Кто же ты, моя Миррико? Разбор компании и их нового выпуска облигаций

• BBB- от Эксперт РА 02.04.24
• купон КС+350-400, квартальный
• 3 года, объем 500 млн. Сбор 17.07.2024

ГК Миррико специализируется на услугах по сервису буровых растровов (это разработка рецептур и производство химических реагентов для бурения). Также занимается производством реагентов для сегментов нефте- и газодобычи, переработки, транспортировки нефти, металлургии и горной добычи

Зрелый бизнес, работает с 2000 года, собственное производство и R&D. В своих ключевых сегментах входят в топ-5 крупнейших игроков. В числе клиентов – ВИНКи (главный – Роснефть, на нее пришлось ~52% выручки в 2023), Новатэк, большая тройка металлургов и другие громкие имена

Главные цифры за 2023:

• Выручка: 13,7 млрд. (+50%)
• EBITDA: 2,1 млрд. (+50%)
• Прибыль: 1 млрд. (+52%)
• Долг/EBITDA: 3.1х (тут есть заметные сезонные колебания, внутри года ожидается диапазон 3-3.5х)

✅Миррико – очередной бенефициар импортозамещения, в 2022-23 группа росла на ~50% в год, далее планируют держать темп 20-30%

💰Почти весь долг – банковский, основные кредиторы: ВТБ, Росбанк и МТС Банк. Половина с плавающей ставкой, вторая половина – дорогой фикс, в диапазоне 15,5-20%

Открыты долгосрочные кредитные линии, в рамках которых компания выбирает короткие транши под текущие контракты. С рефинансированием проблем нет (кроме стоимости, которая в этом году существенно выросла)

⚠️Большая доля оборотных активов приходится на запасы (4,4 млрд., +52% г/г) и дебиторку (4,4 млрд., +89%)

• Запасы – в основном товары и готовая продукция, а поскольку Миррико многое разрабатывает и производит под конкретных клиентов и их специфические процессы – ликвидность этого добра в случае вынужденной продажи может сильно расстроить. Но сам темп роста запасов сравним с темпом роста выручки, и сильно «обувным» это пока не выглядит
• Дебиторка в 2023 выросла с большим опережением выручки. Тут немного успокаивает ее короткая оборачиваемость – в пределах 2 мес. с невысокой долей просрочки в 2%. Динамику увидим только в следующем МСФО, квартальные РСБУ ничего о положении дел в группе из 13 компаний нам не скажут

Деньги берут на пополнение оборотки. Также, компания вкладывается в рост: у них ряд относительно небольших инвест-проектов в разных направлениях (расширение/модернизация производтсва, R&D, IT)

Основные риски:

• Высокая долговая нагрузка и стоимость обслуживания. Рефинансироваться дешевле вариантов сейчас нет
• Плюс чувствительность к общему состоянию нефтяного рынка: в случае неблагоприятной конъюктуры основные заказчики будут резать свои косты в том числе и за счет сервисных компаний

Думаю, без этой связочки Миррико вполне могла бы рассчитывать на верхнюю часть BBB-грейда, а то и на A-. И вполне понятно, за чем именно будущим холдерам этих бумаг стоит следить с особым пристрастием

Параметры выпуска:

Из свежих флоатеров очевидный ориентир – Легенда RU000A108PC1 (BBB, КС+375 ежемесячный, торгуется 101,5%). Миррико рядом с ним:

⚠️Дебютант, рейтинг на ступеньку ниже, купон квартальный и до сих пор не опубликовали решение о выпуске с точной формулой пересчета купона – ежедневно или перед началом нового КП (а это критично в ожидании возможного повышения ставки всего через 3 дня после техразмещения)

✅Сектор – ближе к премиальному (в то время, как от застройщиков рынок всегда ждет дисконта). Объем выпуска сильно меньше – но это книга, раздуть на размещении еще вполне могут

👉По совокупности, считаю, что спекулятивно интересным Миррико может быть со спредом 400, в холд – до 375. Но если купон таки будет без ежедневного пересчета – я бы вообще подождал вторички и заседания ЦБ

➕Компания уже озвучила намерение разместить еще как минимум один выпуск, это не очень хорошо, но все решения по срокам и параметрам они наверняка будут принимать уже по итогам текущего размещения, и время сориентироваться у нас – тоже будет

✅Мой телеграм, где много интересного: https://t.me/mozginvest
(пишу про облигации и акции РФ, ЦФА)