Позитивный обзор. Норникель

👀 Норникель отчиталась за первое полугодие 2025 года — и впервые за долгое время отчет выглядит сдержанно. Казалось бы, флагман российской металлургии снижает обороты: производство никеля упало на 4%, меди — на 2%, палладия — на 5%, платины — на 6%. Что происходит?

🖥 Но если копнуть глубже — это не падение, а масштабная перенастройка бизнеса.

💡 Во-первых, компания перешла на импортозамещающее оборудование. Это потребовало времени на адаптацию. Многие агрегаты останавливались на модернизацию — особенно в Норильске. Именно это и снизило общий выпуск металлов. Но это не провал, а шаг в сторону технологической независимости.

💯 Во-вторых, Норникель делает ставку не на количество, а на качество. Компания сознательно сокращает выпуск полуфабрикатов и наращивает долю готовой продукции с высокой добавленной стоимостью. К примеру, доля катодной меди высшего сорта теперь составляет 91%, а премиальные марки никеля — Plating Grade и High Purity — активно идут в экспорт.

🛡 В-третьих, структура бизнеса становится гибче. Если традиционные активы снижают обороты, то Забайкальский дивизион (бывшая Bystrinskaya GOK) удерживает объёмы и показывает стабильность: выпуск меди остался почти на уровне прошлого года (+0,4%).

💱 Финансово компания тоже чувствует давление. Причина — снижение цен на металлы на фоне перенасыщения глобального рынка и слабого спроса из Китая. Это бьёт по выручке. Напомню, что ещё в 2024 году Норникель показывал выручку выше 410 млрд руб. за первое полугодие, а в этом — 364,2 млрд руб. (–11%).

📉 Чистая прибыль тоже упала: с 81,8 млрд до 36,7 млрд руб. (–55%). Операционная рентабельность — всего 15,4%, против 25% в прошлом году. Основная причина — рост себестоимости, который не перекрывается доходами. Инфляция затрат в металлургии ощущается особенно остро.

⚠️ Свободный денежный поток ушёл в минус — минус 29,1 млрд руб. против +57,5 млрд годом ранее. Это уже серьёзный вызов для дивидендной политики.

💸 Именно поэтому дивиденды за второй квартал 2025 года компания не будет выплачивать. Совет директоров принял решение придержать средства и сохранить устойчивость бизнеса. Учитывая отрицательный фри-каш, это решение выглядит здраво — но инвесторы вряд ли остались довольны.

🗓 Что дальше? Компания продолжает реализацию Стратегии–2028, расширяет переработку концентратов и модернизирует мощности. Но это потребует капитала — и, скорее всего, ещё какое-то время будет давить на маржу и дивиденды.

📊 Касательно мультипликаторов:

🔹 EV/EBITDA: 5,5 — умеренное значение, компания оценивается относительно справедливо по прибыли до амортизации.
🔹 P/E: 15 — оценка на уровне средней рыночной, окупаемость инвестиций — около 15 лет.
🔹 P/S: 1,6 — инвесторы платят 1,6 рубля за каждый рубль выручки, что может быть оправдано высоким маржинальным бизнесом.
🔹 P/B: 2,7 — акции заметно выше балансовой стоимости, рынок верит в рост или сильные нематериальные активы.
🔹 Рентабельность EBITDA: 41% — высокая операционная эффективность, компания хорошо контролирует расходы.
🔹 ROE: 18% — хороший уровень доходности на собственный капитал.
🔹 ROA: 5% — умеренная эффективность использования активов.

📌 Норникель делает шаг назад, чтобы сделать два вперёд. Но пока акционеры платят за это собственными дивидендами. При этом долговая нагрузка рекордно низкая: чистый долг — всего 1,5 млрд руб. Это говорит о фундаментальной устойчивости компании. Инвестору важно понять: сейчас Норникель — это ставка не на текущую доходность, а на будущее перерождение. Вопрос только — готовы ли вы подождать?