ПАО "Московская Биржа" - МСФО от 28.08.2026 (ЦРКИ)

Фундаментально компания находится в превосходной форме. Ее баланс кристально чист, а заработанная чистая прибыль почти в 33 миллиарда рублей полностью обеспечена реальными денежными потоками. Биржа генерирует около 25% рентабельности на свой капитал, что делает ее эталонным механизмом по созданию стоимости. Даже жесткие западные санкции и полная остановка торгов долларом и евро не смогли сломить эту бизнес-модель. Выпадающие доходы от валютных операций были ювелирно замещены резким ростом комиссионных сборов на денежном и срочном рынках.

Однако самый захватывающий парадокс текущей отчетности кроется во влиянии ставки 14%. С одной стороны, она приносит бирже колоссальные доходы от размещения средств, составившие почти 32 миллиарда рублей за полгода, так как компания направляет свободные остатки средств клиентов под высокую доходность. Но у этого явления есть неизбежная обратная сторона. При ставке 14% деньги становятся слишком дорогими. Институциональные участники торгов понимают, что держать избыточные бесплатные или низкодоходные средства на клиринговых счетах биржи нерационально, и активно выводят ликвидность в доходные инструменты. Всего за полгода средства участников клиринга рухнули более чем на 43%. Возникает скрытая ловушка ожиданий. Сейчас биржа зарабатывает рекордную маржу, но база бесплатных пассивов стремительно сжимается. Если регулятор перейдет к циклу снижения ставки, компания получит двойной удар. Процентная маржа сузится, а зарабатывать ее придется на уже уменьшившемся объеме клиентских денег.

Если глубоко вчитаться в отчетность, можно заметить и интересные бухгалтерские иллюзии. Официальные цифры показывают, что расходы на персонал якобы снизились почти на 7%. На деле это лишь бумажный эффект от переоценки опционных программ мотивации для руководства из-за колебаний цены акций. Если очистить данные от этой неденежной волатильности, мы увидим, что реальные базовые затраты компании на зарплаты стабильно растут. Инфляционное давление и кадровый голод никуда не исчезли.

На фоне рекордных доходов ядра бизнеса выделяется проект Финуслуги, который сгенерировал доналоговый убыток почти в 2,9 миллиарда рублей. Неискушенный наблюдатель мог бы сказать, что проект нужно срочно закрыть для мгновенного роста общей прибыли. Но с точки зрения корпоративных финансов это было бы грубой ошибкой. Данный убыток представляет собой не признак деградации, а агрессивную инвестицию в привлечение клиентов. Основной бизнес биржи генерирует больше капитала, чем может в себя эффективно впитать. Субсидирование маркетплейса выступает стратегическим шагом на многотриллионный розничный рынок, который станет новым драйвером роста, когда классические биржевые сегменты достигнут потолка.

Именно этот колоссальный избыток капитала объясняет текущую дивидендную политику. За анализируемый период биржа направила на дивиденды сумму, превышающую заработанную чистую прибыль. Это абсолютно выверенное решение. При текущей заградительной стоимости акционерного капитала, приближающейся к 20%, накопление лишних денег на счетах просто разрушало бы стоимость для инвесторов. Агрессивный возврат средств акционерам — лучшее применение прибыли, поддерживающее высокую отдачу на капитал.

Вывод для участников рынка однозначен. Московская биржа сегодня — это хорошийзащитный актив с блестящим управлением рисками. Исходя из строгих фундаментальных расчетов, справедливая внутренняя стоимость ее акций сейчас находится на уровне около 145 рублей. Рынок оценивает компанию предельно адекватно. Сегодня это сверхнадежная дивидендная история, но кратный рост ее капитализации жестко заблокирован ставкой ЦБ в 14%. Настоящая переоценка акций вверх произойдет лишь тогда, когда Банк России начнет цикл смягчения денежно-кредитной политики. Это автоматически удешевит стоимость финансирования, расширит справедливые мультипликаторы и остановит отток клиентской ликвидности. До этого момента бумага остается идеальным инструментом для сохранения сбережений, от которого не стоит ждать резких спекулятивных взлетов.