Новый выпуск облигаций Хромос Инжиниринг: обзор перед размещением

• BB от Эксперт РА 15.03.24
• купон КС+475, ежемесячный
• 3 года (колл), объем 250 млн. Сбор 01.08.24

Хромос занимается производством хроматографов – это приборы для анализа состава смесей, – а также сопутствующего оборудования для лабораторий. Серийное производство начали с 2004 года. Основную долю выручки приносят клиенты из нефтегазового сектора, в т.ч. Роснефть, Лукойл, Башнефть, Газпром

• Структурно это группа компаний, сюда входят производственная часть (с филиалами в ОАЭ и Узбекистане), R&D и балансодержатели недвижимости
• Заемщиком выступает ООО «ХРОМОС Инжиниринг» – управляющая компания группы, через которую проходят основные денежные потоки, по ней же нам показывают отчетность РСБУ

⚠️Полноценной МСФО на всю группу нет

Из того, что есть, компания выглядит как еще один бенефициар импортозамещения. С 2022 года сильно прибавляет по выручке/прибыли. На фоне роста бизнеса имеет отрицательный денежный поток и сильно выросшие дебиторку с запасами (в основном сырье и материалы) – поскольку работает в основном по контрактам с постоплатой

👉Ситуация очень похожа на то, что мы недавно видели у Миррико, сектор и круг клиентов у них тоже схожий. Именно поэтому большим криминалом не кажется, но немного добавить тут прозрачности, по примеру той же Миррико, – явно не помешало бы



💰По долгу сложнее:

• Хромос рейтинговался по отчету за 9мес’23, долг на тот момент был сравнительно невысокий, чуть более 250 млн. Эксперт РА сообщал, что за счет нового займа и выборки банковских кредитных линий нагрузка вырастет примерно в 4 раза в следующие два года (с ростом долг/EBITDA 0.9х > 3х)
• А по факту это случилось уже в 1кв’24, компания подобралась к 1 млрд. заемных средств и новый выпуск еще на 250 млн. под высокую ставку эту ситуацию тоже не улучшает

Итоговая стоимость обслуживания, полагаю, получится в районе 150-200 млн./год, для Хромоса это вполне подъемно. Не идеально, но пока приемлемо. И если не случится завала в бизнесе, то первый важный чекпоинт будет только в марте 2025, на пут-оферте по выпуску RU000A108405

📊Параметры чуть хуже рынка. Базовый стандарт для нижних рейтингов сейчас КС+500. Но сантимент по Хромосу хороший: их прошлый выпуск выходил с низким для того периода купоном 18,25%, разошелся довольно быстро и держался в стакане приемлемо (про апсайд там речи изначально идти не могло, да и рынок уже начал снижаться)

Поэтому считаю условия вполне адекватными, тем более даже флоатеры КС+400 в BB торгуются сейчас как минимум на номинале (Бизнес-Альянс RU000A107QL2, Енисей RU000A107R29), особого ценового риска тут нет

Чисто спекулятивно – апсайд здесь не прям очевидный (хотя и такого не исключаю). Еще сложность – что в тот же день собирают две более-менее интересных ВДО, Байсэл и Директ Лизинг, суммарно это уже 700 млн., из них 500 квальские. Плюс Самолет, который тоже оттянет на себя часть спроса, даже при неприличном снижении спреда. Поэтому размещение может чуть затянуться – проблемы в этом не вижу, флоатеры это все же больше не про апсайды, а про посидеть в высоком купоне

⚠️Сразу после анонса этого размещения Хромос зарегистрировал еще один выпуск. Но далее они пояснили, что собирать его будут не сразу, а после освоения средств по текущему, и регистрацию планируют отозвать. Запас в несколько месяцев, думаю, что есть

👉Планирую поучаствовать, без четко определенных целей, до появления чего-то посвежее и поинтереснее. Доходность устраивает, в плане кредитного качества пока тоже вполне спокоен (но в следующие отчеты посматривать, безусловно, стоит). Предзаказы собирают Юнисервис и Риком, думаю и без них аллокации не будет, но с ними явно удобнее