Довольно давно не писал про Ozon, обновлю взгляд на компанию.

Во вторник возобновились торги акциями Ozon. Утром акции пролили в моменте на 5%+, затем частично откупили, сейчас Ozon торгуется немного ниже уровней закрытия торгов в сентябре, но лучше индекса за это время.

Перед возобновлением торгов Ozon также сделал множество анонсов, которые могли поддержать котировки:

• Объявили первые в истории компании дивиденды (за 9 месяцев) – 143.55 рублей на акцию, ДД ~3.5. На звонке с менеджментом сказали, что дивиденды за 2026 год могут быть сопоставимы с дивидендами за 2025
• Объявили байбэк на 25 млрд рублей (~2.5% акций) до конца 2026 года, акции будут использованы в рамках программы мотивации сотрудников
• Компания погасит казначейку на 3.4% капитала и сделает эмиссию такого же количества акций (пишут что не могут использовать старые акции из-за каких-то технических нюансов). Техническая операция, не повлияет на итоговое количество акций
• Раскрыли текущую структуру акционеров, согласно которой доли Системы и 023 (бывший пакет Баринга, который теперь принадлежит структурам Александра Чачава) не изменились, free float 37%. С такими вводными Ozon может попасть в индекс со значимым весом, но пока непонятно, случится это уже в декабре или позже

Когда делал обзор российских разработчиков ПО, обратил внимание, что у Цифровых Привычек самые высокие темпы роста в прошлом и этом году среди компаний, которые раскрывают свои данные. Решил чуть подробнее посмотреть на бизнес.

Компания не публичная, но ранее провела Pre-IPO и сейчас ее акции доступны на внебиржевом рынке. Я делал обзор перед Pre-IPO и тогда решил поучаствовать символической заявкой на 100 тысяч рублей, с тех пор с позицией ничего не делал. Сейчас акции на внебирже стоят немного дороже цены размещения, ~35 рублей vs 30 рублей. Решил обновить взгляд на компанию.

Подробнее описывал бизнес в обзоре перед Pre-IPO, коротко напомню суть. Основной бизнес Цифровых Привычек – заказная разработка для банков, крупнейшим клиентом является Сбер и приносит значимую часть всех доходов (сколько именно – неизвестно). Также есть несколько коробочных продуктов, которые компания самостоятельно разработала и продает. Выручка и прибыль стабильно растут быстрыми темпами, но с низкой базы – для сравнения бизнес Цифровых привычек в 2024 году был почти на порядок меньше, чем у Диасофта, который является лидером на рынке ПО для финансового сектора в России. На картинке ниже 2024 год предварительный, по факту получилось чуть больше.

Для начала короткий общий взгляд. Ситуацию на российском рынке корпоративного ПО можно описать одним графиком из исследования Strategy Partners. За 3 года с 2021 по 2024 весь рынок не вырос, а в 22-23 годах была даже значимая просадка. Но на нем произошло сильное перераспределение долей – большинство зарубежных игроков ушли, их место заняли российские разработчики ПО, доля которых выросла с ~30% до ~90%.

До конца прошлого года наращивать объем бизнеса российским компаниям с готовыми продуктами было достаточно легко – многие заказчики оказались в ситуации, когда старые решения перестали поддерживаться и вынуждены были срочно искать замену. Кроме того, появилось новое регулирование, которое обязало многие государственные и квази-государственные компании и организации в обязательном порядке переходить на отечественные решения.

К концу прошлого года ситуация поменялась – большинство низко висящих фруктов уже были сорваны, российские разработчики ПО начали сильнее конкурировать между собой, а в дополнение к этому многие заказчики порезали бюджеты из-за высокой ставки и замедления экономики. В результате бурный рост большинства представителей сектора сильно замедлился, хотя динамика разных компаний значительно отличается.

Oracle растет на 40%, Ларри Эллисон теперь самый богатый в мире

Вчера вышла еще одна новость на американском рынке, по сути похожая на Nebius, но в намного большем масштабе — отчитался Oracle. Сам отчет ничем не примечательный, выручка +12% YoY, прибыль вообще на уровне прошлого года без роста. Но самое интересное было в прогнозе компании.

Oracle объявил, что всего за один квартал заключил 4 многомиллиардных контракта с тремя клиентами, которые добавили к его бэклогу заказов $300+ млрд. Выручка Oracle Cloud в этом финансовом году по прогнозам компании вырастет на 77% до $18 млрд, а через 4 года достигнет $144 млрд на основании текущих контрактов. Для справки LTM выручка всего бизнеса Oracle сейчас — $59 млрд.

Инвесторы, естественно, возбудились от этой новости, и отправили акции Oracle в рост на 40%. Капитализация Oracle приблизилась к $1 трлн, а состояние основателя и крупнейшего акционера Ларри Эллисона достигло почти $400 млрд. В результате он обогнал Илон Маска и стал самым богатым человеком в мире.

Циан и Хэдхантер недавно отчитались за второй квартал и первое полугодие. Вместо стандартного разбора отчетов решил сделать более общий пост, чтобы объяснить суть бизнеса компаний и подход к оценке их перспектив.

Для начала, что такое классифайд? От английского classified, в русском языке обычно говорят доска объявлений. Классифайды бывают с четко заданной вертикалью (недвижимость, автомобили, вакансии) или универсальные, где покупается и продается все что угодно (Авито). В связи с этим часто есть ошибочное мнение, что в таком бизнесе нет ничего сложного, его легко повторить и он подвержен конкуренции – ведь технически сделать сайт с объявлениями не сложно. На самом деле это далеко от правды.

Ключевая суть в бизнесе классифайдов – лидер рынка забирает почти всю маржу, а остальные игроки зарабатывают сильно меньше или не зарабатывают вообще. Происходит это из-за так называемого сетевого эффекта – чем больше у классифайда пользователей, тем больше его ценность для каждого пользователя (и больше возможностей для монетизации).

Ростелеком в пятницу представил новую дивидендную политику на ближайшие 3 года, которая, на мой взгляд, значимо влияет на инвестиционный кейс в компании. Кроме того, недавно кибербез дочка Ростелекома Солар представила отчетность по МСФО и провела мероприятие для инвесторов. Думаю сейчас хороший момент, чтобы посмотреть на компанию и оценить ее бизнес.

Для начала коротко общий срез по компании. Ростелеком представляет собой холдинг с несколькими направлениями:

• Теле2 – мобильный оператор, в последние годы растет немного быстрее рынка и инфляции
• Домашний интернет, ТВ, оптовые услуги связи – растут примерно на инфляцию
• Фиксированная телефония – выручка падает на 5-10% в год
• Цифровые сервисы – несколько разных бизнесов, растут значительно быстрее инфляции, могут быть источником раскрытия дополнительной стоимости компании
• Прочее – разные другие бизнесы, не оказывают большого влияния на показатели

Про сам отчет за 2024 год коротко – компания отлично себя чувствует. HH – самый высомаржинальный бизнес на российском рынке и во всем мире очень сложно найти компании, работающие с маржой по чистой прибыли около 60%. Темпы роста в четвертом квартале замедлились, но все еще остались на достаточно высоком уровне.

Если посмотреть на историю последних лет, тут тоже все отлично, кратный рост по всем показателям. В 2024 году была редкая ситуация, когда чистая прибыль больше EBITDA – у компании были большие процентные доходы от кубышки и фактически не было налога на прибыль.

Перед тем, как начну, несколько комментариев:

• Я не буду в этот раз детально разбирать бизнес Озон и рынок Екома, так как делал это пол года назад. Предыдущий анализ актуален, его можно найти здесь.
• Озон пока не опубликовал полную аудированную отчетность. В пресс-релизе есть три формы отчетности и основные операционные метрики, но нет детализации по некоторым статьям.
• Я сначала хотел сделать пост не очень длинным, не совсем получилось, зато разобрал основные моменты, которые часто вызывают вопросы у инвесторов.

Общие тезисы по результатам за 2024 год:

Рост GMV все еще быстрый для компании такого масштаба, но постепенно замедляется. 64% за 2024 год, 52% в Q4, в следующем году прогнозируют рост GMV 30-40%. Озон уже стал очень большим и поддерживать темпы роста в 50%+ будет нереально. Для этого просто нет рынка в России, а зарубежная экспансия не на повестке и ее потенциал тоже ограничен. Но Озон продолжит в ближайшие годы расти быстрее, чем рынок Екома, который в свою очередь будет расти быстрее, чем рынок ритейла.

Яндекс отчитался за 2024 год. Ранее компания давала гайденс по росту выручки на 38-40% и EBITDA 170-175 млрд рублей. Рост оказался чуть ниже, что было ожидаемо исходя из динамики предыдущих кварталов, а EBITDA, наоборот, выше.

Поиск

Поиск постепенно замедляется, но 26% YoY в Q4 – все равно отличный результат. У меня были опасения, что рост ставки и замедление экономики могут значимо сократить рекламные бюджеты, они пока не подтвердились. На звонке компания сказала, что в декабре и январе было заметное замедление, но сейчас ситуация уже стала немного лучше. Компания ожидает, что рынок рекламы вырастет в 2025 году вырастет на 10-20%, а рекламная выручка Яндекса – быстрее рынка. Я консервативно закладываю, что рост выручки Поиска в 2025 году составит 15-20% при небольшом снижении маржинальности (из-за роста инвестиций в AI и 3% налога на рекламу).

За последний год на российском фондовом рынке появился целый сектор – разработчики софта. Сейчас он представлен четырьмя компаниями – Positive Technologies, Астра, Диасофт и IVA Technologies, а на следующей неделе появится еще один игрок – Arenadata. В этом посте сделаю сравнительный анализ компаний в нескольких разрезах. Подробно бизнес каждой компании разбирать в этой статье не буду, для контекста можно ознакомиться с более ранними материалами:

• Positive – обзор после отчета за Q2’24 (Июль 2024),
• Астра – обзор перед IPO (ноябрь 2023)
• Диасофт – обзор перед IPO (февраль 2024)
• IVA – обзор перед IPO (май 2024)
• Arenadata – обзор перед IPO (сентябрь 2024)

Первое – выручка и ее динамика. Видно, что бизнес Позитива намного больше аналогов, его выручка почти равна сумме остальных четырех компаний и растет при этом быстрее среднего. Здесь и далее для прогнозов на 2024-2025 год я беру гайденс компании там, где он есть, или делаю собственные предположения, если его нет. Для Позитива беру прогноз по отгрузкам 45 и 80 млрд в 2024 и 2025 годах (гайденс 40-50 и 70-100 млрд соответственно).