Fix Price - инвестируем в падение доходов?

«Хочешь быть богатым – работай для бедных»

© Повесть о ненастоящем человеке

При изучении российских компаний потребительского сектора тяжело найти эмитента, который не страдает от печального состояния российской экономики. И рынок это знает. А потому IPO Fix Price (FIXP) прошло по столь высокому ценовому диапазону, что с тех пор котировки то и дело падают. К сегодняшнему дню капитализация просела на 20% со своих пиков. Впрочем, стали ли бумаги Fix Price интересной идеей на этом уровне? Есть ли потенциал для дальнейшего роста котировок? Давайте взглянем на отчёт за первый квартал и весь 2020 (полугодовая отчётность) и порассуждаем.

Fix Price  — крупнейшая российская сеть магазинов с фиксированными ценами. Компания работает по принципам схожим с американскими дискаунтерами, вроде Dollar Tree и Dollar General, откуда и пришла идея. Основу ассортимента представляют разнообразные потребительские товары нижнего ценового сегмента, 80% не дороже 100 рублей. При этом упор делается не на выбор (продуктовая линейка в 1800 наименований), а на жёсткую стандартизацию и минимальную цену производства, что позволяет получать отличную маржинальность.

Компания быстро разрастается и уже открыла более 4500 магазинов на территории СНГ: 78 из 85 регионов России (~93% всех магазинов), Беларусь (4%), Казахстан (2%) и прочие страны СНГ (1%). В среднем торговая сеть увеличивается на 13% в год. Иными словами такой формат магазинов оказался очень востребованным, что отлично видно в финансовых результатах, куда мы и перейдём.

Выручка Fix Price увеличивается быстрыми темпами: в среднем 32.2% за последние 2 года и 29.2% за первый квартал 2021. Рост обусловлен как увеличением количества магазинов (+187 за первый квартал), так и отличным ростом LFL продаж, 11.9% г-к-г, во много за счет увеличения среднего чека на 15.2%! LFL продажи Fix Price в целом одни из самых сильных в сегменте российского ритейла.

К концу года компания ожидает, что LFL продажи подрастут на 10%, а за ближайшие три квартала компания откроет порядка 500 новых магазинов, так что подобный рост вероятно будет продолжаться и дальше. К примеру аналитики JP Morgan ожидают, что в 2023 выручка будет на 50% больше.

При всем этом, благодаря удачной структуре затрат, Fix Price показывает самую высокую рентабельность в отрасли, 32.4% за 2020 год. Для сравнения у Магнита и Х5 в среднем 23%-25%. Только Детский Мир показывает схожие уровни, но он на работает немного в другом секторе ритейла. Если же сравнивать маржинальность по скорректированной EBITDA, то Fix Price также имеет одни из лучших показателей в мире.

Все это выливается в отличный рост прибыли. Большая редкость по меркам IPO в наше время. За 2020 год прибыль выросла на 33% (44% в 2019) при чистой маржинальности в 9.25% (9.22% в 2019).  

Напоследок отметим, что у компании практически отсутствует долговая нагрузка. Чистый долг/EBITDA на конец 2020 всего 0.6х. Высокая прибыльность позволяет развиваться за счет собственных средств и держать долги по минимуму.

Подводя промежуточный итог с обзором финансовых результатов, Fix Price - высокоэффективный, быстрорастущий ритейлер с успешной бизнес моделью, без долгов и проблем с прибылью. Проще говоря, с основой для будущего роста бизнеса все в порядке.

На что стоит рассчитывать инвесторам?

Как заявил один из основателей Fix Price миллиардер Сергей Ломакин в интервью для FT: «Чем хуже становится макроэкономическая ситуация или чем больше людей, чьи доходы упали, тем лучше для нас». Примерно на это же и рассчитывают инвесторы Fix Price.

Весь инвестиционный кейс строится на том, что Fix Price монополист растущего рынка дешёвых товаров в РФ. По данным Oliver Wyman, на которые ссылается компания, в 2020 году компания занимала около 93% всего рынка. Home Market - ближайший конкурент — занимает всего около 5% рынка. Соответственно Fix Price и будет снимать все сливки роста в ближайшие годы. А собирать будем много чего.

Рынок товаров по фиксированным низким ценам в России быстро набирает обороты. Все дело в том, что сегмент пока не особо развит, ~0.5% от рынка ритейла в РФ против 2.4% в США. А учитывая постоянный кризис нашей экономики, в росте спроса на дешевые товары сомневаться не приходится. В итоге, менеджмент прогнозирует, что среднегодовой рост рынка Fix Price до 2025 составит около 19% или примерно 2.3х, и практически весь этот рост имеет шансы оказаться в руках Fix Price.

Что может помешать мечтам инвесторов?

Главная проблема — рост конкуренции в секторе. Остальные ритейлеры уже начали своё вторжение в вотчину Fix Price:

• X5 запускает сеть дискаунтеров «Чижик»
• «Магнит» запускает сеть «Моя цена»
• «Лента» открывает «365+»

Пока все они запускают только первые магазины. Например, к концу года “Чижиков” наберётся всего 45 штук. Однако, это начало нового тренда. Уже через пару лет места под солнцем уже может начать не хватать, что, как обычно, приведёт к ценовым войнам и снижению прибыльности.

Насколько справедлива оценка компании?

Fix Price тяжело назвать дешевым, но и переоценным его называть я не стану.

Если взглянуть на мультипликаторы прямо в лоб, то Fix Price может показаться чрезвычайно переоцененным. Все мультипликаторы в 2-3 раза выше, чем у остальных российских ритейлеров. А если перевести на более практичные цифры, то рынок оценивает среднестатистический магазин Fix Price примерно в 6 раз дороже Магнита или в 4 раза в случае с Х5.

Однако, если взглянуть на зарубежные аналоги, то коэффициенты Fix Price оказываются не столь высокими, примерно на среднем уровне индустрии. А если же брать показатели польской сети Dino Polska, которая показывает схожие результаты, то её стоимость будет даже выше.

При этом важно отметить, что Fix Price выделяется куда более привлекательными темпами роста выручки, рентабельностью по EBITDA и прибыли, что и создаёт премиум в оценке Fix Price, так что оценка бизнеса высокая, но вероятно заслуженная.

Что в итоге?

Fix Price - быстрорастущий монопольный бизнес, с отличной прибылью и заметными конкурентными преимуществами. А учитывая, что ничего хорошего ждать от российской экономики не приходится, то перспективы бизнес модели Fix Price в ближайшие годы, к сожалению, очень даже радужные.

Единственное, что портит картину это цена. Fix Price сейчас торгуется около/чуть выше справедливой цены. Таким образом текущая оценка акций оставляет небольшой потенциал роста на ближайшее время.

Сейчас покупать не будем, подождём отчёт за полугодие, где картина будет чуть более ясной. А пока добавим в список “перспективные идеи”. Впрочем, учитывая негативный тренд в котировках компании, вполне вероятно, что цена может спуститься до привлекательных уровней уже в ближайшее время.

Больше информации, обзоров и новостей на нашем Telegram-канале @investorylife.