Новый выпуск облигаций Вуш: прокладываем маршрут к рефинансу

• A- от АКРА 12.04.24
• купон ΣКС+280, ежемесячный
• 3 года, 4 млрд. Сбор 06.09.2024

Разбор по итогам 2023 года здесь. На днях у Вуша вышла полугодовая МСФО – она еще не совсем показательна, т.к. не захватывает большой кусок сезона, но кое-что вынести можно:

• Выручка: 6,3 млрд. (+42%), с/с: 4 млрд. (+44%)
• EBITDA кикшеринга: 2,8 млрд. (+36%)
• Прибыль: 259 млн. (-80%)
• Долг/EBITDA: 2х (+0.1)

✅ Операционный рост пока продолжается, замедление совсем небольшое (с учетом уже весьма высокой базы – и вовсе несущественное)

❌Но всю прибыль съели зарплаты, убытки от курсовых разниц, и обслуживание долгов (+88% г/г). А FCF по-прежнему отрицательный: -1,4 млрд. за полугодие

Все это привычно перекрывается наращиванием долга, с ним у компании до сих пор складывалось удачно: успели очень дешево занять в бондах (13,5% по первому выпуску и 11,8% по второму), а ставки по банковским кредитам у них в диапазоне ~12-19%

⚠️Испытание этой схемы на прочность предстоит совсем скоро – в течение года надо будет рефинансировать основную банковскую часть (~2,2 млрд.), и средняя ставка здесь определенно подрастет. А в июне-2025 – гасить/рефинансировать выпуск RU000A104WS2, это еще 3,5 млрд. Плюс брать традиционный летний займ на следующий виток роста

В таких условиях желание сэкономить на параметрах нового выпуска – вполне объяснимо (но понять – не значит купить):

• для сравнения, в группе A- у нас есть свежие ПКБ RU000A108U72 и Джи Групп RU000A108TU5 / RU000A109981 – обе КС+300, торгуются под номиналом
• чуть ниже есть Аэрофьюэлз RU000A1090N4 (КС+340, тоже под номиналом),
• а двумя ступеньками выше – Самолет RU000A109874 (КС+275, ~100,2%)

👉Отсюда спред, который предлагает Вуш, выглядит не особо рыночно, и зачем такое покупать с первички – решительно непонятно. Особых причин, чтобы бумагу с такими параметрами нельзя было позже взять в стакане по номиналу или дешевле, я не вижу. Тем более, их бизнес в моменте сильным не выглядит, нагрузка растет, а радостный сантимент вокруг эмитента, появившийся в период IPO, – определенно поутих

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)