Набиуллина смягчилась?

Глава Банка России Эльвира Набиуллина представила 19 ноября в Госдуме Основные направления ДКП на 2025-2027 гг. 

Начнем с самого главного для рынка, что осталось незамеченным информагентствами.

«Сейчас видим предпосылки, я бы хотела на это обратить внимание, и для более оптимистичного сценария — он называется «Выше потенциал». Он исходит из того, что инвестиции последних лет, масштабные инвестиции, которые были, они будут переходить уже в производственную фазу в следующем году и дадут более высокую отдачу для экономики. В этом случае предложение быстрее догонит спрос, инфляция будет тормозить быстрее, а значит, мы сможем быстрее возвращать ключевую ставку к ее нейтральному уровню», — заявила Эльвира Набиуллина.

Всего в ДКП предусмотрено 4 сценария развития ситуации. Вариант «Дезинфляционный (Выше потенциал)» является самым мягким и предусматривает, что в следующем году ключевая ставка составит 15,0–18,0% годовых (на 2 п.п. ниже базового сценария), в 2026 году — 10,0–11,0% годовых (−2 п.п.). К нейтральному же уровню в 7,5–8,5% годовых ставка вернется в 2027 году.

Это первое «мягкое» заявление Банка России за последние многие месяцы, и оно пока не отыграно рынком. Теперь нельзя исключить, что регулятор все-таки выполнит свое почти обещание поднять «ключ» в декабре, но прибавка может составить 1 п.п. (до 22% годовых), а не 2 п.п., как это сейчас ждет рынок.

Из этого сразу хочется начать покупку ОФЗ с постоянным купоном, которые сильнее других должны отреагировать на смягчение риторики ЦБ. Тем более что на рынке облигаций явно наблюдается приток свежих денег. Но покупки стоит делать ступенчато, ведь дальнейшие просадки еще могут быть, хотя складывается впечатление, что долговой рынок нащупывает «дно» (или уже от него развернулся вверх).

С акциями не все так однозначно – здесь пока какого-то мощного поступления новых денег не видно.

Но вернемся к Набиуллиной. Следующая важная цитата. «Мы сейчас находимся в переломной точке. По оценке банков и предприятий, уже в ближайшие месяцы можно ожидать общего замедления роста корпоративного кредитного портфеля, уменьшения его вклада в рост совокупного спроса. С некоторым лагом, а здесь очень важны лаги, это приведет к замедлению текущей инфляции, а затем мы увидим перелом и в показателях годовой инфляции», — заявила она.

На таких ожиданиях можно также прогнозировать, что в декабре Банк России не будет излишне жестким, коль на горизонте маячит замедление роста цен.

Но есть сомнения, что инфляция все-таки поползет вниз в результате сокращения корпоративного кредитования. Сама же Набиуллина говорила: «соотношение процентных расходов к себестоимости продукции последние пять лет не превышало 5%». Пускай при нынешней ставке этот показатель достиг 10 или даже 15%. Но в любом случае в среднем по экономике влияние кредитования корпораций на конечные цены, по версии ЦБ, очень мало. «Влияние процентных расходов на инфляцию не следует преувеличивать», — говорит Набиуллина.

Более вероятным видится, что инфляция сама по себе начнет снижаться из-за высокой базы конца прошлого – начала этого года.

По-прежнему Набиуллина считает, что причина высокой инфляции – высокий спрос на конечные товары, который был поддержан повышением доходов населения, дешевыми кредитами и бюджетными стимулами. Экономика за этим не успела, не смогла насытить внутренний рынок необходимым объемом товаров. Главным тормозом экономики стало отсутствие работников. «Мы внимательно отслеживаем ситуацию в реальном секторе и по нашим опросам видим, что 73% предприятий испытывают нехватку кадров», говорила глава ЦБ. 

Решить эту проблему можно только ростом производства и повышением производительности труда, для которых нужны инвестиции в основной капитал. 

Высокие процентные ставки не приведут к снижению инвестиций, поскольку у бизнеса накоплен запас капитала, а текущая прибыль предприятий сравнима с рекордным уровнем прошлого года. «В прошлом году она превысила 33 трлн рублей, а за последние месяцы, по которым есть данные, вплоть до августа, прибыль составила за 12 месяцев 32 трлн рублей», — заявила Набиуллина.

С этой точкой зрения трудно согласиться. Зачем рисковать и вкладываться в развитие, если можно купить качественных облигаций под 25-27% и жить на них? Да и многие ли виды бизнеса генерируют рентабельность выше 30% годовых? 

Еще один негативный момент. «Могут начать расти риски закредитованности крупных компаний.… В ноябре мы объявили наш план действий. Эти меры, которые повлияют на возвращение корпоративного кредитования к более умеренным темпам, но главное, предотвратят риск накопления кредитной задолженности у таких крупных компаний», — сказала глава ЦБ.

Пока неизвестно, что это за меры, но ЦБ может заставить банки при выдаче кредитов учитывать не только чисто банковскую задолженность, но и объем облигаций в обращении. Конечно, власти не допустят прямого банкротства крупнейших компаний, но их переход под управление банков-кредиторов – вполне реальный сценарий. И неизвестно еще что будет хуже.

В связи с этим мы повторяем свою рекомендацию – категорически избегать инвестиционных покупок акций самых закредитованных компаний.

Депутаты, кстати, задавали вопросы, а что делать малому и среднему бизнесу, который не может отбить нынешние кредитные ставки, будет ли оказана поддержка попавшим в кредитную кабалу крупным и значимым для экономики компаниям? Вопросы эти остались без ответа.

Набиуллиной также напомнили, что президент РФ Владимир Путин не отменял своей задачи обеспечить рост ВВП России темпами выше среднемировых. И опять не было получено ответов, как можно сочетать жесткую борьбу с инфляцией с ускоренным экономическим ростом.

Не исключено, кстати, что именно необходимость догонять развитые страны заставит ЦБ быть более мягким.