IPO Промомед – допэмиссия и вывод денег из «компании роста» (но про хорошее тоже будет)

Тезисно для тех, кому лень смотреть:

Промомед занимается производством лекарственных препаратов. У них портфель из более 330 наименований (реальную выручку приносят 100+) в 7 крупных сегментах, в т.ч. в самых маржинальных и активно растущих: это борьба с ожирением, диабетом и онкология

• Доля рынка небольшая, РА Эксперт ее оценивает в 2,3%, 14 место среди российских производителей лекарственных средств. Большой тут нет ни у кого, конкуренция всех со всеми – присутствует
• Есть свои производственные мощности, свой R&D, продажи идут через участие в госзакупках, и по коммерческим каналам (тут интересно, Эксперт пишет что соотношение по 22 году 37/63% в пользу коммерции, а сама компания дает те же цифры, но в пользу госзакупок. Кто-то перепутал)

📉Рынок не особо растущий, СГТР чуть более 8% и такая же динамика ожидается на годы вперед. Промомед планирует расти гораздо быстрее. За счет чего:

1. Инновационные продукты – они более маржинальные и более востребованные, чем дженерики/аналоги. Их доля в структуре выручки у Промомеда заявлена уже в 56% и ее планируют наращивать до более 70%

⚠️Есть ли у них реально серьезные инновации – я не имею компетенций, чтобы оценить (говорю именно отдельно про эту «перспективную» часть портфеля, то что у них помимо того много дженериков – тоже факт, ничего страшного в этом не вижу, т.к. продавать такое они вполне умеют, но и ничего интересного тоже)

2. Импортозамещение. В фарме нет радикального ухода зарубежных конкурентов и жестких санкций, но есть фактор дефицита: производственных мощностей у крупных корпораций не хватает чтобы все мировые потребности закрыть и российский рынок для них далеко не самый приоритетный.  

⚠️По оценке Strategy Partners СГТР рынка российских производителей биофармацевтики до 2028 года может оставить более 35%. Как обычно в таких исследованиях, которые выходят целенаправленно под IPO, цифра очень абстрактная, ничем особо не обоснована и смотреть на нее как на таргет нельзя, это просто иллюстрация, что вот и такая возможность тоже есть

Что уже сделано:

• С 2021 года Промомед расширил и модернизировал производственные мощности на основной производственной площадке в Мордовии и приступили к созданию еще одной, в Московском регионе
• вложились в разработки новых препаратов, большАя часть из них уже на этапе регистрации а вывод на рынок запланирован в 2025-26 году:

Что по финансам:

✅Исторически у Промомеда вполне адекватный СГТР выручки – 28% за 6 последних лет, с выходом на хорошую рентабельность по ебитде ~40%, и с соразмерным ростом прибыли

✅В 2020-21 был скачок выручки на ковиде, далее к 2023 акцент вернули на основные направления. Доля противовирусных препаратов в выручке снизилась с ~50% до ~10%. На этом фоне есть замедление роста в 2022-2023, но вижу в этом эффект высокой базы предыдущих двух лет. А общий трехкратный рост к 2019 году никуда не делся и остался таким уже без ковида

⚠️Сильно упала прибыль в 2023, причина – рост долговой нагрузки. Набирали с 2020 года, под инвест-программу, и с ростом ставки ЦБ обслуживание стало очень ощутимым. Отсюда понятно зачем им IPO: новые деньги нужны, а занимать еще, даже под вполне умеренные КС+200 – уже больно

⚠️Отчет за 1кв 2024 вышел плохой, рост г/г всего 6%. Объясняют это переносом крупных аукционов с начала на середину года

Основные таргеты из презентаций и эфиров Промомеда:

• 2кв 2024: рост по выручке не менее 20% г/г
• Полный 2024: рост по выручке на 35% г/г, рентабельность ебитды не менее 40%
• Дальше цели совсем космические вплоть до роста 12-13х к 2032, но смотреть на них до прохождения хотя бы самых первых чекпоинтов – смысла не вижу

Стоит отметить, что свои прогнозы 2020 года (когда собирали деньги через облигации) Промомед выполнил и местами даже перевыполнил. Возможно, помог ковид. Но факт

Параметры IPO:

• 375 — 400 руб. за акцию
• Размещение cash-in деньги пойдут на R&D и снижение долговой нагрузки
• Объем – до 6 млрд., итоговая капитализация до 86 млрд., фрифлоат ~7%
• P/E 2023 = 28,6 EV/EBITDA = 15,1 (да, сейчас уже середина 2024, но ничего нового по их финансам кроме слабого отчета за 1 кв мы не знаем, поэтому считать есть смысл именно по 2023). Форвардно так:

Очень дорого. В секторе так принято: Артген, который растет по финрезу хуже Промомеда стоит еще дороже, убыточная Генетико тоже чего-то на удивление стоит, зарубежные конкуренты вообще парят в стратосфере

Промомед на этом фоне уже вроде и не выглядит неадекватным, но и сколько-то привлекательным тоже не выглядит – во-первых, какое нам дело до сектора, а во вторых – чего ради лезть в дорогой и исторически казино-подобный сектор, когда вокруг все только дешевеет?

Дивиденды, допэмиссия, вывод денег из компании:

Дивы упоминаются для галочки, первая выплата будет хорошо, если в 2026, и копеечная ~2% годовых:

⚠️А может быть еще ниже, т.к. уже пошли разговоры про допку (дословно есть в видео, общий смысл такой: «если найдем для чего, а мы уверены, что найдем, – то за деньгами мы еще вернемся»). На IPO размещают 15 млн. акций из 40 млн. напечатанных – это само по себе ничего не значит, и абсолютно не обязывает затем доразмещать остальные, но сильно ускоряет процесс, если такое решение будет принято в будущем

⚠️В последние 3 года дивиденды не выплачивали, но вместо них было распределение в пользу собственника через з/п на суммы, которые примерно соответствуют дивполитике и сравнимы с размером всего ФОТа. Это можно с некоторой натяжкой принять, но если та же практика продолжится дальше, когда в компании станет больше одного акционера – ее уже никак нельзя будет считать нормальной



Итого:

✅Бизнес не самый плохой, как минимум конкурентоспособный и стабильно растущий. Не без проблем (долги, выводы в пользу собственника), но ничего совсем уж криминального.
✅Как дивидендная история бесперспективен, как ростовая – за что-то можно зацепиться. Их стратегия кажется вполне реалистичной, сам Промомед в нее уже хорошо вложился и есть положительный опыт реализации менеджментом своих же бумажных планов

📛Стоит дорого. Никакого дисконта на случай, если что-то пойдет не так – нет, как обычно, платим вперед (в данном случае в хорошем сценарии – вперед года за 2)
📛Рынок сейчас в полной неопределенности и многие куда более сильные истории роста встали на паузу (Озон, Астра). Промомед примерно в том же положении, пока на рынок не вернется хоть какой-то оптимизм, переоценка вверх на одних только идеях будущих прибылей будет идти тяжело, зато вниз при любых отклонениях от этих идей падать можно очень легко и глубоко

👉Участвовать на этапе IPO не планирую ни спекулятивно, ни догосрочно. Первый чекпоинт – отчет за 1п2024. Если там будет соответствие прогнозу (+20% г/г) – станет заметно интереснее