О так или иначе неизбежном будущем

Всем привет. Данный пост основан на серии постов в моем блоге, которые были опубликованы еще в середине марта (https://t.me/blog_arttech/961 и далее). Поэтому в ней могут быть уже некоторые анахронизмы. Но в целом считаю то, что общая мысль будет актуальной на все времена.

Очень интересное видео от советника главы ЦБ Кирилла Тремасова. Очень интересное видео само по себе, но меня заинтересовал слайд на 03:00 о прибыли компаний в период с 18 по 25 годы. Там нарратив говорит о том, что. мол высокая ключевая ставка ЦБ на прибыль не повлияла. Но я пойду в другую сторону.

rutube.ru/video/f55d5382384604639e911ecf9395c2cc/?r=plwd
Вот этот слайд


Обратите внимание на то, как резко подпрыгнула номинальная прибыль (без учета инфляции) после завершения ковидного периода. Более того после начала и проистекание СВО прибыль и не упала. Да и особо и не росла, но самое главное 21 год не был какой-то счастливой аномалией, которое со временем пройдет. Прибыли совершали объективный скачок вверх. При этом, если присмотреться (жаль нет данных за 16 и 17 и более ранее года, но возможно моя догадка будет гениальной) определенные коридоры в динамике прибыли были и ранее (в 18-20 года), т. е. сам факт СВО хоть и вносит свое влияние, но не говорит совершенно о том, что рост прибыли компаний в будущем больше не будет. Паузы в росте прибыли есть объективное экономическое явление. После чего нас ожидает вероятнее всего очередной ее рывок вверх. Связано это с тем, что в реальном секторе экономике необходимо значительное время для физической реализации инвестиционных проектов и выхода за пределы их уровня окупаемости. Однако вы можете спросить, а откуда берутся сами деньги для роста прибыли компаний? Приведу другой график. График взят с ТГ-канал Олега Кузьмичева. Скажем ему за это спасибо.

Здесь синей линей показ размер денежной массы в России (максимально грубо количество всех денег в России). Красной линией показа индекс Мосбиржи (да не первой свежести), но он пока нам и не нужен. На момент только конца 23 года денежная масса составляла более 80 трлн рублей и рост относительно 20 года на более чем 60%. Т.е. произошла перестановка денежной массы, а эту денежную массу компании запылесосили в свою прибыль. Отсюда и скачок в прибыли и нарисовался. Более того сам график денежной массы тоже не вполне актуальный, сейчас она составляет 127,9 трлн р. Т.е. сейчас синяя линия ушла далеко за соточку на графике. И уже с этой денежной массы компании (которая выросла в более чем 2 раза! с момента 20 года) будут пылесосить свою прибыль уже сегодня. Для наглядности, хоть и немного кривовато, соединил эти два скриншота в единый по сопоставимым периодам.

Вы можете спросить: а почему же тогда, если денежная масса продолжает расти, прибыли 24 и 25 годов продолжают стагнировать. А сам рынок не растет. И на самом деле это в первом приближении два разных вопроса — с двумя разными ответами.

Почему прибыль не растет прямо сейчас? На это я ответил выше: реальному сектору экономике нужно значительное время для реализации инвестиционных проектов (считай реализации самого пылесоса, который будет сосать денежную массу в прибыль). Мы не живем в компьютерной игре, где, нажав на кнопку "+10% к чему-то ...", мы тут же получаем этот эффект в игре. В реальности пока это все построишь, оснастишь, найдешь кадры, отладишь и выйдешь в зону окупаемости, может проходить до нескольких лет в зависимости от размера проекта. И только после этого пойдут прибыли, который начнут превышать предыдущие периоды. СВО — да, влияет, само собой на скорость создания и раскрытия этого пылесоса. Но она (СВО это операция, видимо, это «она»), он она не затормозила рост сырья для пылесоса (денежную массу) и не исключила производство новых пылесосов, по крайней мере, как минимум в ряде отраслей. Об этом вы можете подробнее узнать, если посмотрите ЦБшный ролик сами. Почему же не растет фонда — пока ответ простой: высокая ключевая ставка ЦБ. К ней и перейдем. Возьмем график ключевой ставки ЦБ (увы, тоже без последнего решения по ставке, но зато картинки красивее с внешних источников).


И график индекса Мосбиржи.

Совместим эти два графика. Также красной линией отметил то место, на котором котором заканчивался предыдущей график с денежной массой и индекса Мосбиржи.

ак мы видим, дальнейшему росту рынка помешал рост ключевой ставки ЦБ. Почему так произошло? Чем помешала ставка?

Ответом на это служит классическая теория инвестирования (https://en.wikipedia.org/wiki/Capital_asset_pricing_model). Она нам говорит о том, что инвесторы будут не просто рассчитывать на том, окупиться там инвестиционный проект или нет, они будут сравнивать его с возможными безрисковыми альтернативами. Насчет существования именно «безрисковых» активов оставим вопрос за скобками, но очевидно то, что есть относительно менее рискованные активы, чем акции на Мосбирже. Такими инструментами могут быть депозиты, ОФЗ и другие облигации с высшими кредитными рейтингами.

Так вот рост ключевой ставки ЦБ и подстегнул рост доходностей таких низкорисковых инструментов. И именно этот рост, вслед за ростом КС, в сочетании с низким риском их владение в головах инвесторов, сделал соотношение риска прибыль/доходность акций Мосбиржи относительно невыгодным по сравнению с сберегательными инструментами. При таком соотношение мы в 24-25 годах еще и не сильно падали. Более того, часть игроков на рынке, просчитав то, что произойдет исход из акций в низкорискованные активы, открыли шорты под этот исход, чтобы на этом заработать. СВО, на мой взгляд, влияет не более чем нарратив. В 23 году СВО ни как не мешала росту рынка. Так что причины того, почему рынок не вырос в период роста денежной массы, на мой взгляд показаны.

Но в отличии от 24-25 годов сейчас мы уже находим на достаточно устойчивой фазе снижения ключевой ставки ЦБ. Вслед за этим, пойдут вниз и доходности низкорисковых инструментов — это неизбежно ровно по тем же причинам, по которым доходности у них выросли по мере роста КС.

В результате мы получаем такое некое комбо. Я ожидаю то, что в будущем (причем относительно недалеком) ставки упадут достаточно низко для того, чтобы инвесторов их доходность по низкорисковым активам перестала удовлетворять. Одновременно с этим даже, если не завтра-послезавтра, но так или иначе в будущем у компаний ожидается новый скачок в прибыли, как это уже было после 20 года. Они таки найдут способы запылесосить новообразованную денежную массу в свою прибыль (а она, напомню уже сейчас выросла в более чем 2 раза относительно 20 года и рост продолжается). И это комбо толкнет рынок вверх. Причем толкнет в любом случае: либо через рост курсовой (цен на сами активы) либо через рост доведённых выплат. Подробнее об этом писал ранее здесь: smart-lab.ru/blog/1227942.php

Кто-то может меня упрекнуть в том: а почему я пропустил возможное негативное влияние высокой ключевой ставки ЦБ на возможность получать прибыль. Вспомнят какую-нибудь там Модель IS-LM, из который следует то, что при сокращении I (инвестиций) сократиться и выпуск, а соответственно и прибыль, т.к. сократиться производство пылесосов для прибыли, т.к. средства, которые могли простимулировать производство этих пылесосов, пошли куда-то в сберегательные инструменты.

Отвечу так: да КС также и повлияла и на производство этих пылесосов прибыли и при прочих равных на предстоящий размер рывка по прибыли или скорости его наступления. Это действительно так. Но высокая КС НЕ отменила его! И напомню сейчас она снижается. Более того сам ЦБшный ролик опровергает это предположение об влиянии КС на рост прибыли. Лично я не готов быть настолько категоричным, но остаюсь при своем сам это рывок прибыли тем не менее неизбежен на том росте денежной массы, который мы наблюдаем. Высокая КС лишь, скажем так, на время «заморозила» часть этого объема родившейся денежной массы в последнее время в сберегательных инструментах, что сделала ее менее доступным для остального контура рынка. Однако эта «замороженная» часть — это не проста бесхозная вода в океане. У нее есть владельцы, которые рассчитывают поиметь какую доходность (по крайней мере часть владельцев думает так, не исключаю и существования другой части для который абсолютная сохранность важнее любой доходности). И по мере снижения КС и, следовательно, доходности этой «заморозки» сами эти владельцы начнут искать применение эти деньгам. И найдут либо в инвестировании (кто дальновиднее) либо в потреблении, кто живет только сегодняшним днем.

Т.е. даже, если предположить ту тупую ситуацию, что количество денежных пылесосов в экономике по сравнению с 20 годом и не изменилось (хотя не представляю, как такое возможно, если в течении данного периода Россия имела такой экономический рост, что позволила ей войти в четверку мировых экономик в расчете ВВП на ППС, да и в долларовом эквиваленте прибавить на фоне укрепления рубля), это не помешает либо прибыли компаний вырасти и, соответственно, дивидендам этих компаний. Либо вырасти в курсовом значении самим компаниям. Если будут преобладать те, кто живут одним днем, они просто станут клиентами этих компаний, что повысит компаниям входящие денежные потоки, т.е. один пылесос в единицу времени будет сосать больше денег. Если будут преобладать инвесторы — они просто взвинтят цену на сам пылесос и, соответственно, и на компанию, владеющую таким пылесосом.

А так по поводу так называемой «смерти экономики», которые разгоняют различные там лидеры (причем буква «п» здесь очень близко напрашивается стоять к букве «л» в слове «лидеры») общественного мнения из-за «преступно высокой ставки», которую ЦБ установил только лишь ради «уничтожения российской экономики» в «угоду западным фондам и врагам России», то здесь могу привести свой давний пост того, как финансируются инвестпрограммы компаний. t.me/blog_arttech/292

Как мы видим более 2/3 инвест. программы компании финансируют из собственных средств и гос.субсидий. Кредитные и прочие высокопроцетные компоненты вносят менее трети общего вклада в инвестпрограммы. Причем заметьте, если соотнести диаграмму инвестпрограмм по годам и графиком ключевой ставки, то можно увидеть то, что оно практически не меняется. Что при низких, что при высоких ставках.


Да сама эта диаграмма — это средняя температура по больнице и у разных компаний по отдельности эти соотношения могут быть другим. Ну что ж, если у кого-то из компаний профиль риска не совпал с их возможностями в сторону превышения риска — это проблемы самих компаний и их акционеров. Для того, чтобы не встрять в такие компании человечество и придумало фундаментальный анализ. И использует его до сих пор, вопреки существованию там всяких технических анализов (термин «анализ» здесь можно использовать в любом контексте) и использует, причём, с успехом.

Кто-то может мне соппонировать в стиле того, что «а много тебе помог этот фундаментальный анализ в 22 году в 24-25годах!?». Я отвечу: «Да, много». Да в 22 и в 25 году у меня был минус в портфеле (причем в 25 значительный из-за маркжин-колла на падении Лукойла на санкциях и переносе его СД осенью). Но даже в эти неприятные годы фундаментал меня выручил тем, что вкладываясь я во всяких хайповый шлак, которые там пробивали какие-то технические уровни, потери были бы ГОРАЗДО существеннее. И благодаря фундаменталу эти потери НЕ неотбиваемые. И с течение времени их ограниченность станет важным фактором к приходу на новые рекордные размеры моего портфеля. Интересно, а теханалы могут похвастаться тем же? Или отрицательное мат. ожиданий их глупых стратегий с безызбежным постоянством дает обратный отсчет жизни их инвестиционным портфелям?

Да и сам фундаментал имеет свои серьёзные ограничения. Безусловно, это так. И одно из этих ограничений — завтра вы богатым не будете. Но зато он дает возможность вам понять, где правда, а где развод. И именно он помогает мне составлять данные посты. Так что, возвращаясь к теме начала поста, именно фундаментал поможет отличить «смерть экономики» от тех «кто, купается голым» в этой экономике. И те компании, на состоянии которых и судят о смерти экономики. не более лишь чем те, кто купался голым. Но сейчас случился отлив, и мы увидели то, кто это. Метафору с купанием голышом предложил Уоренн Баффет. А уж это человек, на примере своей страны, много повидал «смертей экономики».



Это уже ремарка сегодняшних дней: как видите со времен марта много чего произошло: рекордный обвал рынка весной и в начале лета (после которых пошли первые посадки отзывы лицензий у избушек, которые что-то там нанарушали в области санкционного законодательства), топливный кризис и рост инфляции, остановка (на мой взгляд временная) снижения ключевой ставки ЦБ, рост доли убыточных юр. лицо, из-за которых общий СФР за 7 месяцев стал ниже прошлогоднего (летом я ванговал то, что СФР за 26 год будет выше 25. но достигнет рекорда 23) за счет нефтегазовых доходов. Многое не сбылось или пока не сбывается или наоборот сбылось то, чего не ожидалось. Но общей сути это не меняет. Это мои причины на то, почему я инвестирую на на нашей фонде в долгую: краткосрочно что-то предсказать очень тяжело, но долгосрочно мы получаем плюс почти неизбежно.

P.S. Если вам интересен я как автор, подписываетесь на мой телеграм-канал: t.me/blog_arttech