Обзор выпуска облигаций Элтера-БО-01

ЦБ начал цикл смягчения ДКП, и рынок живет ожиданиями 2026 года. Инвесторы ищут длинные облигации и ВДО, чтобы заработать на росте тела долга. Под прицелом — Элтера-БО-01.

Я посмотрел отчетность за 9 месяцев 2025 года. Спойлер: всё сложнее, чем кажется на первый взгляд.

📊Фундаментал: Бумажная прибыль vs Реальные деньги
На бумаге у компании всё «зеленое»: Чистая прибыль даже выросла (+3.6%). Но если копнуть глубже, всплывают «красные флаги»:
⚫️ Бизнес сжимается: Выручка упала на 21% (до 2.02 млрд руб.) на фоне роста рынка электротехники.
⚫️ Сравнение с сектором: В то время как отрасль растет на 15-20% (инфляция + гособоронзаказ/импортозамещение), Элтера теряет долю рынка. Это тревожная девиация от тренда.
⚫️ Фокус с прибылью: Как при падении выручки выросла чистая прибыль?
Операционная прибыль от продаж упала. Рост итогового результата обеспечен «прочими доходами» (курсовые разницы, переоценки или списания), а не эффективностью основного бизнеса. Качество этой прибыли — низкое.
⚫️ Денег нет, но вы держитесь: Операционный денежный поток (OCF) — отрицательный (-50.8 млн руб.). Компания не генерирует кэш, а «проедает» его.
⚫️ Аномальная дебиторка: Клиенты должны Элтере 2.76 млрд руб.
Это больше, чем вся выручка за 9 месяцев!
Оборачиваемость дебиторской задолженности превысила 360 дней. Компания фактически бесплатно кредитует своих покупателей на год вперед, замораживая оборотный капитал.
⚫️ Кассовый разрыв: На счетах осталось всего 73 млн руб. При текущих расходах этой «подушки» хватит на ~10 дней работы. Жизнь идет «с колес».
⚫️ Скрытые угрозы: Суды и Себестоимость
Юридические риски: В пояснениях к отчетности компания признает активную претензионную работу и наличие арбитражных дел, где она выступает ответчиком. При текущей подушке ликвидности (73 млн руб.) любой крупный проигранный иск может стать триггером для кризиса платежеспособности.
⚫️ Маржинальные ножницы: Падение выручки происходит на фоне инфляции издержек. Возникает эффект «ножниц»: доходы падают, а постоянные расходы и себестоимость растут. Чтобы обслуживать новый долг по ставкам 25%+, нужна рентабельность, которой у основного бизнеса сейчас нет.

🏦 Долговая нагрузка и Ликвидность
Формально метрика Чистый долг / EBITDA выглядит идеально (~1.0х). Не верьте этому. EBITDA здесь «бумажная», не подкрепленная поступлением живых денег.
⚫️ Процентная нагрузка: Расходы на обслуживание долга растут (эффект высокой ставки). Коэффициент покрытия процентов (ICR) снижается, съедая операционную маржу.
⚫️ Реальная проблема: Критическая зависимость от краткосрочного рефинансирования в одном региональном банке (АО КБ «Хлынов» — 532 млн руб.). Если банк пересмотрит лимиты — дефолт наступит мгновенно.
⚫️ Залоги: Основная недвижимость уже заложена в ВТБ. Облигационеры в случае проблем — последние в очереди (бланковый долг).

🗓 Перспективы 2026: Успеют ли?
⚫️ Бычий сценарий: Ставка ЦБ падает в 2026 году ➡️ обслуживание долга дешевеет ➡️ тело облигаций растет. Доходность может достигнуть 30%+ годовых. Но для этого нужно дожить до дальнейшего смягчения ДКП.
⚫️ Медвежий сценарий: У компании кончится ликвидность раньше, чем подешевеют деньги. Отрицательный денежный поток + короткий банковский долг = «смертельная спираль» ликвидности.

🤔 Что в итоге?
По сравнению с аналогами в секторе (электротехника/производство), Элтера выглядит фундаментально слабее. У конкурентов растет выручка и положительный денежный поток, у Элтеры — стагнация и кассовые разрывы.

Риск реструктуризации или тех. дефолта на горизонте 12 месяцев высок. Бумага не подходит для стратегии «купил и держи».
Более смелым парням можно добавить небольшую долю (<1-2% портфеля) только как ставку на «чудо» рефинансирования и разворот ДКП. Рука должна быть на пульсе: следите за новостями по банку «Хлынов» и судебными исками (признак начала конца).

Не является инвестиционной рекомендацией.

Более подробно, 🔬 под микроскопом, разбор в Дзене 

Прочитал — не скупись, поставь ❤️ .Тебе не сложно, а автору приятно!

И обязательно подпишись на телеграмм «Миллион для дочек» — там много интересного.