Ведомости написали об «исчерпании» ФНБ. Тема, которой не должно быть в макродискуссии, но периодически она всплывает. Потому что в ФНБ осталось до 4 трлн руб. и любое сокращение ликвидной части, даже из-за валютной переоценки, вызывает вопросы у публики.

Бюджетное правило, пополнение и расходование средств ФНБ остаются единственным способом прямого влияния государства на валютный курс. Уже не таким значимым, но других мы не применяем. Поэтому важно сохранить хотя бы его.

💡Есть хороший способ это сделать — перенести часть ЗВР в ФНБ. Банку России доступны резервы на ~300 из 632 млрд USD, или до 30 трлн руб. Но они не используются и не могут быть использованы в условиях свободно плавающего курса, а также в отсутствии рисков финансовой стабильности из-за вывода средств нерезидентами.

Резервы в ФНБ нужны не для расходов, а для нейтрализации влияния бюджетных операций на экономику. Чтобы дефицит и дополнительные расходы бюджета (полностью или частично) компенсировались продажами валюты.

( Читать дальше )

📉 Средняя ожидаемая инфляция до 2028 опустилась до минимума с 2021 года ~5% (из разницы между доходностью ОФЗ-ПД 26212 и линкера ОФЗ-ИН 52002)

📈 При этом более длинные ОФЗ-линкеры предполагают более высокую инфляцию 7-8% на периоде до 2030-2033 гг.

Нормализация кривой, снижение ставок и инфляции может опустить доходность линкеров до 5% сверх инфляции (сейчас 8-11%). Тогда полная доходность линкеров 52003, 52004, 52005 составит до 40% за год — как у более рискованных длинных ОФЗ с погашением в 2035-2041 гг.

Минфин продолжает размещать с большой премией к кривой новые выпуски длинных ОФЗ-ПД (более 50 б.п.). Вчерашний аукцион 16,2% в двух близких по качеству ОФЗ 26230 и 26246 показателен — 15,5 vs 16,2% годовых.

Можно дальше размещать триллионы ОФЗ на длинные сроки, отдавая два конца сверху в виде процентов и дисконта к цене. Так, из 1 трлн руб. размещенных ОФЗ по номиналу в 2025 получили менее 0,8 трлн, а заплатим сверху 1,7 трлн держателям ОФЗ (таблица).

💡Это тоже финансовый ресурс экономики на будущее и потенциальный рост М2 за счет дефицита бюджета. А дефицит и выпуск нового долга безусловно будут обслуживать все процентные расходы бюджета.

( Читать дальше )

ПРОЦЕНТНЫЕ ДОХОДЫ И М2, или где пристроить ~8 трлн средств клиентов банков по прогнозу ЦБ?

Окончательные цифры по М2 за январь продолжают отдалять прогноз ЦБ на 2025 год (5-10%) от реальности. Годовая динамика осталась +19,2%, в том числе +31% средства физлиц в банках, 0 наличные и +14% средства юрлиц.

Мой прогноз — рост примерно на величину процентных доходов +15% или 17 трлн руб. (+16-19 в предыдущие 3 года). Средства физлиц вырастут на 13 трлн до 70 трлн (+23%), в т.ч. на 10 трлн за счет процентных доходов. Средства юрлиц гораздо меньше — на 4 трлн до 47 трлн (+9%). Физлица сберегут ~3 трлн сверх процентных доходов, а юрлица столько же потратят на спасение себя и других.

При этом средняя ключевая ставка может быть 19-20% или 15-16% к концу 2025. Укрепление рубля заставит ЦБ снижать ставку быстрее и раньше. Но тут все зависит от геополитики.

⁉️ Прогноз ЦБ 5-10% роста М2 при КС>20% означает, что около 8 трлн процентных доходов должно пойти в экономику со счетов сберегателей. Огромная сумма, которая вряд ли пойдет в потребительскую инфляцию, но точно поддержит или увеличит стоимость активов — акций, ОФЗ, недвижимости. Другой вопрос — верить ли в такой прогноз ЦБ?

( Читать дальше )

Динамика кредитов и депозитов в декабре 2024 из обзора о развитии банковского сектора не совсем правдива. ЦБ пишет об отрицательной динамике кредита, в том числе бизнеса. Есть нюансы, если внимательно посмотреть на более подробные обзоры банковского сектора и кредитных организаций, а также балансы банков по форме 101:

 
▶️ Первоначальная оценка денежной массы +19,5% снижена до +19,2%. Разница 0,3 трлн осела в облигациях банков (рост до 3,1 трлн), не включаемых формально в М2. Такого прироста по этой статье раньше не было.

Прирост М2 на ~20% в год скорее норма при ставке 21%. Если взять 2024, то в структуре М2 (117 трлн) наличные рубли прибывали +1% (17), денежные средства физлиц в банках +27% (57) и средства юрлиц +14% (43).

Иначе мы быстро получим финансовый кризис, когда по кредитам перестанут платить, а на депозитах продолжат накапливать не только проценты, но и часть текущих доходов. Пока признаков роста просрочки нет.

▶️ Кредит юрлицам с учётом секьюритизации и сокращения проектного финансирования вырос в рублях на 1 трлн в ноябре и 1,7 трлн в декабре.

( Читать дальше )

Акции Самолета как будто сменили собственника — за 3 дня наторговали 60 млрд руб. при текущей капитализации 75 млрд. Вчера прошел оборот почти на 33 млрд руб. (больше всего на Мосбирже) при среднем обороте за 2 года ~1 млрд в день.

Но нет — это всего лишь рынок, примерно как с трампкоином.

Я стараюсь избегать мем-акции, оборот по которым в разы превышает Free Float (стоимость акций в свободном обращении). По Самолёту оборот вчера в 5 раз превысил FF.

Для сравнения по акциям в индексе Мосбиржи в день проходит в среднем 65 млрд, в последний месяц >100 млрд, а вчера 142 млрд (на 2 и 3 месте акции Т-банка и Сбера с оборотом по 20 млрд). А Free Float акций в индексе IMOEX ~7 трлн руб.

Отскок произошёл во всех застройщиках, без явных новостей. Рынок устал падать и поверил в то, что проблемы отрасли не так серьезны. Если ключевая ставка пойдёт вниз в этом году, то так и есть.

@truevalue

Первая оценка денежной массы М2 и М2Х на 01.01.2025 от Банка России отразила значимую девалютизацию банковских депозитов. За последние 3 месяца валютные депозиты могли сократиться на $15 млрд до $137 млрд, в основном за счет юрлиц -$12 млрд, в т.ч. -$6 млрд в декабре.

~40% инвалютных депозитов юрлиц в прошлом относилось к одной компании - Сургутнефтегазу. C 2022 компания могла конвертировать в рублевые активы до 50% своей кубышки. Сама кубышка могла вырасти почти до 7 трлн руб. ($67 млрд). Компания закрыла почти все цифры в отчетности с 1п. 2024 г. Допускаю, что под изменения в своих финансовых активах (ранее они легко просчитывались).

Капитализация Сургута сейчас 1,3 трлн руб., в т.ч. 0,8 трлн обыкновенных (24 руб.) и 0,5 трлн привилегированных акций (58 руб.) Только на процентных доходах компания может зарабатывать ~0,8 трлн в год и >1,3 трлн при полной конвертации кубышки в рублевые активы. Недавнее попадание Сургута в SDN-лист может ускорить процесс девалютизации баланса.

( Читать дальше )

Инфляция год-к-году останется повышенной 8-9% до осени из-за всплеска в конце 2024. Но с начала 2025 при стабильном курсе должны увидеть замедление в терминах с.к.г. — с >10% до нормальных в отсутствие шоков 6-7%.

Ставку могут начать снижать с апреля или сентября 2025, убедившись в дезинфляционном тренде. Я бы снижал раньше из-за проинфляционности реальной процентной ставки, но ЦБ скорее всего будет медлить. К конце 2025 ставка может снизиться до 13-16% при инфляции 6-7% за 2025 год. Понятно, что это далеко от целей Банка России, но против этого будут вопросы макростабильности и капитала банков, которые возникнут при замедлении кредитования.

Длинные ОФЗ при условии ставки 16% через год и 8% через 2-3 года могли бы сейчас торговаться под 13-14% годовых и ~12% через год. Рост на 10% в цене и доходность ~16% — пока лишь начало в этом движении. Потенциал в оптимистичном сценарии (на графиках по модели Truevalue) около 40%

Аналогично по акциям. Рынок слишком долго и нудно падал, а в моменте на него может прийти много денег. Рост на десятки процентов.

( Читать дальше )

Год назад достаточно точно спрогнозировал основной тренд и сюрприз 2024 года («высокие ставки не приводят к рецессии и не помогают снизить инфляцию»).

Признаться, я не ожидал, что вера в ставку и ДКП приведёт нас к текущей карикатурной ситуации. Сначала ЦБ поднимает ставку лишь из-за того, что инфляция недостаточно быстро снижается. А потом на ускорение инфляции и слабость курса рубля, реагирует необычно стоически. Хорошо понимая последствия решения как для доверия к своей политике, так и для экономики. Инфляция временная, слабость рубля, возможно, тоже. Реальные ставки существенно выше КС (предполагают КС 24%), а денежно-кредитные условия (ДКУ) жестче.

Всю дорогу считал, что ставку повышать не нужно, даже в декабре, когда варианта сохранить ставку почти никто не ждал. Надеюсь, мои тексты в чем-то помогли принять единственно верное решение.

Разумный ЦБ выбрал сценарий, близкий к моему от 8 декабря.

Призываю коллег быть смелее, больше ориентироваться на собственное мнение и «как надо», а не страх быть вне консенсуса или не угадать с прогнозом. Призываю #сми перестать собирать только прогнозы, а спрашивать мнение, как сделали бы вы. В этот раз непубличные опросы показали заметную разницу между «какую ставку ждете» и «что сделали бы вы». Много голосов было за сохранение ставки, в отличие от прогноза.

( Читать дальше )

Холодный расчет пытается в SFC модели найти формулы связи с инфляцией, принижает её до простого алгебраического тождества и предлагает, как я понял, прикрутить одну функцию полезности — максимизации потребления во времени в обратной зависимости от реальной ставки (см. комментарии там).

Это отвлечение внимания на параллельный вопрос, который даже не ставился в посте. Но каждый может скопировать себе модель, прикрутить любые функции группам агентов и получить ответ. Важно, чтобы потоки и запасы разных агентов сходились. Ведь SFC модель предназначена для представления о мире не как о плоской Земле — в реальном мире есть разные планеты со своими орбитами, которые сходятся)

Основной тезис был в том, что в экономике есть разные агенты, для которых ставка действует по-разному. Где-то снижает спрос, где — увеличивает. У кого-то одна функция (максимизация потребления), у кого-то другая (государство хочет свести бюджет, бизнес хочет заработать больше прибыли или финансово выжить, рантье — разложить активы по валютам...).

( Читать дальше )

Макроэкономический опрос  Банка России, или как волатильность курса на недостатке продаж валюты экспортерами в ноябре значимо переставляет долгосрочные прогнозы.

Медианный аналитик теперь ждет курс 102-107 руб. за USD в 2025-2027 гг. против 95-99 руб. в сентябре.

Кажется, макропруденциальные меры требуются не кредитам, а коллегам, кто переставляют прогнозы на ослабление курса при неизменности прогнозов цен на нефть и торгового баланса.

Мой прогноз вырос с 91 до 95 руб. на все три года, потому что понизил цену нефти Brent с $80 до $75/bbl. Прогноз по курсу остался самым оптимистичным — по нижней границе.

💡Конечно, этот прогноз реализуется в случае изменения экономической политики по отношению курсу. Мы должны отказаться от бюджетных прогнозов на ослабление рубля и цели по нулевому дефициту бюджета, чтобы не пытаться свести бюджет любой ценой. Но главное, пора уже активнее использовать резервы для ограничения колебаний, вызванных краткосрочными внешними шоками.

PS.
Читаю в обзоре крупнейшего банка:

( Читать дальше )