Иллюзия большого рынка: электромобили.

• «Заблуждение большого рынка» — это когда все фирмы в развивающейся отрасли поднимаются вместе, хотя в качестве конкурентов в конечном итоге одни выиграют, а другие проиграют.

• Индустрия электромобилей с ее астрономическим ростом рыночной капитализации за 12 месяцев, закончившихся 31 января 2021 года, является ярким примером большого рыночного заблуждения.

• В высококонкурентной и капиталоемкой автомобильной промышленности оценки производителей электромобилей в январе 2021 года просто не являются устойчивыми в долгосрочной перспективе.

Примером большого рыночного заблуждения является изобретение и разработка самолетов. Развитие самолета был один из самых больших технологических инноваций в начале 20 - го века. В последующие годы доступные авиаперелеты и транспорт произвели революцию в образе жизни и взаимодействия людей, а также изменили мировую коммерцию и торговлю. Воздушный транспорт превратился в огромный бизнес, но авиалинии не обязательно приносили прибыль инвесторам.

С самого начала бизнес авиаперевозок был капиталоемким и высококонкурентным. В хорошие времена появлялись новые авиакомпании, которые снижали прибыль. В плохие времена закрывались многие менее капитализированные компании. В течение последнего столетия практически все компании, участвовавшие в этом бизнесе, либо потерпели крах, либо слились в более крупную авиакомпанию, большая часть из которых также развалилась.

Подобно авиакомпаниям, автомобильная промышленность исторически была конкурентным и капиталоемким бизнесом. По этой причине, несмотря на глобальный спрос на их продукцию, традиционные крупные производители автомобилей в среднем торгуются с коэффициентом балансовой стоимости, близким или ниже 1,0.  С отраслевой точки зрения у нас мало оснований полагать, что переход от двигателей внутреннего сгорания к электродвигателям в силовой установке должен оказать заметное влияние на рыночную конкуренцию или на общую отраслевую оценку компаний.

Мы изучаем недавний рост рыночной стоимости мировой автомобильной промышленности, уделяя особое внимание крупнейшим публичным автомобильным компаниям по рыночной капитализации.  За трехлетний период, закончившийся 31 января 2021 года, мировая автомобильная промышленность увеличила рыночную стоимость на 70%, увеличившись до 2,16 триллиона долларов. Интересно, что общая стоимость автомобильной промышленности снизилась в течение первых двух лет, 2018 и 2019 годов трехлетнего периода. Традиционные автопроизводители поглотили почти все снижение стоимости, в то время как рыночная стоимость компаний электромобилей (EV) осталась неизменной. 

 

2020 год стал впечатляющим годом для автомобильной промышленности с точки зрения роста стоимости, поскольку производители электромобилей стали последними популярными компаниями на рынке и привели к значительному росту цен. По состоянию на 31 января 2021 года общая рыночная стоимость восьми производителей электромобилей в нашей вселенной составляла 1,0 триллион долларов после годового роста на 618%, что почти соответствует совокупной стоимости традиционных автопроизводителей в 1,1 триллиона долларов. 

В отличие от поразительного роста рыночной стоимости, совокупная выручка производителей электромобилей остается такой же, как и за последние три года, и составляет лишь крошечную долю доходов, полученных традиционными автопроизводителями: от 1 до 42 в среднем за трехлетний период. Кроме того, общий доход всей отрасли упал в 2020 году, несмотря на стремительный рост цен на акции.

Большая часть увеличения рыночной капитализации отрасли была результатом значительного увеличения рыночной капитализации Tesla. По состоянию на конец января 2021 года рыночная капитализация Tesla выросла до 752 миллиардов долларов, что позволило ей войти в десятку крупнейших мировых компаний по рыночной стоимости. При такой рыночной капитализации на Tesla приходилось около 75% от общей рыночной стоимости группы электромобилей и 35% от рыночной стоимости всей автомобильной промышленности. Такая огромная рыночная капитализация имеет смысл только в том случае, если ожидается, что Tesla станет доминировать во всей автомобильной промышленности, а не только на рынке электромобилей.

Такое достижение требует, чтобы и бренд Tesla, и технологии стали настолько доминирующими, чтобы компания могла получать прибыль, превышающую прибыль Ferrari, при уровне производства, превышающем уровень производства Toyota. Если это сценарий, отраженный в цене Tesla, он также должен быть отражен в падении оценок ее конкурентов, включая конкурирующих производителей электромобилей, чья рыночная доля предположительно сократится в пользу Tesla — однако верно обратное. В то время как цена акций Tesla стремительно росла, цены конкурирующих компаний-производителей электромобилей тоже росли. Хотя одновременный рост цен у большинства традиционных автопроизводителей нельзя назвать резким скачком, они быстро росли, хотя некоторые из них действительно теряли позиции.

Рыночная стоимость всех восьми специалистов по электромобилям увеличилась более чем вдвое за 12 месяцев, закончившихся 31 января 2021 года, а рыночная стоимость трех из них выросла более чем в десять раз: 100 долларов США инвестировали в компанию Nikola, производителя грузовиков с нулевым уровнем выбросов и без четкого плана относительно того, когда он действительно начнет продавать грузовики, вырос на астрономические 2800%; 100 долларов, вложенных в Nio, китайский стартап электромобилей, который когда-то находился на грани разорения, выросли на 2150%; и 100 долларов, вложенных в Arcimoto, производителя трехколесных электромобилей, выросли на 1770%.

Рыночная стоимость двух китайских производителей электромобилей, Li Auto и XPeng, впервые котирующихся на Нью-Йоркской фондовой бирже в июле и августе 2020 года, соответственно, к концу января 2021 года подскочила на 110% и 150% соответственно. Китайские традиционные автомобильные компании — Great Wall Motors, ChongQing ChangAn и FAW Car — выросли исключительно на основе их заявленной приверженности рынку электромобилей.

Если исключить Tesla из рыночной капитализации группы производителей электромобилей в размере 1 триллиона долларов на конец января 2021 года, совокупная рыночная стоимость семи других компаний по производству электромобилей составит 268 миллиардов долларов, что составляет одну треть стоимости Tesla. Что можно было купить за 268 миллиардов долларов? Мы могли бы купить не только Toyota — крупнейшего традиционного автопроизводителя по рыночной капитализации (228 миллиардов долларов на конец января 2021 года) и самого прибыльного автопроизводителя, — но и Ferrari, автопроизводителя с самой высокой маржой прибыли. 268 миллиардов долларов также являются приблизительной рыночной капитализацией всех основных немецких автопроизводителей — Volkswagen, Daimler и BMW, на которые в совокупности приходится 17,6% продаж на мировом автомобильном рынке.

Рост рыночной стоимости, естественно, приводит к астрономически высоким оценочным показателям. Мы сравниваем соотношение цены и продаж (P / S) за последние 12 месяцев для 37 автопроизводителей, включенных в наш анализ. Из-за огромного отношения цены к продажам новых производителей электромобилей мы используем логарифмическую шкалу. Например, Tesla оценивается в 28 раз по сравнению с ее продажами в 2020 году — это намного больше по сравнению со средним P / S 1,1 у традиционных автопроизводителей.

Заблуждение относительно ценообразования — не только Tesla. Фактически, мультипликатор продаж Tesla составляет лишь часть от мультипликатора некоторых из его конкурентов. Компания Nicola Motor, основанная в 2015 году, с почти нулевой выручкой и отсутствием фактического производства на сегодняшний день, оценивается в 22000 раз выше продаж, а прибыли, конечно, нигде не видно. Electra Meccanica, также основанная в 2015 году, первый производитель электрических трехколесных транспортных средств, оценивается в 600 раз больше продаж. Даже новые участники рынка XPeng и Li Auto оценены в 47 и 52 раза соответственно, что почти в два раза выше, чем у Tesla. Все эти компании оценены так, как будто они собираются стать крупными победителями, но они являются конкурентами! Они не могут все занять доминирующую долю рынка в предстоящие годы!

Мировые продажи электромобилей выросли до 3,25 миллиона единиц в 2020 году, что на 43% больше по сравнению с аналогичным периодом прошлого года. Быстрый рост отчасти был обусловлен политикой регулирования и значительным пакетом стимулов, разработанных различными правительствами для продвижения автомобилей с нулевым уровнем выбросов. В Норвегии, где правительство с самого начала активно продвигало электромобили с щедрыми налоговыми льготами, около половины транспортных средств, зарегистрированных в 2019 году, были электрическими, а к концу 2020 года электромобили занимали около 54% ​​рынка (Klesty, 2021). В Соединенных Штатах и ​​по всей Европе правительства предоставляли денежные субсидии в разной сумме для увеличения продаж электромобилей. В Китае ведущие производители электромобилей принадлежат государству и поэтому пользуются сильной государственной поддержкой и поддерживаются стратегической политикой в ​​пользу электромобилей. Эта политика привела к растущему выбору моделей электромобилей и недорогим предложениям на внутреннем рынке, что способствовало росту продаж электромобилей (Pan, 2020).

На динамику внедрения электромобилей также положительно влияет изменение предпочтений потребителей в пользу электромобилей, поскольку потребители все больше обеспокоены загрязнением окружающей среды и глобальным потеплением. Подрыв рынка, предпочтения потребителей и социальные выгоды, которые также характеризовали раннюю индустрию авиаперевозок, не обязательно подразумевают высокую рыночную стоимость для производителей электромобилей. Конкуренция приводит к увеличению прибыли до стоимости капитала, если только новые фирмы не сталкиваются с серьезными препятствиями для входа на рынок. Простое увеличение продаж не приведет к увеличению прибыли, если производители автомобилей столкнутся с жесткой конкуренцией. На совокупном уровне, поскольку города стремятся стать более энергоэффективными, продажи легковых автомобилей могут фактически упасть.

В конкурентной отрасли подрыв рынка приносит пользу обществу в целом, а не обязательно разрушителям, и разрушители часто сами разрушаются со временем. Обратите внимание, что в 2000 году компания Palm — производитель широко распространенной в то время Palm Pilot — была выделена ее владельцем 3Com по оценке выше, чем у General Motors, и выше, чем у самой 3Com до выделения. Спустя всего несколько лет Palm была выведена из бизнеса компанией Blackberry, которая уже через несколько лет сама оказалась на грани из-за конкуренции со стороны Apple iPhone. Почему рынок электромобилей должен быть невосприимчивым к подобным последовательным волнам потрясений?

Tesla возглавила мировые продажи электромобилей в 2020 году с долей рынка электромобилей 15%. В Китае, крупнейшем в мире рынке электромобилей, Tesla Model 3 возглавила список продаж 2020 года с долей рынка электромобилей 6%. Несмотря на это, его продажи оставались небольшими по сравнению с основными традиционными производителями, такими как Volkswagen и Toyota. Чтобы оправдать свою текущую оценку, Tesla должна вырасти на порядок (или два!), Увеличивая при этом свою маржу за счет конкурентов. Как мы уже отмечали ранее, рынок прогнозирует аналогичные темпы роста для большинства конкурентов электромобилей Tesla.

Еще одно объяснение астрономической оценки Tesla заключается в том, что рынок оценивает бизнес-модель вертикальной интеграции «полного цикла» компании и ее способность разрушать другие рынки (батареи! Солнечные панели! Космос!). В частности, полные возможности автономного вождения, которые создает Tesla, по словам Илона Маска, могут позволить в будущем развернуть роботакси для увеличения дохода с каждой машины (Леви и Колодный, 2021 г.).

В 2020 году рыночная капитализация мировой автомобильной промышленности увеличилась более чем вдвое. Движущей силой стал «большой рынок новых электромобилей». В результате цена акций практически каждого производителя электромобилей, включая более известные фирмы, такие как Tesla, а также множество новых стартапов, взлетела до небес. Даже цены традиционных автопроизводителей легко выросли, когда они объявили о своих планах на электромобили.

На наш взгляд, сегодняшняя индустрия электромобилей — классический пример большого рыночного заблуждения. Феномен электромобилей не изменит того факта, что автомобильная промышленность останется высококонкурентной и капиталоемкой, и не каждая компания может стать победителем. Кроме того, остается неясным, как простое переключение средств автомобильной тяги сделает весь рынок легких электромобилей более прибыльным, — предположение, которое сейчас делает рынок. Мы подозреваем, что по мере обострения конкуренции в сфере электромобилей многие компании потерпят неудачу, как это было во время предыдущих бума в отрасли — будь то автомобили, авиакомпании или технологии, — и со временем общая стоимость отрасли снизится до более разумных уровней. 

Источник