на фоне высоких ставок.

Фрифлоат 10,15% начинает действовать с сентября, компания стремится попасть в 1 котировальный список. И уже в ноябре ЮГК хочет попасть в индекс Мосбиржи. Это добавит институциональных инвесторов в акции.

Считают, что 2 пг будет лучше в плане фин. реза из-за ввода новых мощностей. Валюты и цена на золото также благоволят. Рост будет за счет новых сибирских месторождений, Урал будет на тех же позициях.

План CАPEX 15–17 млрд. руб., в последующие годы будет снижаться. Строить масштабно на сегодня просто нечего.

Дивиденды будут обсуждаться осенью на совете директоров, они должны быть прогнозируемые и регулярные. Планируется, что они будут раз в полгода.

Приостановку на Урале могут снять до истечения 90 дней, вернули буровзрывные работы. Фабрики работают, но нет добычи руды. Руды есть некоторый запас.

За счет чего производство может вырасти в Сибири в 2024 году на десятки процентов?

Перед IPO компания обещала рост продаж золота до 17 тонн в 2024 году. По итогам 1 полугодия продажи только 5,37 тонн. Пока что о 17 тоннах речь нет, что и дало давление на котировки. Бали простои в работе и чуть сдвигались вправо сроки.

В середине августа Южуралзолото запустило ГорноОбогатительный Комбинат (ГОК) и ЗолотоИзвлекательную Фабрику (ЗИФ) на месторождении Высокое. Те самые активы, которые увеличат теперь добычу компании на 4 тонны ежегодно.

Напомним, ЮГК — это единственный публичный майнер, добыча которого растёт прямо сейчас, а не когда-нибудь потом. Само месторождение находится в 3 часах езды от Северо-Енисейка, в Красноярском крае. Разработано с нуля в тайге (ближайший населённый пункт в 150 км), в условиях вечной мерзлоты.

Для запуска построили 120 км дорог, 100 км линий электропередач и несколько мостов! Карьер только начали разрабатывать, постоянно слышны взрывы, но золота внутри полно. В 2025 году по плану должны выпустить 4 тонны дополнительного золота для ЮГК. CAPEX, длившийся 3 года, закончен — проект работает! Очень вовремя, надо сказать, компания его закончила.

Деньги акционерам уже потекли, причём как раз на пиках стоимости рублёвой унции. Удачно получилось. На фото 240 млн рублей или 40 кг золота, которые переработали из 40 тысяч тонн руды. Математика нехитрая: для получения 1 грамма золота нужно переработать тонну руды.

Потенциальные дивиденды после запуска Высокого могут составить от 4% до 7% доходности, в зависимости от стоимости унции и курса валют. Кроме того, с этого года Южуралзолото выходит на постоянный положительный свободный денежный поток, благодаря снижению CAPEX.

 

Для Олега Кузьмичева, Мурада Агаева, Назара Щетинина и других известных инвесторов посмотреть на фабрику в Красноярском крае:





А на обратном пути Элвис Марламов угостил всех своими знаменитыми стейками. Наш партнер, Андрей Виноградов, живя в Красноярске, тоже поучаствовал в этом мероприятии.


Оценка

Итак, что мы имеем. Гайданс по продажам не исполняется, скорее всего перенесут это на 2025 год. В нашей модели закладываем именно это + цену золота 7000 руб/грамм. По итогам 2024 года компания стоит 10,8 P/E и 6,1 EV/EBITDA. В текущих ставках это дорого. Ранее мы оценивали справедливый мультипликатор EV/EBITDA для компании 5,5, сейчас он может быть и ниже.

Получается, падение акций вполне справедливо на фоне разочарования инвесторов в росте компании в этом году. А показатели форвардного 2025 года хоть и имеют недооценку, но не такую существенную, как раньше давал актив ко всему рынку.

Итого:

Продажи золота не растут, как планировали перед IPO. Пока нет четкого понимания возврата к прогнозным значениям, можно воспользоваться прежними цифрами, перенеся рост на 2025.
 
Оцениваем потенциал роста акций к 5 EV/EBITDA, что соответствует 7,5 P/E в позитивном сценарии.



Консервативный сценарий предполагает переоценку у других цифр, к 4,5 EV/EBITDA, что соответствует 6,5 P/E. Это сценарий отложенного роста и по итогам 2025 года + жесткой ДКП со ставкой не ниже 16% в следующем году.

Прошлые обзоры:

https://nztrusfond.com/category/obzory/yugk-moex-ugld-ushcherb-ekologii-na-3-yarda/
https://nztrusfond.com/category/obzory/spo-u-yugk-moex-ugld/
https://nztrusfond.com/category/obzory/yugk-moex-ugld-itogi-2023-goda/
https://nztrusfond.com/category/obzory/yugk-moex-ugld-oper-otchet-2023/
https://nztrusfond.com/category/obzory/ipo-yugk-moex-ugld/