Блог компании QBF III portfolio management | Сможет ли процедура buyback стать «топливом» для рынков?

В последнее время многие компании при публикации финансовых результатов сообщают о планах провести или расширить процедуру обратного выкупа собственных акций (т.н. «buyback»). По оценке Goldman Sachs, объем операций buyback для компаний из индекса S&P 500 в 2018 году должен увеличиться на 25% г/г и составить $650 млрд, тогда как аналитики J.P.Morgan прогнозируют расширение на 51% г/г до $800 млрд. Согласно данным TrimTabs, средний уровень ежедневного выкупа на текущий момент составляет примерно $4,7 млрд, что вдвое больше, чем в предыдущем году. Такие значительные объемы выкупа оказывают серьезную поддержку котировкам американских корпораций, оставаясь одним из основных драйверов в условиях повышения процентной ставки ФРС США.

Объемы выкупа акций компаниями из состава S&P 500 ($ млрд) 
Источник: Wall Street Journal 
*I квартал 2018 года включает 85% компаний из состава индекса S&P 500

Существует два варианта проведения процедуры buyback: покупка акций непосредственно на рынке и приобретение бумаг у акционеров. Мотивом для реализации buyback может выступать стремление руководства увеличить возврат средств на вложенный акционерами капитал, улучшить показатель чистой прибыли на одну акцию (EPS) или увеличить относительную долю владения акционеров (т.к. акций становится меньше, относительная доля владения каждого отдельного акционера, соответственно, возрастает). Для американских инвесторов получение дохода в результате процедуры buyback может быть более выгодным с точки зрения налогообложения.

В отличие от выплаты дивидендов, которые облагаются обыкновенным налогом на прибыль, доходы инвесторов от процедуры buyback подвержены налогу на прирост капитала, отличающимся более низкими ставками при прочих равных условиях. Однако это утверждение справедливо только в том случае, если инвестор на момент продажи акций владеет ими более 1 года. Кроме этого, преимуществом процедуры buyback является гибкость относительно выплаты дивидендов: эмитенту необязательно стабильно производить обратные выкупы, чтобы поддерживать инвестиционную привлекательность, тогда как снижение размеров дивидендов или их отмена способны негативно повлиять на настроения инвесторов и впоследствии оказать давление на котировки акций.

На протяжении большей части XX века американским компаниям не разрешалось выкупать собственные акции, за исключением особых обстоятельств. Только с 80-х годов данный процесс начал набирать обороты, после того как Комиссия по ценным бумагам и биржам приняла решение ослабить ограничительные меры. Регулирование смягчилось в очередной раз после событий 11 сентября 2001 года, что было обусловлено необходимостью поддержки состояния американского фондового рынка.

Прирост индекса S&P 500 Buyback Index 
Источник: S&P Dow Jones Indices

Основной причиной, которая вызвала наблюдаемое в данный момент увеличение объемов по операциям buyback, является результат декабрьской налоговой реформы в США (Tax Cuts and Jobs Act). Благодаря снижению ставки по налогу на прибыль юридических лиц с 35% до 21%, а также уменьшению налога на репатриацию доходов практически вдвое до 15,5% и 8% для наличных и безналичных средств соответственно, объем сэкономленных финансов в 2018 году может приблизительно составить $300 млрд и это лишь малая часть от денег, которые потенциально могут быть возвращены обратно в страну.

Анализ изменения стоимости индексов S&P 500 (TR)1 и S&P 500 Buyback Index (отслеживает котировки акций 100 корпораций из состава одноименного бенчмарка с наибольшим коэффициентом выкупа2) демонстрирует, что в краткосрочном и долгосрочном периоде показатели прироста имеют противоречивый характер. Так, если рассмотреть пятилетний период, среднегодовое увеличение индекса S&P 500 Buyback Index превосходит подъем S&P 500 (TR) примерно на 1 п.п. С другой стороны, за период наблюдения в 3 года индекс S&P 500 (TR) превзошел результат S&P 500 Buyback Index примерно на 1,5 п.п. Наибольший разрыв наблюдается на однолетнем периоде: увеличение индекса S&P 500 Buyback Index превосходит прирост S&P 500 (TR) на 3,1 п.п., что свидетельствует о позитивном влиянии процедуры buyback на стоимость акций на данном промежутке времени.

Сравнение индекса S&P 500 Buyback Index с индексом S&P 500 (5 лет) 
Источник: S&P Dow Jones Indices

Анализ изменения цены акций топ-15 компаний из состава S&P 500 Buyback Index, которые перечислены в таблице 2, демонстрирует, что средний прирост стоимости бумаг составил 5,6% с начала года, тогда как прирост индекса S&P 500 находился на уровне 3,6%. Это может свидетельствовать о большем среднем росте стоимости акций компаний с высоким коэффициентом выкупа, который зависит как от рыночной капитализации эмитента, так и от направляемых на buyback денежных средств. Следует отметить, что аномальная доходность наблюдается в основном в момент выхода новости о выкупе.

В большинстве случаев после того, как корпорации сообщают о планах приобрести собственные акции, происходит рост их стоимости, так как инвесторы ожидают увеличения доходов на одну бумагу. Например, после того как Walmart Inc (WMT) 10 октября 2017 года объявила о выкупе бумаг на сумму $20 млрд, их цена по итогам торговой сессии поднялась на 4,5%. С другой стороны, процедура buyback не является гарантией роста стоимости акций. Например, американская биофармацевтическая компания Amgen Inc (AMGN) за I квартал 2018 года произвела выкуп на сумму около $10 млрд, но цена акций по итогам трех месяцев продемонстрировала падение на 1,5%.

Топ-15 компаний по капитализации из индекса S&P 500 Buyback Index 
Источник: Bloomberg

В последнее время самыми активным в объявлении и проведении процедуры обратного выкупа являются технологические компании, что в основном обусловлено наличием у них значительного запаса денежных средств. Индекс Nasdaq с начала года расширился на 10,6%, тогда как S&P 500 и Dow Jones увеличились на 3,6% и на 2,1% соответственно. IT-гигант Apple в начале мая 2018 года объявил о намерении провести выкуп акций на сумму $100 млрд. После сообщения акции выросли на 4,4%, а по итогам торговой недели на 13%, что стало максимальным ростом с октября 2011 года.

Однако не следует считать, что только объявление о выкупе стало причиной такого стремительного подъема, так как сообщение сопровождалось публикацией сильной корпоративной отчетности. Исходя из этого можно сделать вывод о том, что для получения наибольшей доходности следует выбирать акции крупнейших технологических компаний, которые привлекательны не только из-за сильных результатов деятельности, но и из-за большого запаса денежных средств, который потенциально может быть распределен между инвесторами.

Крупнейшие объявления о выкупах 
Источник: Bloomberg

Таким образом, процедура выкупа эмитентами собственных акций действительно открывает инвесторам хорошую возможность для более выгодных инвестиций, так как в большинстве случаев buyback благотворно влияет на стоимость акций и позволяет получить доходность выше рыночной в среднем на 2 п.п. На сегодняшний день наибольший положительный эффект от процедуры выкупа наблюдается у крупнейших технологических компаний, например, Apple Inc. Однако следует отметить, что к выбору бумаг следует подходить с долей осторожности, так как зачастую вокруг эмитентов, которые объявляют buyback, рождается большое количество всевозможных слухов, которые значительно осложняют возможность справедливой оценки потенциального эффекта от операции обратного выкупа и приводят к неверной интерпретации сложившейся ситуации.

Павел Жуков — младший аналитик QBF

С другими нашими обзорами можно ознакомиться по ссылке http://medium.com/@qbf

Самая актуальная аналитика — в нашем Telegram и Twitter.

Следите за нашими обновлениями также в ВК, FB, Instagram и Youtube.