Магнит: сидим в засаде, ждем разворота

Магнит представил неаудированные финансовые результаты за 4 квартал и 2019 год. Верующих в Дюнинга сразу значительно поубавилось, но все еще есть куча людей действительно считающих, что ребрендинг\затоваривание\продуктовая матрица\подставьте свое как-то решит системные проблемы с которыми столкнулся продуктовый ритейл в стране. Вообще удивительно было ждать сильных результатов от Магнита, когда даже у более успешного конкурента (Х5) начала снижаться маржа. Детище Галицкого лишь повторила общую тенденцию, но обо всем по порядку.

Эти и другие полезные материалы у нас в Telegram

В чем главная и решающая проблема Магнита? Она в двух вещах тесно взаимосвязанных между собой:
— покупательной способности населения, которая стагнирует\снижается;
— сильном снижении трафика в магазинах у дома, которые генерируют основную выручку;
Если с доходами населения менеджмент ничего сделать не может, то вот борьба за трафик их прямая обязанность. Почему же он снижается? Тут скорее ошибки прошлого и не правильное позиционирование. Изначально Магнит ориентировался на наиболее бедные слои населения компенсирую низкое качество продуктов\убогость помещения самыми низкими ценами в округе. Пятерочка в этом плане оказалась на пару парсеков дальновиднее и начала ребрендинг раньше сменив ориентацию на средний класс. В чем принципиальная разница между средним классом и наиболее бедными слоями населения? В моменты снижения доходов средний класс первыми режет разные не обязательные расходы сохраняя средний чек на прежнем уровне. А вот бабушки на пенсии начинают экономить в том числе и на продуктах, реже ходят в магазин, но больше покупая за раз. Собственно мы все видим в отчетах: в Х5 трафик растет, но средний чек стагнирует, в Магните трафик снижается, а чек растет. Думаю фундаментальная суть проблем ясна.

Далее, что делает менеджмент и как видит компанию в новой парадигме? Наумову сменил Дюнинг, но возникает ощущение, что руководство само «не знает, что им делать с этою бедой». Акционерам постоянно даются бравые обещания, потом они же браво не выполняются. Особенно мне понравились отмазки прошлого квартала про некое затоваривание, которое оказало давление на маржу EBITDA. В 4 квартале беду обещали победить, после чего запасы выросли на 36 млрд!!! Попытки вывести компанию из кризиса безсистемны и напоминают метания. Одновременное развитие аптек, покупку дохлой СИА, попытку купить Ленту с умирающим форматом гипермаркетов по другому не назовешь. Обещанный ребрендинг пока двигается медленно и вяло, а маржа продолжает стремительно снижаться и вернулась… обратно в 2007 год!!
Итогом общих усилий при росте выручки на 11% EBITDA упала на 11,6%, а чистая прибыль сразу на 50%. Мультипликаторы значительно ухудшились:
EV\EBITDA = 6.7 P\E = 22 Debt\EBITDA = 2.1 


Котировки после выхода отчета немного упали, но в целом все еще значительно выше недавних минимумов. (в районе 3300) Скорее всего их поддерживает общерыночный рост и некая текущая перегретость. Но еще один слабый отчет может отправить котировки ниже психологически важного рубежа 3000 рублей. Какие к этому предпосылки? Об этом сказал сам менеджмент в презентации. Одновременно произойдут две вещи:
— увеличение капекса на ребрендинг старых магазинов;
— резкое сокращение открытия новых магазинов и закрытие не рентабельных;
Если при этом в 1 квартале не произойдет роста трафика, два этих фактора одновременно окажут сильное давление на маржу EBITDA и она может снизиться еще сильнее, скажем в район 4%! Тогда у компании будет минимальная прибыль или, о ужас, впервые в истории появится квартальный убыток. Придется резаться святое — дивиденды, или еще хуже — платить их в долг.

Вроде бы все ужасно и от акций стоит держаться подальше, но все же есть робкие надежды на улучшение ситуации. Вот предпосылки:
— в 4 квартале в магазинах у дома трафик все таки начал расти! Возможно это и есть первая отдача от ребрендинга и тенденция будет усиливаться поквартально;
— президент объявил об изменениях в конституции и вместе с этим усилил меры социальной поддержки населения, что поддержит их доходы.
— нацпроекты потихоньку запускаются, при удачном стечении обстоятельств экономика может вырасти в 2020 году даже на 2%. Тогда доходы будут расти не только у бедных;

Если совместить пункты за и против, то истина скорее всего окажется где-то посередине: в 2020 году компания вложит много средств в трансформацию, но итоги этих усилий либо будут совсем не видны, либо окажутся слабыми. А вот в 2021 году, при условии улучшений в экономике страны, Магнит может таки выйти на устойчивую траекторию роста. Тогда разумно предположить, что котировки продолжат торговаться в широком диапазоне 3000 — 3800 в течение года, а инвестиционной идеи в акциях нет и покупать их не стоит. К тому же компания почти наверняка сократит дивиденды относительно 2019 года. В случае же появления признаков разворота и улучшения маржинальности почти наверняка можно купить акции дешевле\около текущих значений.
Итого: акции не покупаем, сидим в засаде, ждем разворота.

*Не является индивидуальной инвестиционной рекомендацией.

Наши сообщества:
Вконтакте — «Борода Инвестора»
Вконтакте — «ИнвестТема»
Telegram «БородаИнвест»